$金界控股(03918)$ 上次发文收到了很多朋友的点赞，虚荣心得到了满足，激励我加大对金界研究的动力，今天给大家梳理一下Naga3项目。

要聊Naga3就绕不开Naga2，正是因为Naga2的成功，才会在间隔如此短时间就定项Naga3。naga2原计划建设成本为12亿美元，但因设计变更及建材价格上涨，实际成本达15.69亿美元，超资的3.69亿美元由曾立强直接支付给承建商，项目完成后，金界以发行新股的方式向曾立强结算成本，认购价8港币每股平价增发。naga2选择平价增发而naga3溢价增发，彰显了管理层对naga3的信心。

naga2于17年十一月开业，18年跟19年是nage2完整运营的头两年，naga2从试营业到全面盈利仅用1年时间，显著快于澳门同类项目的三年。截止24年，naga2累计净利润已超过25亿美元，投资回报率160%。

18-19年公司营收以港币计算超百亿，此时管理层正春风得意，19年年报里两次出现“媲美澳门”字样，19年当年Naga2的酒店入住率已经到了84%，且政府、三方机构跟公司对未来都非常乐观，所以以当时看Naga3是势在必行的决定。

2018年中国出境游客达1.5亿人次，公司预计2020年中国出境游客将达到2亿人次，柬埔寨旅游部长预测2028年柬埔寨需新增十万间酒店房间。2019年前11个月中国赴柬游客220万，占总游客的比例是37%，是当时柬埔寨的第一游客来源国，远超当时第二越南（14%）和泰国（7%），柬埔寨官方定出目标2025年吸引550万中国游客（目前预计25年全年120万左右），naga3是在这样乐观的预期下定项的。很显然黑天鹅事件让管理层对市场需求出现了误判，而naga3按原进度落成后很可能出现供给过剩，在经历疫情毒打之后，2023年的年报中如下写到“我們還謹慎及認真考慮開發Naga 3的方案以符合市況，其中包括調整項目規模”，并在不久之后做出了项目延期的决定。

最早宣布naga3项目的日期是2019年4月3日，接下来两天股价大跌将近14个点，说明当时的投资者也并不认可这么巨大的资本开支的，随后4月14日大股东宣布将以零利息垫付17.5亿美元，待项目完工全面运营后按12港币每股认购11.42亿股作为偿付，较前一个交易日9.31港元溢价29%，次日股价跳空高开收盘涨10.63%，稳定了投资者情绪。

原计划Naga3项目是5栋主体大楼，现更改为3栋，不知道是否是为了缩减规模，官方给出的解释是更精致美观，减少酒店数量，让整体更奢华。3栋大楼为主塔75层+副塔两栋61层，主塔预计高度超300米，作为金边最高建筑将成为城市地标，大楼将在57层建立连廊连接3栋大楼。

工期计划打桩加地库30个月，主体建筑12个月，近两年未在年报中找到关于进度的提及，最后提及时间是2023年的年报中写到两栋副塔打桩与地库修建已完成，已经开始修建建筑主体，主塔的打桩已完成，处于地库封顶阶段。按当初的计划，打桩跟地库是比较复杂费时的部分，而主体会比较快，意思是资金到位金界可以在一年以内完成主体大楼的修建。目前这个进度说明现有供给就能满足市场需求，Naga3完成对收入提升有限，公司采取稳健的财务策略不愿举债，想依靠自身现金流完成修建，另外就是水泥钢筋涨价，可能会超资而协议是大股东需承担超资部分，所以选择谨慎。最后，不用去关注Naga3的修建进度，把注意力放在公司业绩跟经营上，只要业绩持续恢复，完全可以根据市场需求加快完工时间。

目前柬埔寨的游客数量其实已经恢复到了疫情前，但中国游客恢复情况不是很理想。主要就是因为电诈园区的影响，看金界的年报23年之前不论是管理层的分析还是第三方独立机构的审查，从未提及电诈风险，确实是因为一部电影让国民广泛关注到这个问题。金界在23年的年报中也提及了电诈对公司业绩的影响，而第三方独立机构却在24年的审计报告才提及，说明管理层在这方面比一般机构更敏锐，更快的意识到问题。但电诈这个事情没有什么特别好的解决办法，只能留给时间。最近汪文斌大使呼吁现在是去柬埔寨旅游的好时候，却遭来了网友的谩骂与嘲讽，说明电诈问题确实已经深入人心了。

最后在结束前聊聊太子集团的倒塌，我认为是有利有弊，好处就是大家经常提及的，太子集团在西港、波贝开展菠菜业务，这一部分客源可能被迫转移到金界消费。坏处就是动了洪家的大动脉，爆出了Z商勾结的丑闻，对洪家的统治地位构成伤害，而金界跟洪家利益绑定在一起。风险有但不大，我国一直是柬埔寨最大的投资伙伴，柬埔寨每年的投资将近一半来自中国，柬埔寨不会乱，也不能乱。

下面一些截图是我上面内容的来源，由于图片较多，就不一一说明了。