中创智领2025年报随笔
1. 先说争议最大的计提部分，看完年报第一反应就两字“调节”，这在今天的电话会中得到了验证。先说为啥计提亚新科双环的商誉，从年报P161可以看到亚新科双环本部生产基地工程投资金额5亿，工程进度77%，去年因为搬迁降低了产量进而影响了利润以此为藉口直接被上市公司计提了，同时高管会上直言：“双环厂今年会有非常好的收益。"谈笑间，8800万的商誉直接清零。 然后再说坏账准备计提，虽然对不同账期有着明确的计提标准，但鉴于行业下行，给下游客户更优惠的付款条件内含账期延长自然意味着可以合理计提相应的坏账准备（P140）从而平滑利润。会上高管对此也做了答复：“这是计提，后面款到了自然会冲回的。”一来一去，几个亿的利润就从账上抹去了，这也是市场最大的争议点。很多人看到四季度利润不及预期就开始哀嚎，建议省点钱现实里吃吃喝喝。
2. 然后说经营，企业目前分三大板块，前几年的基石煤机板块，以及将恒达智控单独划了出去跟数耘组合成了智能板块，还有以SEG、SES、亚新科三者为主的汽配板块。
A.煤机板块已经不再一路狂奔，比起计提的坏账其实我更担忧的是他的毛利率下滑，年报中显示下滑了2.92%，目前来看整个行业前景仍不明朗，公司一季度在手订单与去年持平，排产至6月底，但毛利率依旧下滑，但鉴于公司24年之前是将恒达智控并入煤机板块，从而间接拉高了毛利率，因此后续该板块毛利率走低也是可以理解，但总体而言煤机板块之前高速增长的风光已不复存在。未来可能的看点：1）海外市场的增量，目前海外市场营收占比10%却提供了整体20%的利润，但由于海外基本都是大单，弹性较大，目前给与稳定的中性评价 2）露天矿业务的开展，目前来看公司的试点顺利推进中，但成套化应用还需要时间验证，2026年贡献不了营收 3）行业整合，公司正与一些煤炭集团商议整合其旗下的煤机业务，但是核心条款仍未达成一致。4）原有业务的维护，每年约有10%的体量进行更替维护。
总结：煤机能在未来保持30亿的利润就已经达标，不应抱有太多不切实际的期待
B.工业智能板块25年营收33.3亿，同比增长21.97%，这块业务中九成营收由煤炭板块贡献，目前在手订单十亿左右，预估2026年增速在25%-30%，未来主要的增量来自非煤炭板块，港口，造船等，预计2027年非煤炭板块的营收占比会提升至三成。恒达智控作为当年公司想分拆出去的优质资产（公司合伙人计划的骚操作），其净利润率一度超过30%，当年友商号称行业领先，但2025年年报显示营收仅16.18亿，净利润率仅6.05%，恒达智控依旧保持27%的净利润率，高下立判。在行业第一个灯塔工厂落地后，郑煤机在工业智能领域展现出了更大的野心，这一块可能是未来提升公司整体估值的抓手。但由于板块整体独立出来后，需单独承担费用，尤其是研发费用，使得其净利润率会受到影响
总结：属于高增长板块，企业估值修复的抓手之一，动态调整其发展预期，目前暂定25%的年增长
C.汽配板块
1）SEG 索恩格作为2018年收购的资产，8年来就财务表现方面无疑是不合格的，2025年贡献盈利3.5亿，终于熬出头了，48V启动电机虽然在国内不是主流，但在欧洲市场还是能给企业带来稳定的收入持续到2030年。公司在优化人力成本及研发成本后，未来能将净利润率提升至5个点左右，目前净利润率是2.69%，因此130亿左右的营收预计能贡献6-7个亿的利润，还是有上升空间，但空间不大。
2）SES 因为有了SEG的技术基础才会有现在的SES，所以从产业布局的角度，SEG的收购没有问题，作为一家立志做大做强的企业，怎么可能不做全球化的布局，做多方位的扩展。所以那些说不改名还是叫郑煤机就好的球友我只能说扯XXO。SES去年大约亏损1.5亿，与前年1.6亿持平，营收7.8亿。目前来看长沙与常州一期的产能能到100亿，能满足2028年之前的需求，但是常州的宣传口径貌似仅武进地区未来的设计规划就能到100亿。结合之前的交流情况，SES在2026年能达到20-30亿的营收体量，公司预判盈亏平衡得到27年
3）亚新科 作为本次资产计提的重灾区，2025年营收61.76亿，公司目前新增产能分别是重庆以及安徽两家工厂，2026年NVH业务增量15亿，还有3亿的空悬业务。贾浩表示2026年汽配板块尤其是亚新科会给出非常亮眼的业绩。能不亮眼么，2025年业绩都给你压缩到1.7亿了。如果说按照业绩指引的30%增长，80亿营收，7-8%的净利率，能贡献6亿左右的利润。
总结：中创智领估值这么低，汽配业绩要背一大半的锅。但目前来看，2026年的业绩指引7-8亿。
3. 接着说说可转债，一大帮人说公司为了压价，为了强赎回。我觉得有点好笑，上市公司大体会在6、7月份将材料提交上去，至于能不能通过，什么时候通过，都是监管机构说了算，你让上市公司短时间内抑制股价上涨我信，让他们抑制到一个自己都不能确认的时间节点？A股市场缺的不是优质标的，而是能独立思考且有正确逻辑能力的脑子。
4. 再说一下2026年的业绩，对于之前的股权激励行权条件，99.9999%是能完成的，除非外星人入侵或者第三次世界大战。这一波计提藏利润加做低基数，有理由相信2026年的业绩会是两位数的增长，但鉴于煤机板块的走弱，今年的净利润大概率会在47.5-50亿。
5. 最后说说立场，雪球里面发言的绝大多数在现实生活里应该都没做过实业，做投资跟做实业的视角是完全不一样的。焦承尧、贾浩更看重的是企业能不能稳步发展，他们要给国家、给员工给客户一个交代，至于投资者，在8%的理财收益都会是骗局的东方大陆，6%的股息简直是施舍，不是么。至于那些做投机的更像是蝗虫，他们不管下面是什么田，有的啃就行，没啃到就骂骂咧咧去了另一片田。我写这些一方面是记录自己的思考，另一方面是为了那些愿意沉下心来真正做价值投资的志同道合的朋友。有幸，因为煤机与有歌相识。我知道有很多人是真看好中创智领，所以重仓，8年来我不止一次说过，公司是好公司，股票不是好股票。论经营，这些人几乎无懈可击，论资本回报，我只能说刚及格。那些去年就来的人我只能说运气好，但是不等于你们实力强。公司2017年并购亚新科至今业绩稳步增长，从一家百亿不到的企业成长到现在。十年内连续两位数增长的企业有几家，寥寥无几，之前有个老哥跟我说2021年左右买入的，站在当时的节点，PE也就十倍出头，我个人买的时候还是破净的，但这么多年来，很难受。那些25块钱以上站岗的人应该体会到了，明明稳定增长，明明是市场最被低估的票，还能亏钱，是的。这就是大A，没必要无脑吹，也没必要因为亏钱就狂喷。我跟有歌都几乎单吊过煤机，但我俩不会告诉你买煤机，我俩也不会说自己收益率多牛逼。煤机只适合不经常打开账户的投资者做个资产配置，他不适合每天盯着看，更不适合去炒。我很难想象如果恒达智控、亚新科都分离出去，那个叫郑煤机的股票会怎么样。或许跟隔壁天地科技一样，归于沉寂了吧。
有点可惜，当初因为不成熟删掉了几年前的所有言论，现在想想，那个在2020年股价跌破5块钱还在坚守的自己，真的有点了不起