淮北矿业：反对方的理由分析

一、供大于求，叠加进口蒙古焦煤更便宜，钢铁需求不足，特别是我国库存的钢铁量大回收就能满足很多低端的需求，人均钢材达峰，所以煤价下跌。

正方：

需求侧：我国制造业大国强国地位，决定了我们不可能避实向虚发展，新能源、船舶、军工、电动车、家电等重要产业依然要保持全球领先的产能。钢铁产能虽然会减少，但更多是减少部分劣质粗钢，更多增加优质钢材的产出，总体钢材需求量韧性足够，肯定不会短期大幅减少。相反，炼化更多优质钢材，售价更高，能够承受的焦煤成本更高，需要更多优质焦煤，所以对具备独特区位优势和环保主焦煤的淮北矿业是利好。

供给端：

一是跌到全行业大面积亏损，必然会国家调控，迎来反转，不会让有限的资源被过度廉价的消耗。国家发改委（国家能源局）在 2025年7月10日 正式启动针对超产的核查工作。其直接的政策触发点是此前 2025年3月中旬港口市场煤价跌破了570元/吨的长协价格底线，危及市场稳定和保供体系。此举旨在遏制超产和低价恶性竞争，引导煤价回归合理区间。

二是政策影响供给收缩：山西、内蒙古主产区已从超产20%转为8小时工作制，供应量明显下降。

2026年我国焦煤市场政策重心转向“稳储备、抑波动”和“以需定产”，预计供需整体趋于平衡。国内产量受资源枯竭、查超产等政策约束，难以大幅增长，预计同比微增1.3%-1.9%，特别是主焦煤资源稀缺，产能很难增长，主要是配焦煤增长。进口量预计平稳，蒙古煤是主要增量来源但受国内需求制约。需求端因钢铁消费平稳而增长乏力。综合来看，市场将呈现紧平衡或小幅过剩格局，价格预计在900-1500元/吨区间震荡，出现强劲趋势性行情的可能性较小。

三是焦煤本身就结构性紧缺（自给率80%）。焦煤总产量不足，需要进口1亿吨，且焦煤越挖越少，未来供需缺口越大。

四是期货价格：历史最高3400元/吨，当前1400元左右，处于低位，如果跌到800元，更是历史低位。

二、新能源氢炼钢的替代。

正方：成本优势：目前绿氢炼钢成本比传统高炉高出 20%-30%。
焦煤在当前价格低位具备投资价值，新能源短期内无法替代焦煤在炼钢领域的经济性优势。

但如果环保成本越来越高，氢能就具备优势了。
绿氢（未来方向）：目前成本最高，但未来下降空间巨大。预计到2030年，绿氢成本有望从当前的35元/千克降至10-15元/千克 。
三、低价进口蒙焦煤替代国内焦煤。

正方：蒙煤高硫低端焦煤，主要用于炼制粗钢。
替代不了核心的主焦煤，特别是用于高端环保钢材的淮北矿业的优质焦煤。

其次，也不会让便宜的蒙古煤冲垮我国市场，能源安全如何保障。

四、山西煤替代，淮北区域优势存疑：

正方：淮北矿业可比山西煤节省吨煤运费50-100元。
淮北矿业成本536，山西焦煤495元，差额41元。加上运费净差额50-100元。到客户端淮北矿业更便宜，且煤质更好，响应更快。
客户如果抛弃淮北矿业选择更远的山西焦煤，最主要距离远，响应不及时，还要更换高炉配比方案，所以淮北客户黏性大。

五、粗钢减产，我国人均钢铁占有量达峰，需求减弱。

正方：虽然粗钢总需求可能见顶，但高端制造业（汽车、新能源、特钢）对高品质钢材的需求仍在增长，这需要淮北矿业生产的优质低硫主焦煤作为“骨架煤”。其产品结构契合钢铁行业转型升级方向。

进口蒙古焦煤因硬度等问题，在配煤中比例有上限（约30%），无法完全替代国产优质主焦煤。

淮北矿业是环保焦煤，用于炼制优质钢材，是鼓励的方向。

周期底部与供给出清：

行业低迷会加速高成本、低效产能出清。淮北矿业凭借其区位和客户优势，生存能力远强于边缘企业。一旦行业供给端出现收缩（如政策性的“反内卷”核查），其议价能力将迅速恢复。

六、淮北矿业哪些煤化工业务亏损，哪些煤化工盈利？焦炭亏损严重。

正方：焦炭供需矛盾激化，没有持续亏钱做生意的，随行业出清，周期早晚反转。
煤化工整体依然盈利，特别是无水乙醇及新能源材料化工都是盈利良好的项目。

1、2024年业绩：临涣焦化净利润为 -9.9亿元。亏损主因是焦炭市场需求疲软（下游钢铁行业不景气），导致“量价齐跌”，且原料炼焦煤成本高企。
2025年上半年业绩：亏损额收窄至 -2.06亿元（同比减亏2.8亿元）。减亏主要得益于煤炭原料成本下降，但焦炭售价同比大幅下降（-33.3%），业务依然未能扭亏。

2、核心增长点明确：无水乙醇和DMC是未来盈利核心，2025年有望贡献超70%的煤化工净利润
* 项目地位：公司运营着全球单系列规模最大的60万吨/年煤制无水乙醇装置，已于2025年1月正式投产。

3、其他关联产品：包括焦油、粗苯、硫铵等焦化副产品。这些产品与焦炭生产紧密相连，其盈利状况很大程度上受焦炭业务景气度影响，大概盈利4亿。

4、业务结构优化：淮北矿业煤化工已从“焦炭单一依赖”转向“乙醇+DMC+副产品”多元盈利模式，焦炭亏损影响正逐步减弱

结论：淮北矿业的煤化工业务正处于新旧动能转换期。传统的焦炭业务受行业周期影响深，是近两年业绩的主要拖累项。而公司通过产业链向下游延伸，成功孵化了乙醇这一新兴盈利业务。未来，随着乙醇项目满产以及碳酸酯、焦炉煤气制LNG、乙基胺等在建化工项目（文档提及）陆续投产，煤化工板块的盈利结构有望进一步优化，降低对焦炭单一业务的依赖。

六、新产能盈利存疑，特别是大量新项目投产，折旧高。

答：淮北矿业即将投产的新项目（信湖煤矿、陶忽图煤矿、聚能发电、煤化工等）具备明确的盈利潜力，但其盈利能力高度依赖于未来煤炭市场价格。折旧不可能超过项目带来的盈利，这些都是经过详细测算验证的项目，否则就不可能上马，

一是信湖煤矿高盈利潜力，但依赖焦煤价格。 历史业绩：2022年焦煤高价时净利润达4.52亿元。资源稀缺：主产优质焦煤、1/3焦煤，契合华东钢铁需求。

当下因为停产但固定支出不变，有几个亿的亏损拖累，未来投产后不需要持续的亏钱了，还有盈利，一正一反至少4亿增量。

二是陶忽图煤矿：盈利前景谨慎乐观。
• 成本优势：位于内蒙古，开采条件优于安徽本部，预计吨煤成本较低。
• 价格敏感：预测基于355元/吨（不含税）售价，该假设在当前动力煤市场环境下显得较为乐观。若价格下行，盈利将受冲击。

三是火电厂：超临界机组与煤矿协同的，具备成本优势，预测的“年均利润总额1.96亿元。

四是60万吨乙醇：提供业绩弹性，对冲煤价波动。
• 已贡献收入：2025前三季度乙醇销售收入18亿元，吨售价约4959元。
• 产业链延伸：提升煤炭附加值，平滑业绩周期。

新项目（尤其是陶忽图煤矿、聚能发电厂）建成转固后，公司固定资产将大幅增加，每年计提的折旧费用必然显著上升。但公司2024年折旧已达34亿，-17.4%。折旧已经开始下降。

“折旧高”的影响是双面的：

负面影响：直接增加当期成本，侵蚀报表利润。在项目投产初期，若产能爬坡慢或产品价格低迷，高折旧可能加剧业绩压力。

正面理解：折旧是非付现成本，不影响现金流。只要项目投产后产生的经营现金流（收入-付现成本）能够覆盖其资本开支和运营成本，项目就是有价值的。关键在于增量效益能否超越增量折旧。

综合评估：文档中多家机构预测，2026-2027年公司归母净利润将较2025年低点实现显著增长（从约18-30亿增至26-38亿）。这隐含的假设是，新项目达产后的增量利润足以覆盖新增折旧并贡献净利增长。但这依赖于上述“价格、进度、成本”等关键假设的实现。