腾讯控股2025年三季报解读（三）之支付业务毛利率

这一块算作上一篇内容的补充。

作为金融科技及企业服务的底层基座，支付业务我们预测了它的营收情况。从人民银行公布的数据可以看到，2014-2019年间全社会移动支付金额年均增长82%，远高于同期全国居民人均消费支出8%的年均增速，而到了2020-2024年间移动支付金额年均增长10%，回到接近同期居民人均消费支出6%年均增速的水平。

10%这一增速，从规模的角度考虑已经属于合理的范畴，作为头部的移动支付企业，腾讯支付大概率也会以这种速度保持增长。关键的问题仍在于整个板块（金融科技及企业服务）的评估上，要搞清楚即将说明的理财和企业服务的营收占比，那么大概厘清支付业务的毛利率具有非比寻常的意义。

1、腾讯支付显著高于行业的毛利率？

从整体行业数据上看，移动支付产业中各类市场主体在当下的利益分配格局中，基本都保持了薄利经营的状况。

首先手续费率这一块的成本是透明的。国家发改委和中国人民银行在2016年发布《关于完善银行卡刷卡手续费定价机制的通知》（又称“96费改”），96费改前，商户手续费按照7:2:1分配给发卡方、收单方和清算机构；“96费改”后，每笔交易中，银行最多可获得0.45%的交易费用、清算机构向发卡方和收单方共收取不超过0.065%的费用，收单方费用采用市场定价。

在扫码支付的流程下，若第三方支付机构作为账户侧，则扫码支付的终端费率通常在0.38%，而收单机构需要支付给第三方账户侧支付机构如支付宝或者微信0.19%—0.2%的通道费用。发卡行向第三方支付机构收取0.08%-0.3%的费用，第三方支付机构收取剩下的部分约（-0.11%）—0.12%。若第三方支付机构作为收单侧，微信支付收取的商户手续费费率为0.6%，这笔费用将会分配给发卡行和清算机构。

另外从一些代表性公司披露的财务数据可以看出端倪。

收单机构的代表机构拉卡拉，2024年前三季度的业务毛利率为14.6%；蚂蚁集团2020年申请上市招股书中披露的数字支付业务毛利率为18.7%。

腾讯支付毛利率水平是什么样的呢？这一块并未有公开的数据直接使用。市场普遍推测其毛利率水平在30%以上，有个别机构甚至给出40%的毛利率。

这显然是跟基本认知相左的。为什么腾讯的毛利率显著高于行业水平呢？真实的毛利率水平又在哪里。

2、支付业务的成本构成分析

支付业务的成本构成包含：

（1）、通道费。这一块属于刚性支出。是向银行/银联支付的清算费用。这一块的成本可以默认为不可变的成本。

（2）、技术成本。包括固定成本项服务器租赁、系统开发、网络安全成本及可变成本项每笔交易风控验证费用。固定成本会随规模上升递减。

这块由于腾讯的财付通和阿里的支付宝的规模巨大，显著会低于行业水平。

（1）、运营成本。包括客户运营及合规审计。合规审计比较简单，指的是反洗钱、数据报送等（年投入约占总交易额0.01%）。至于客户运营，从行业角度讲，腾讯支付与蚂蚁支付单位运营成本显然更低。从蚂蚁支付与腾讯支付的两家的比较上讲，腾讯背靠微信和QQ巨大的社交流量几乎不怎么需要进行大规模成本投入在拉新、维护客户黏性上。而支付宝却因为本身电商基因问题，APP被使用打开的频次相对较低，场景和APP使用时长的限制反向推高了自己的运营成本。譬如，为了获得更高的流量支付宝会花费额外的研发成本在硬件和技术上的革新（碰一碰支付）。

以上或许可以解答为啥腾讯支付会一枝独秀。

3、腾讯支付的毛利率预测模型

据2025年腾讯三季度财报披露，金融科技及企业服务板块金融科技及企业服务业务毛利环比增1%至人民币292 亿元。毛利率为50% ，上季为52% 。

金融科技及企业服务板块在2019年前与“其他”业务综合披露，2019年度开始作为独立一项披露。由于金融支付在该板块中占比很大，且属于基础基建属性，这意味着2019年这个节点下企业服务、理财服务都占比很小。此时的金融科技及企业服务板块的综合毛利率非常贴近支付业务的毛利率。2019年，这一数据是27.15%。

理论上2019年的毛利率数据可能具参考性。

另根据2019年及2020年财报披露情况：

金融科技及企业服务板块的收入增长主要依赖商业支付，成本的上升也主要是因为商业支付金额的增加。于是我们可以尝试提取该板块的收入增长差值部分与成本增长差值部分。这两部分数据基本来源于支付。用此数据模糊推定商业支付的毛利率情况也可以作为参考。根据这个角度计算的毛利率如下:

以上数据的中位数取值为：31.75%。

支付业务的成本大头是刚性的，其他技术和运营成本虽会持续改善，但上升空间有限，所以早期数据也具有参考性。

（个人观点，仅供参考）