十字路口的商汤科技：断臂求生，减亏见效，核心业务增长失速

财闻 张晓迪 发自上海

2026年3月27日至29日，上海全球开发者先锋大会（GDPS）现场，商汤科技展台前聚集了排队体验“一键装虾”功能的观众。工作人员演示着如何通过商汤输入法AudioClaw快速调用AI智能体（OpenClaw生态，俗称“龙虾”）完成会议记录、内容改写等操作。

这是商汤连续第二年深度参与这一开发者大会。与此前更多强调底层大模型参数规模不同，此次商汤的展示重心明显向应用层倾斜：发布AI语音开放平台SenseAudio、推出轻量化智能体入口AudioClaw、承办三场技术工作坊。

这些动作指向一个明确的意图——向开发者生态靠拢，抢占AI应用层的入口。在这一市场动作背后，是商汤正面临的转型阵痛的处境：2025年财报显示，公司净亏损收窄58.6%至17.82亿元，下半年首次实现EBITDA（息税折旧摊销前利润）转正至3.8亿元；但同时，其核心增长引擎生成式AI业务的增速已从2023年的199.9%骤降至51%，但算力运营成本激增163.5%。

断臂求生后，减亏见效与增长失速构成了商汤当前面临的核心张力。

减亏成色：出售资产与裁员贡献显著

2025年财报，是商汤交出的一份近年来最接近盈利的成绩单。全年总收入50.15亿元，同比增长33%；净亏损17.82亿元，较2024年的43.07亿元收窄58.6%。经营性现金流首次转正，现金周转周期从228天缩短至129天。

然而，这些财务指标的改善，并非全部来自主营业务的强劲增长。

2023年起，商汤不断调整业务结构，先是将生成式AI独立为业务板块，2024年底确立了“1+X”战略，集团聚焦生成式AI与视觉AI双核心，“智能汽车、机器人”等业务拆分独立运营。

2025年下半年，智能汽车（绝影）、AI GPU芯片等“X”业务相继出表。财报显示，2025年商汤“其他利得净额”超过19亿元，其中出售附属公司获利13.13亿元。若剔除这笔一次性收益，主营业务的亏损改善幅度将明显收窄。

同期，公司员工总数从2024年6月的4672人降至2025年6月的3206人，一年内减少1466人，降幅达31%。销售开支同比下降20%，行政开支同比下降3.1%。

这种“做减法”带来的减亏，引发了市场对盈利质量的讨论。香颂资本董事沈萌告诉财闻，商汤的业绩，虽然在账面上有所好转，但本质上并不能打消投资者的疑虑，改善源自非经常性收益，未来不可持续。

苏港管理会计与审计研究院研究员刘志耕对财闻称，这种行为是典型的“降本增效”策略，短期来看是必要且有效的生存手段，但长期看难以支撑高质量发展。

刘志耕称，出售非核心资产、剥离亏损业务，同时大幅裁员、压缩销售与行政开支，为公司赢得了转型时间窗口。但这种改善是“不可持续的”，若剔除一次性资产出售收益，其主营业务造血能力依然孱弱。

与此同时，业务调整也带来了新的挑战，一方面，业务拆分后，集团收入来源更加单一，更加依赖生成式AI业务的表现；另一方面，研发开支下滑和核心技术人员流失，可能影响长期技术储备。

从财务数据看，2025年商汤研发开支近三年来首次出现下滑。对此刘志耕表示，裁员和削减研发开支，虽能短期降本，但可能损伤公司的创新根基和长期竞争力，无异于“饮鸩止渴”。

沈萌认为，商汤主营业务的逻辑，本身就决定了业绩成长的天花板，而叠加其“减法策略”，就更加无法让投资者相信商汤已经找到了能够保持稳定持续快速增长的路径。

对于研发开支下滑，商汤管理层在业绩说明会上将裁员解释为“人效提升”，将出售资产称为“生态红利兑现”。

一个值得注意的现象是，商汤正在成为AI领域的“人才输出地”。除MiniMax外，前总裁张文离开商汤后，创办了壁仞科技（港股国产GPU第一股）、前研发总监曹旭东创办了Momenta（中国智驾方案供应商）、曾经的核心成员刘宇、余锋伟、宋广录三人创办了Vivix AI（实时交互多模态AIGC公司）等公司，它们的部分业务已与商汤形成直接竞争。

核心业务增长失速：生成式AI业务增速腰斩

生成式AI是商汤转型后的核心增长引擎，财报显示，其收入占比从2023年的34.8%升至2025年的72.4%，已成为公司的绝对支柱，但这一引擎的转速正在放缓。

根据财报数据，商汤生成式AI业务收入增速从2023年的199.9%降至2024年的103.1%，2025年进一步降至51%。三年间增速明显下滑。

值得注意的是，这一放缓并非商汤独有。第三方数据显示，2025年中国AIGC核心市场规模增速为70.8%，商汤51%的增速已低于行业平均水平约20个百分点。放眼全球，生成式AI市场在经历2024年超过300%的爆发式增长后，正进入从“技术试验”向“商业落地”过渡的调整期。MIT研究显示，95%的企业生成式AI项目尚未带来可衡量的利润回报；OpenAI也于2026年3月关停曾备受关注的Sora视频产品，被业界解读为“AI行业正从技术浪漫回归商业理性”。在此背景下，商汤增速放缓既有自身战略调整的因素，也反映了行业整体的阶段性特征。

与此同时，商汤在生成式AI市场的份额出现下滑。根据IDC发布的《中国人工智能公有云服务市场份额2024》报告，商汤市场份额从2023年的16%降至2024年的13.8%，名次从国内第二降到第三，被百度智能云和阿里云超越。

另一个值得关注的风险是客户集中度。2025年财报显示，商汤来自最大客户的收入占比高达19%。这意味着，单一客户的流失可能对营收产生显著影响。

在2026年开发者大会上，商汤推出面向开发者的语音平台和智能体入口，试图通过深耕开发者生态来重新建立与市场的连接。AudioClaw的“一键装虾”功能和SenseAudio开放平台，降低了开发者使用AI能力的门槛，吸引更多开发者进入其生态。但这一策略能否扭转市场对商汤的估值认知，尚无定论。

市值落差：从AI龙头到洼地

与减亏成效形成对比的是，商汤的市值持续承压。

截至2026年4月1日，商汤科技市值不足770亿港元，而2022年初上市后不久，商汤市值一度逼近3700亿港元，此后便震荡下行，2024年4月一度跌至约500亿港元，较高点蒸发近九成。虽在2025年9月随AI政策利好重返千亿关口，但目前仍处低位。

与此同时，由前商汤副总裁闫俊杰创办的MiniMax，目前市值已超3200亿港元；由清华团队创办的智谱，市值也超3100亿港元。这意味着，商汤的市值不到这两家后起之秀的四分之一。

这一市值落差背后，是资本市场对AI公司评价逻辑的代际更迭。多位受访的机构投资者表示，市场当前更看重“生态位卡位”能力，即能否在下一代AI应用场景中定义标准，而非短期的财务减亏成果。

不过，目前，MiniMax和智谱的股价也在2026年初经历了暴涨后出现了显著回调。

在沈萌看来，商汤、MiniMax和智谱都有业绩天花板，这是因为他们的业务本质上是一种系统集成，无论是软件集成还是大模型、智能体集成，目的都是为客户搭建系统，解决问题。而做系统集成比拼的是价格，打破天花板就要做差异化，要做研发投入，周期长且结果不确定、风险高，因此很难落地，转化为商业性收入。

刘志耕表示，商汤长期市值低迷，核心在于市场对其“增长质量”和“未来盈利模式”的深度怀疑，首先是其盈利模式不清晰，尽管生成式AI收入占比已达72.4% ，但公司仍处于“增收不增利”阶段，且严重依赖大客户，商业模式抗风险能力弱；第二是历史包袱沉重，连续十年亏损，累计亏损超500亿元 ，超3年账龄占比56.6%的巨额应收账款是潜在的“利润黑洞”。

此外，商汤面临的竞争格局恶化，刘志耕称，资本市场热情已从“AI四小龙”转向更具想象力的通用大模型公司，商汤的“故事”不再新鲜；与此同时，商汤也正在经历战略转型的阵痛，从视觉AI向生成式AI转型，虽是大势所趋，但旧业务萎缩、新业务投入巨大，导致毛利率承压。

财报显示，2025年商汤算力运营成本激增163.5%，毛利率从44%同比降至41%。这意味着每增加1元收入，就需要付出更高的算力成本，而这与互联网平台经济的“边际成本趋零”形成反差。（张晓迪/文）