$润都股份(SZ002923)$ 各业务估值
1、传统业务：原料药和制剂，2024年营收11.82亿元，布洛芬注射液、加巴喷丁胶囊等品种贡献稳定现金流，今年获批了几个新品。整体上看，这块业务受制于集采，假设净利润1.5亿-2亿元，给予15倍PE，对应估值22亿-30亿。
2、cdmo业务：2025年H1新增3条API生产线，假设2025-2026年CDMO营收3亿元，净利润0.6亿元，给予20倍PE，对应估值12亿元。
3、尼古丁业务
此项业务未来很可能是最大的利润来源，历经2年多的产能建设和产品认证，即将进入收获期，但目前进行估值依据存在很大变数。润都股份尼古丁的产能是500吨，100吨天然烟叶提取+400吨生物合成，但今年烟草局依据产能开工率批给润都的额度才是100吨，很多尼古丁利润分析中都按500吨计算利润，这存在很大问题。假设出口不受额度管理，如果进展顺利，今明年才是润都出口开始起量的时候，当前暂且以销售200吨计算，每吨净利润80万元，贡献利润1.6亿。给予25倍pe估值，对于40亿市值。
目前全球尼古丁需求2000吨，明年全球产能将达3000吨，价格战在所难免，故此单吨利润不宜看的太高，或者说，即使未来500吨满销，单吨利润也会随着竞争加剧而降低。
4、创新药盐酸去甲乌药碱注射液
这是个1.1类创新药，是用药物检测心肌是否供血不足的金标准，很牛，也是润都股份当下最重要的噱头，但目前绝大多数给这块业务的估值应该是偏的离谱。
很多是用美国的渗透率推演盐酸去甲药的市场空间，按照中国冠心病患者人数，得出市场容量，最高看到50亿销售峰值，看少的也看到20亿以上的销售额，且创新药又享受一定的政策扶持，促使估算的利润上天了。
这样推算，相当缺乏依据，没有考虑中国的医保控费和集采政策，也没有考虑中国的治疗指南，拿美国的情况直接套用在了中国，实际情况是，在国内，此检测是患者的刚需，是金标准，但非医院的刚需，目前只有6.3%的医院拥有相关检测分析设备，常常以成本非常低的运动负荷检测代替药物负荷检测。
（心脏负荷运动检测，这个检查很普及和常见，心脏病者大多都进行过这个检查，就是做心电图时不躺在床上，而是在跑步机上快走和慢跑，医生根据心电变化和胸疼气短等症状，判断心脏供血状况，检查成本很低。行动不便的才用药物检测。）
最合理的估值方法，不去臆测未来心脏负荷药物检测的渗透率是多少，而是按照实际数据进行合理推演。
盐酸去甲乌药碱注射液在心脏负荷药物检测领域的竞品是腺苷、多巴酚丁胺，用竞品的销售额做为市场容量，按照一定的替代比例来推演盐酸去甲乌药碱的市场容量，同时考虑一定量的行业增速。
竞品的销售数据没有权威的统计，只能根据一些市场数据进行分析和估算，如下：
• 腺苷：2024年国内公立医疗机构腺苷钴胺制剂销售额约10.4亿元，其中用于核素心肌灌注显像的腺苷注射液占比约30%（参考临床指南适应症分布），即3.12亿元。
• 多巴酚丁胺：2024年全国医院盐酸多巴酚丁胺注射液销售额为4.44亿元，其中约50%用于心脏负荷试验（排除急救场景），即2.22亿元。
• 合计竞品市场规模：3.12亿+2.22亿=5.34亿元。
假设盐酸去甲乌药碱对竞品实现50%的替代，则市场规模是2.67亿；同时药物检测的增速较缓慢，个位数增长，这里暂时不予考虑。推广前期销售额小，推广费用高，综合考虑暂定净利润率为30%，则净利润0.8亿，这个创新药业务估值可以给高点，40倍pe，贡献32亿市值。
5、汇总
传统业务制剂、原料药22-30亿，取25亿；cdmo业务12亿；尼古丁40亿；创新药（盐酸去甲乌药碱）32亿。
合计约：110亿。
最大的变数，或者说最大的增长点，是尼古丁业务，如果销售进展顺利，净利润可达4亿，此时尼古丁业务的估值可以给到100亿，而当前总市值仅为50亿。
有创新药的光环，同时尼古丁的电子烟和口含片等也常常引起市场关注，还可用生物合成法继续拓展业务，cdmo业务在取得进展，润都股份的估值修复发生的概率很大。