中芯国际Q4业绩：收入超指引、折旧压毛利、先进线在爬坡——以及它对2026国产半导体的含义
一、结论放前面
Q4收入 2,488.7m 美元，环比 +4.5%；公司此前（Q3）对Q4收入指引为“环比持平至+2%”。所以这次最硬的结论是：收入端超指引（至少相对公司自己口径，村龙我是服气的，每次都多不了一点）。
公司明确写“收入上升主要由于晶圆销量增加及产品组合变动”；毛利率下降主要因为折旧增加。这基本对应典型的“新产能/新平台爬坡期”财务画像：稼动起来、收入走强，但折旧先落地，利润弹性被压住。
二、把公告进行拆解
1）量：稼动率高、收入超指引——这是最硬的多头依据
Q4产能利用率（utilization）95.7%。
这意味着至少在季度层面，公司整体产线处于“高负荷运行”，不是需求塌陷。
推断（个人看法，无其他信息）：
高稼动不等于先进线一定满产，但在行业里通常意味着两件事至少成立其一：
1）成熟制程通用需求不弱；
2）新平台/新客户导入在吃产能。
要分辨是哪一种，需要节点/平台/应用拆分。根据我用的mate x7 典藏版，我认为是2)
2）利：毛利率回落不是“价格崩”，而是“折旧释放”
毛利率19.2%，公司把下滑主因明确归为折旧增加。销售成本拆分里“折旧及摊销”Q4为 926.6m 美元，较Q3显著上行（约+15%量级）。
如果毛利下滑来自ASP下跌，那是“需求/竞争”问题，往往更不可控；
但毛利下滑来自折旧上行，那是“扩产/转固/爬坡”问题，在稼动继续高位、良率改善或结构升级时，是有机会被对冲甚至修复的。
所以公告给出的“折旧解释”对中期叙事反而偏正面：说明公司在把资本开支变成真实产能与真实出货。
3）订单能见度：合同负债下降
合同负债Q4 599.4m 美元，较Q3明显下降（约-16.5%）。
这可能有两种完全不同的含义：
1）交付加速：预收减少但收入确认更快（偏正面）
2）预收走弱：订单能见度下降（偏负面）
要分辨必须看：订单/排产、客户预付条款、以及下一季收入端是否继续韧性（均待确认）。
这个不多说了，仁者见仁智者见智。
三、用这次预告“倒推”先进产线：现状更像“爬坡期”，不是“利润释放期”
公告没有给先进节点收入/良率/ASP，所以我们只能用“高稼动+折旧上行+结构变动+毛利承压”的组合去定位阶段。
1）先进线状态：推断为“产能已开出、在用、但利润弹性未完全释放”
证据1：利用率 95.7% + “销量增加/结构变动”推动收入超指引。
证据2：毛利率下行主因折旧增加，且折旧摊销成本显著上行。
推断：这组合非常符合“先进/新产能爬坡”的财务特征：
产能/设备开始计提折旧 → 毛利承压
稼动与出货上来 → 收入韧性强
良率/结构需要时间 → 利润释放滞后
2）先进线的关键矛盾：不是“有没有需求”，而是“能否在折旧框架下做出超额毛利”
先进线的盈利函数可粗写成：
利润弹性 = 稼动提升 × 良率改善 × 高附加值结构 － 折旧刚性成本
这次公告在“稼动/出货”上给了强信号，但在“良率/结构”上没有直接披露，因此市场会天然分歧：
乐观派：折旧上来说明产能兑现，只要良率/结构跟上，利润就会跟上；
谨慎派：折旧是确定的，良率/结构不披露就不能假设，毛利还会被压。
3）明天的说明会需要关注的：
说明会，需要重点关注三类数据就能把争论定输赢：
先进节点占比（收入/出货口径皆可）：先进占比抬升=结构验证
良率/单位成本改善：能解释毛利率是否有修复空间
折旧来源与转固节奏：判断“折旧压力什么时候见顶”
不然的话，没有这三类数据，市场只能在“叙事”里来回摆动，股价容易走成“强预期—弱兑现—再验证”的反复路径。
四、披露风格：中芯的指引更像“下限”，不是“中枢”
2024年对2025 Capex指引说“持平”，但实际2025大约+10%。说明公司风格偏保守、低调。
这个信息的价值在于：它能把“指引”从新闻变成模型参数。
1）为什么保守指引会持续存在
外部环境波动使管理层倾向给“稳态口径”，避免被迫下修；
Capex受设备到货/验收/转固节奏影响，年度口径天然会偏离；
对外口径与内部预算存在“安全垫”。
2）交易视角：把“持平”当作托底，用“偏差系数”做中枢
当市场把“持平”当利空时，我们需要明白这可能只是“下限口径被误读”，从而寻找产业链二次定价机会（尤其设备/材料的结构性环节）。
五、把中芯放回产业坐标系：对国产半导体2026的“可交易指引”
1）中芯给出的2026口径
2026Q1指引：收入环比持平；毛利率18%-20%。
2026全年方向：在外部环境无重大变化前提下，收入增幅高于可比同业平均；Capex与2025大致持平。
2025 Capex：81.0亿美元。
这几句话合起来，给了2026国产半导体一个很清晰的“底盘”：
需求与出货有韧性（至少不弱），投资维持高位平台（不收缩），但利润弹性短期仍受折旧/结构约束。
2）2026半导体行业的逻辑：设备/材料从“订单爆发”转向“渗透率与稳定供货”
中芯国际的Capex维持高位平台（口径持平）。这意味着产业链从“总量扩产”的线性逻辑，转向“国产化深水区”的非线性逻辑：
关键不再是“有没有Capex”，而是Capex里“国产替代的结构占比”是否提升；
以及设备/材料是否从导入走向稳定供货与良率。