预期差里的春雷：大模型“落地见账”，也该看见被低估的那束光——写在出门问问之后

1月28日，$云知声(09678)$ 发布2025年度大模型相关业务收入业绩预告：预计2025年内大模型相关业务收入约6.0亿元至6.2亿元，占整体收入比例约48%至53%，同比增长约1057%至1095%；公司全年收入合计预计约11.8亿元至12.4亿元，同比增长约26%至32%。一组组数字，像开春的惊雷，告诉市场一个朴素却重要的道理：大模型不是云端的烟花，而是可以写进收入表的真金白银。

市场对看得见的增长从不吝掌声。但资本市场的另一面也常常发生：当聚光灯聚焦在最耀眼的舞台中央，阴影处往往藏着被忽略的故事——预期差，就在那里悄悄生长。

有人把目光投向了$出门问问(02438)$ ：市场普遍在讨论——它在2025年大概率实现约5亿元左右营收，并有望扭亏为盈；而市值却只有约10亿港币上下。若这些预期逐步兑现，这种体感与定价的落差，就可能成为市场最锋利的α之一。这里不妨借一句古话：不患无位，患所以立。风口固然重要，更重要的是，企业是否真的立得住。

一、潮起之时，看见“落地”的重量

今天的大模型竞争，已从参数的高台走向落地的田野。谁能把技术变成订单，把能力变成产品，把热度变成复购，谁就更接近穿越周期的答案。

云知声的业绩预告，之所以引发关注，正在于它把增长具体化：收入规模、占比结构、同比弹性，都摆上了台面。市场的情绪，往往就被这种确定性牵引。

但也正因为如此，另一个问题需要被认真提出：当资金追逐显性增长时，那些处在低预期—待验证区间的公司，是否被忽视了？

二、预期差从何而来：不是“没故事”，而是“故事没被听见”

出门问问的处境，更像一段被误读的转身。

在不少投资者的直觉里，AI公司要么是高增长，要么是高亏损。而出门问问的现实，是在试图从项目交付的线性增长，走向产品化、可复制的规模增长——这条路不总是喧哗，有时甚至显得沉默。但沉默不等于停滞，它可能是一种换挡：把旧引擎的噪声，换成新引擎的推力。

资本市场最怕的不是慢，而是不清；最欣赏的也不是快，而是稳。企业的价值，常常不是在最热闹的时刻被证明，而是在最考验耐心的时刻被辨认。

三、三条可验证的线索：让预期差从情绪走向证据

真正的吹，不是口号叠加，而是把逻辑写到纸面上，把路径拉到眼前——让每一步都能被检验、被追踪。

第一条线索：收入的质量，是否在提升？
如果2025年营收接近市场预期的5亿元量级，关键不只在规模，更在结构：可复制的产品收入占比是否提升？客户获取是否更有效率？这决定了增长是堆人堆项目，还是复制扩张。

第二条线索：利润的来源，是否更“干净”？
扭亏为盈从来不是一张海报，而是一组报表：费用率能否持续优化？毛利是否稳定？一次性因素是否减少？当利润不靠会计魔术，而靠经营体质，市场的定价才会真正松动。

第三条线索：现金流的脉搏，是否更有力？
所有叙事最终都会回到一个问题：钱从哪里来、到哪里去。现金流像企业的呼吸，越接近自主造血，越接近行稳致远。不积跬步，无以至千里。企业的千里之行，靠的是一季度一季度把现金流走正，把投入产出走顺。

四、为什么说可能有α：因为市场常在错把冬天当终点

许多机会并不诞生在掌声里，而诞生在疑虑里。预期差的本质，是认知的时间差。当市场仍用旧剧本去评判新阶段，用过去的亏损去否定未来的盈利，用短期的波动去覆盖长期的路径，定价就可能出现裂缝。

而裂缝里，往往能照进光。

查理·芒格常提醒人们要反过来想。把它放到这里，就是：与其问它能不能成为最耀眼的那一个，不如问当它只是把该做的事做对、把该赚的钱赚回来，市场会不会重新定价？”
很多时候，股价并不需要奇迹，只需要兑现。

结语：潮水起落，终看龙骨

大模型时代，真正的胜负不只在讲得多响，更在做得多实。云知声的预告，让市场看见了大模型收入的速度；而出门问问的看点，或许在于它能否把低预期变成可验证的兑现，把被忽略的转身变成更清晰的增长路径。

市场如海，风浪常有；但船能不能远航，靠的是龙骨是否坚、航线是否明。
若未来的财报与现金流一步步把预期写实，今天的低估值，或许就会成为明天被重新理解的起点。