新和成与安迪苏的信息梳理和理想买入估值
@郭荆璞 博士阐述过新和成的竞争力，球友@长沙老兔子 等进行了详细分析，摘要如下：
1.蛋氨酸全球竞争者极少，中国两家：新和成、安迪苏；全世界三家：赢创（美、新加坡、比利时、德国均有产能）、诺维斯（美）、住友希杰（日）。呈现出高度的寡头垄断特征。
新和成过去10年平均ROE高达17%，安迪苏的毛利比新和成低10%还多，各项费用高（欧洲厂区生产成本高，费用高），因此其平均ROE仅有8%左右，远远低于新和成。尤其是2024年，新和成ROE高达21%，安迪苏8%不到。
据博亚和讯初步统计，预计 2024 年全球蛋氨酸（折 99%含量，液蛋×0.8，下同）产能 224.9 万吨，中国蛋氨酸产能 73.6 万吨。2024 年中国出口 38 万吨，进口 15.6 万吨，国内产量明显增加，进口减量，蛋氨酸 2024 年全球需求约 170 万吨，国内需求约 45.0 万吨。
2.新和成的蛋氨酸生产基地位于我市（潍坊滨海区），2024年营收64亿，净利润22亿（这子公司利润在潍坊应该已经名列前茅）。占其总营收30%；
维生素业务90亿左右，占总营收40%。
两者合并的毛利达到43%，真是高到惊人！
3.蛋氨酸的盈利如此之高，竞争对手为何进不来？
一是生产过程剧毒，环评非常难通过；二是技术工艺特别复杂，需要投入漫长的时间去探索和改进（重庆紫光引进日本技术，搞了二十多年也未成功）。此外，还有较高的资金壁垒、必须距离化工产区近的地理限制。
蛋氨酸为刚需大品类饲料添加剂，但制备工艺高毒且复杂，技术壁垒高，供给集中但相对宽松。经过多年价格战，2024年全球CR4已达73%。
紫光搞了20多年，从天津到重庆万州，再到宁夏，2018资产规模估计为百亿，但是负债也接近百亿，营收可能十亿左右规模，每年负债成本压力非常大。2019年对赢创和希杰发起反倾销审查，最后时刻撤销审查，属于行业竞争失败者。多年前就放风说要扩大规模到20万吨/年，至今也没有实质动作（长沙老兔子）
2022年时网络上有消息万华准备搞15万吨/年规模的蛋氨酸，不过现在还没什么动静，化工领域的技术一哥万华都搞不出来，由此可见，蛋氨酸的门槛有多高！
4.蛋氨酸毛利如此之高，为何下游不压价？
蛋氨酸的用途和需求，主要作为饲料添加剂，替代以前主要使用的鱼粉。因为鱼粉的供应量远不能满足需求，此外，从含量来看，鱼粉中蛋氨酸含量较低，单从补充蛋氨酸的角度，饲料中添加57千克鱼粉仅等同于直接添加1千克蛋氨酸所达到的补充蛋氨酸的功效。
蛋氨酸90%用于饲料添加剂，蛋氨酸应用的最大消费市场是家禽饲料，蛋氨酸应用于猪、蛋禽、肉禽及其他应用的比例分别为33%，26%，34%及7%。
作为禽类第一限制性必需氨基酸，蛋氨酸是动物饲料里必不可少的添加剂，可以在短时间内帮助动物快速生长，增加瘦肉量和缩短饲养周期，可节省大约40%的饲料。
根据安迪苏公告，在营养成分目标摄取量一致的情况下，通过在饲料中添加 0.2%的蛋氨酸相较于完全不添加蛋氨酸，可降低约23%的禽类饲料成本。蛋氨酸在饲料中的成本占比约为1-3%，赢创认为不到2%。
低成本占比带来下游客户对蛋氨酸价格敏感度不高，利于在蛋氨酸价格波动时销量保持稳定。
4.饲料中使用的蛋氨酸分固态和液态两种，其化学成分有所差别。目前全球液体和固体蛋氨酸需求占比分别为40%和60%。
新合成蛋氨酸产能
山东潍坊（固体）：37万吨（2025年改建完成）
浙江宁波镇海区（液体）：18万吨（50%权益，与中石化合资，不并表）
5.安迪蛋氨酸苏产能
南京（液体）：35万吨
福建泉州（固体，2027年投产）：15万吨
法国（固体）：10万吨
西班牙（液体）：20万吨
6.按化学合成法可以划分为丙二酸酯法、氨基内酯法、丙烯醛法等，其中丙烯醛法是目前全球蛋氨酸的工业化生产主要工艺。
丙烯醛法又主要分为海因法和氰醇法两种工艺，二者采用的主要原料均为丙烯、甲醇、天然气、液氨等，并且生产关键中间体甲硫醇丙烯醛（剧毒）、氰化氢（剧毒）的工艺基本相同，只是在最终生产蛋氨酸时采用了不同的缩合、水和、水解的工艺线路。
蛋氨酸生产主要原材料有天然气、甲醇、丙烯、液氨（合成氨），其中天然气、丙烯的占比最大，天然气和合成氨在主要原料中的成本占比约37.16%。
2021年开始，欧洲能源成本大幅上升，由于合成氨是高耗能产品，价格也出现了明显上涨；丙烯随原油价格也是上涨的。在天然气和合成氨成本上涨的过程中，蛋氨酸成本也不断提升。这也是安迪苏在欧洲为什么运营得差劲的原因之一。
但是安迪苏在欧洲的厂区也为公司提供了更高的安全护垫，特别是当前各类关税战层出不穷，便于降低贸易风险。
7.公司维生素业务以饲料添加剂为主，是否计划拓展至人的健康领域？ （安迪苏调研纪要2025.5.12）
当前全球维生素A市场中，约80%-85%的用于饲料添加剂领域，人类健康领域（包括食品、医药）占比仅15%-20%。人类健康领域因涉及食品安全与医药标准，对质量认证、供应链稳定性及合规性要求更高，虽存在一定溢价空间，但需跨越更严格的监管壁垒。基于现有业务布局，公司短期内将继续专注于饲料添加剂领域。与此同时，我们将密切关注市场需求变化与技术演进趋势，若人类健康领域出现与公司技术路径契合、且能发挥现有生产体系协同效应的潜在机会，不排除通过审慎评估后探索相关业务的可能性。
8.市场竞争加剧。万华化学的维生素E及配套芳樟醇即将在2025年三季度投产，新和成18万吨液体蛋氨酸2025年量产，加上安迪苏推出15万吨固体蛋氨酸于2027年投产，维生素和蛋氨酸的市场价格将承受较大压力。
9.理想买入估值。
（1）按照十年回本测算，取最高三年平均净利润。
（2）按照施洛斯估值法，取最低三年平均ROE。
新和成：15%，以7%为基准，理想买入估值1.9PB（股价19元）
安迪苏：7.3%，以7%为基准，理想买入1.1PB（股价6.6元）
2025.6.19 山东潍坊