$CoreWeave(CRWV)$ coreweave的Q4财报出来了，网上一片骂声，大体上是capex25年已经花了149亿，今年还要花300~350亿，这钱哪来呢？肯定要进一步大笔举债啊，25年利息已经吃掉盈利造成了不少亏损，26年利息要翻好几倍，这还得了，看来永远不能盈利了，身背债务黑洞一直干到破产。更不要说Q3亏损才1.1亿，Q4跳涨到亏损4.5亿了，更是一年前的9倍。25年Q4的亏损都这么厉害了，而今年的capex从149亿涨到300亿，一方面要借巨额债务，要支付巨额利息，另一方面这些capex变成大把gpu，要计提大量折旧。这一左一右两大成本，那今年的亏损更不得了啊，何时是个头？所以股价暴跌了18%。
这观点对不对呢？是对的，但是过于表面和悲观。其实coreweave的CEO和CFO在财报的电话会议上也做了不少解释，我感觉他们也知道财报过于难看，必须要说说清楚。
1、去年Q3数据中心建设延期，所以Q4花了很多capex补回来，现在进度已经追上了。但是为了追进度capex花出去了很多，全年capex149亿，光Q4就花了82亿，所以很多成本支出都非常高，但是收入要在Q1甚至以后体现，所以财报就很烂。我觉得这就很好，只要进度能追上来，说明他们还是有执行力的，不是嘴炮，在我看来这只股票最大的风险点就没了，否则你在这里慢悠悠的搞，项目进度不停的延期，而账上每天都在产生巨额利息，那我是受不了。
2、CFO说成熟的项目有25%的利润率，而按照EBITDA利润率算有70%多。且公司在做ai软件栈，以后也能带来5%的利润率。也就是说最好情况就是能有30%的利润率，这样就让我感觉好很多了，因为我的一大担心就是不知道coreweave按照单个项目算的利润率，不知道是不是盈利只比贷款利息稍高一点根本不赚钱，那样我们股东就是纯为公司的债务打工了，现在看有25%的利润，那借9%利率的债务完全可以承受，更何况折旧大约只是收入的一半，就是说债务只占收入的4.5%，完全没问题。第二我是知道公司确实在做ai软件栈，去年收购了weights & biases、openpipe、monolith AI、marimo这四家公司，在gpu运维、训练、推理、物理仿真等多方面补齐了软件上的短板，全方位的增强对客户的服务能力，并不比号称拥有全栈式ai云平台NBIS做的差。现在看CFO说能有5%的利润率，那软件真的起来了以后，业绩就能好很多。
3、CFO说他们现在的单子都是五年长单，等于说gpu回本肯定是没问题了，麦克布里那些gpu只有2~3年折旧期在5年的单子面前全是瞎逼逼。而且由于单子的执行时间长达五年且价格固定，所以CFO对公司业绩的预测就相当可信。
4、CFO说贷款利率已经下降了，并且还会继续下降。虽然如前所述，其实贷款利息比起项目盈利并不多，但是考虑到很多项目还没有进入成熟期，不能贡献很多收入和利率，所以贷款利息就变得很吓人，因此贷款利率能大幅下降总是好事。
5、CEO说他们正在减少对客户预付款的依赖，并对此感到“兴奋”。我的理解是预付款是有代价的，因为预付款是你让客户提前给钱，那客户完全可以要求你在项目总价上给一些优惠，所以如果可以少问客户要预付款，那项目就可以多问客户就要一些钱，所以CEO说对此感到“兴奋”。所以少要预付款一方面表明项目可以多收一些钱，可以增加公司的业绩；另一方面说明公司的现金流正在增强，公司的业绩是在正向循环，所以可以不依赖预付款。这完全不像网上焦虑的那样，觉得公司快要被巨大的折旧和债务压垮了。考虑到NBIS的管理层前几天也同样“兴奋”的表示客户的预付款和公司资金能覆盖公司今年60%的capex，看来两家公司的行业地位明显不同啊。
6、说到coreweave和NBIS所处的行业地位，还可以capex和收入之比。coreweave的CFO说coreweave今年capex要到300~350亿，收入120~130亿，那这个比值就是2.6倍；NBIS今年的capex是160~200亿，收入是30~34亿，那这个比值就是5.6倍，相当于nbis说靠自身造血来支持自己的capex难度比coreweave大一倍，或者说风险大一倍。至于NBIS公司管理层说的客户的预付款和公司资金能覆盖公司今年60%的capex，考虑到nbis的ebitda利润率年底才能到40%，全年也就按照30%算，能够提供的资金相当有限，我觉得这事难度是相当的大啊，呵呵。另外，当coreweave的这个比值缩小到1，并且EBITDA利润率始终在70%多，那么公司扭亏为盈就看到希望了。
综上所述，26年确实是对coreweave比较艰难的一年，所以如果没有惊爆价我不准备加仓coreweave；另一方面，只要相信ai的发展才刚刚开始，对算力和token的需求爆发还要持续好多年，那么coreweave这种最基本财务指标过硬，且用大量债务加杠杆高速扩展的方法就会有良好的回报。当然风险还是执行力不要掉链子。总之，道路是曲折的前途是光明的，呵呵。$Nebius Group(NBIS)$ $英伟达(NVDA)$