莎普爱思这下有点尴尬了

作者 | 李有礼

编辑 | 吴玮

一家连续亏损、账上现金不足2.3亿元的上市公司，要拿出5.28亿元向自家实控人买资产，这让外界充满不解。

莎普爱思近日公告，拟以5.28亿元现金收购控股股东及其一致行动人持有的上海勤礼实业有限公司100%股权，间接持有其核心资产上海天伦医院。标的公司账面净资产仅约2097万元，收益法评估值却达5.28亿元，增值率2417.87%。

公告发布当晚，上交所即下发问询函，要求公司就估值合理性、业绩承诺可实现性及资金来源等问题作出说明。次日莎普爱思股价封板，涨幅10.01%。

但涨停背后，这家公司正面临真实的财务困境：主营业务连年萎缩，2025年预亏最高3.19亿元，账面可动用的钱，覆盖不了这笔交易的一半。

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莎普爱思2014年登陆上交所，早年靠苄达赖氨酸滴眼液打开老年市场，成为眼科药物领域的知名品牌。2017年底，“丁香医生”等账号公开质疑该产品的白内障防治效果，国家药监局随即要求重新开展临床试验，公司业绩由此持续走低。

2018年底至2020年，林弘立、林弘远兄弟陆续接手控制权，原实控人陈德康持股比例从38.42%降至11.67%。

林氏兄弟入主后，将医疗服务定为转型核心方向，先后两次向关联方购入医院资产：2020年斥资5.02亿元、溢价278.88%收购泰州妇女儿童医院；2023年再以6650万元、溢价299.51%收购青岛视康眼科医院，该标的20%股权由林氏兄弟堂哥林长剑间接持有，同属关联交易。

两笔收购均签了业绩对赌协议，也都没能按期兑现。泰州妇女儿童医院的情况尤为难看，承诺期结束后2023年和2024年净利润分别降至2868.56万元和819.40万元。

主营这一侧的压力同样持续累积，2024年财报显示，头孢克肟销量跌幅最大，同比下滑55.28%；苄达赖氨酸滴眼液和大输液分别下滑33.84%和18.63%。公司2024年净亏1.23亿元，2025年预亏进一步扩大至2.13亿至3.19亿元，主因正是对前两次收购计提了大额商誉减值。

财务状况方面，2022年底资产负债率还只有12.31%，货币资金5.25亿元；至2025年三季度末，资产负债率升至24.08%，可用现金缩至1.01亿元，而流动负债已合计3.61亿元。

就是在这样的底子上，莎普爱思发起了林氏兄弟入主以来规模最大的第三次关联收购。

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此次收购定价来自万隆（上海）资产评估有限公司的评估报告，报告给出了两套结果：资产基础法约2282.87万元，增值率8.86%；收益法5.28亿元，增值率2417.87%。莎普爱思选了后者，理由是收益法更能体现客户资源和品牌等“无形资产价值”。

选用收益法的前提，是一组对上海天伦医院颇为乐观的预测：营收从2026年的1.73亿元增至2031年的2.38亿元，年复合增长率6.68%；净利润从3244万元增至5634万元，毛利率由36.19%持续升至41.15%。交易方据此作出承诺，2026至2028年三年累计净利润不低于1.12亿元。

这些预测经得起推敲吗？据《界面新闻》和《每日经济新闻》先后实地探访，上海天伦医院位于虹口区凉城路附近，周边以老旧小区为主，日常就诊的主要是附近老年居民，部分患者坦言大病还是去公立医院，来这里多是“看感冒、配常用药”。

虹口区老龄化程度确实突出，2024年末60岁以上人口占比达45.2%，但上海太安医院、曲阳医院、海江老年医院等10余家民办医院同样扎堆于此，竞争并不宽松。

最受质疑的是康复床位的收入预测，该院2025年共有213张老年康复床位，使用率87.20%，公告预测2031年将升至96.83%。但按现场实际收费粗算，即使全年满床，康复住院收入上限约2000万元，而公告中2025年的预测值已达3869.43万元，差距明显。

另一个隐患在于，天伦医院2024至2025年间因重复开药、过度检查、超标准收费等问题，至少四次被虹口区医疗保障局处罚。纳入上市公司体系后监管趋严，靠打擦边球拉高收入的空间将进一步压缩，毛利率持续上升的假设也因此存疑。

付款安排同样值得关注，前两期合计约3.696亿元须在股权过户后极短时间内付清，仅剩30%与后续业绩挂钩，且补偿上限为“已支付转让款的100%”。即便业绩全面落空，卖方大部分现金已落袋，主要风险由上市公司承担。

莎普爱思三季度末可动用现金约2.23亿元，根本覆盖不了5.28亿元对价，资金缺口如何填补，上交所已明确要求说明。更大的隐患在商誉：收购完成后账面商誉或再增近5亿元，叠加现有的3.65亿元，一旦天伦医院经营不达预期，新一轮减值将再度压缩公司利润空间。

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