联邦制药（3933.HK）事件点评：UBT251减重II期数据惊艳，彰显Best-in-C...
事件：2026年2月24日，公司发布《本集团产品UBT251注射液临床研究进展公告》，披露了其1类创新药UBT251注射液在中国超重/肥胖患者中的II期临床研究数据结果。
本次临床数据亮点：研究共纳入205例受试者（基线平均体重92.2kg，基线平均BMI 33.1 kg/m²），结果显示：
1）减重效果显著：给药24周后，UBT251试验药组患者平均体重较基线最多下降19.7%（约17.5kg），而安慰剂组仅下降2.0%（约1.6kg）。
2）多重代谢获益：UBT251不仅在减重上效果显著，在腰围、血糖、血压、血脂等关键次要终点指标的改善上也均显著优于安慰剂，展现了其作为三靶点激动剂在全面改善代谢综合征方面的潜力。
3）安全性可靠：研究显示UBT251整体安全性和耐受性良好，未发生因不良事件导致的退出。不良事件主要为轻度至中度的胃肠道反应，与同类药物（如GLP-1单靶点或双靶点药物）特征一致，未见预期外的安全性信号。
横向对比彰显Best-in-Class潜力：Retatrutide（礼来）24周减重数据在最高剂量（12mg）组，受试者平均体重较基线下降约17.5%（约18.7公斤）。该数据来自礼来于2023年6月公布的全球II期临床研究结果，研究纳入338名肥胖或超重（伴有至少一种体重相关合并症）的成年受试者（不含2型糖尿病），同期安慰剂组体重下降约1.6%。在同样24周治疗周期内，联邦UBT251试验药组平均体重最多实现了19.7%的体重降幅，略高于Retatrutide同期的17.5%。这表明，在中国人群中，UBT251在短期内展现出不输、甚至略优于Retatrutide的减重潜力。考虑到两款药物受试人群的基线特征存在差异（UBT251受试者平均BMI 33.1，Retatrutide受试者平均BMI 37），这一对比结果更具参考价值，进一步凸显了UBT251作为BIC药物的潜力。
事件影响与展望：从现有诺和诺德的管线情况来看，亟需中期增长引擎，此次数据正值诺和诺德核心管线Cagrisema（GLP-1/Amylin复方）头对头替尔泊肽的III期临床失败之后公布，我们认为UBT251在诺和诺德的管线优先级会提高。
投资建议：当下联邦制药安全边际较高，UBT251国际化优先级提高有望给公司带来向上市值弹性。我们预计公司2025-2027年营业收入分别为137.07/130.54/133.98亿元（2025年预测数据包含UBT251的1.8亿美元首付款），同比-0.38%/-4.76%/2.64%；2025-2027年归母净利润27.78/21.27/22.73亿元，同比4.46%/-23.45%/6.85%；当前股价对应PE分别为8、10和10倍，维持“推荐”评级。
风险提示：大宗原料药品种价格波动、原料成本波动、成熟制剂品种集采降价超预期、创新药研发进度不及预期、抗生素行业政策波动。
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相关声明
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分析师：张金洋；胡偌碧
分析师执业编号：S0590525120012；S0590525120011
证券研究报告：联邦制药（3933.HK）事件点评：UBT251减重II期数据惊艳，彰显Best-in-Class潜力
报告发布日期：2026年3月2日
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