启明星辰研究分析报告

启明星辰是中国网络安全行业的 “拓荒者” 与政企细分领域龙头，1996 年由留美博士严望佳创立，历经技术奠基、产品扩张、上市并购、生态整合、国资入主五大阶段，逐步构建 “云 — 网 — 边 — 端 — 物” 全域安全能力，成为国内政企安全领域的核心供应商，以下为公司核心研究分析：

一、发展历史

（一）初创奠基期（1996-2000）：技术起步，奠定行业根基

1996 年 6 月 24 日，严望佳博士在北京海淀留学人员创业园创立启明星辰，确立 “让人们享受网络家园的安宁” 的使命。1997 年 1 月，成立研发中心，聚焦网络安全技术核心研发。1999 年，成立 “积极防御实验室（ADLab）”，出版国内首套《网络安全系列丛书》，率先开启网络安全教育培训体系建设。2000 年，推出世界首款硬件 IDS 产品 “天阗入侵检测系统”，成立国内首家网络安全博士后工作站，核心技术实力初步显现。

（二）产品扩张期（2001-2009）：从单一产品到综合安全服务商

2001 年，承担中国电信 IP 网安全风险评估项目，正式切入电信行业安全服务市场。2002 年，首批获得国家信息安全产品测评认证中心 “信息系统安全服务商资质”，行业资质壁垒初步建立。2003 年，推出 “天镜” 分布式漏洞扫描系统，填补国内技术空白；完成广东移动安全评估项目，首次进入中国移动体系市场。2005 年，启动战略升级，从单一 IDS 厂商转型综合安全服务商，推出国内首款自主知识产权 UTM 产品 “天清汉马 USG”。2008 年，整体变更为股份有限公司，成为北京奥组委核心信息安全产品与服务提供商，奠定国家级重大安保项目服务能力。

（三）上市腾飞期（2010-2019）：资本助力，生态整合与市场领先

2010 年 6 月 23 日，在深交所中小板上市（股票代码：002439），借助资本力量加速拓展产品线与全国市场。2010-2013 年，泰合 SOC 入围 Gartner SIEM 魔力象限，多款核心产品市占率稳居行业第一，政企市场优势持续巩固。2014-2019 年，通过并购完成生态版图完善：收购网御星云（强化防火墙 / UTM 能力）、杭州合众（补齐数据库安全短板）、书生电子（拓展数据安全 / 电子签章领域），实现网络、数据、应用安全全场景覆盖；先后承担世博会、G20 峰会等国家级重大安保项目，品牌行业影响力大幅提升。

（四）生态整合与技术升级期（2020-2023）：拥抱云、AI 与数据安全

2020 年，推出容器安全管理平台，正式布局云原生安全领域；堡垒机产品入围 Gartner 亚太魔力象限，国际化认可度提升。2021 年，发布 “安星智能体” 等核心产品，全面发力 AI 安全赛道；高质量完成建党 100 周年等重大活动网络安保任务，重保服务能力再获验证。2022-2023 年，重点拓展云安全、工控安全、数据要素安全领域，数据安全、工业防火墙等产品市占率跃居行业第一，政务云安全解决方案市占率超 60%，政企核心赛道优势进一步强化。

（五）国资入主与战略转型期（2024 - 至今）：融入中国移动生态，开启新征程

2024 年 1 月，向中国移动定向增发完成，中国移动成为公司实控人，启明星辰正式转型为央企控股的网信安全专业子公司。2024 年起，依托中国移动全国渠道资源，全面拓展商客与 CH 市场，推出 “专线卫士” 等适配政企专线场景的轻量化产品，加速推进云网安一体化建设。2025 年，受全国地方政企财政债务高企、预算收缩影响，公司业绩阶段性下滑；后续战略聚焦 AI 安全、数据安全等新兴高毛利赛道，业绩修复高度依赖政企需求复苏。

二、业绩核心分析

（一）核心客户结构与业绩拖累主因

公司核心客户以政府、军队 / 军工、央企、金融、能源、运营商等高端政企客户为主，其中政府与军队客户行业覆盖率达 80%，政务云安全相关方案市占率超 60%，政务、央企、公检法等核心政企领域收入占比超 60%，是公司收入与利润的绝对支柱。

公司在政企网络安全领域的龙头优势依旧显著，核心产品（IDS/IPS、数据安全、SOC 等）长期市占率稳居行业第一，具备极强的技术壁垒与客户粘性；2022 年以后业绩持续承压的核心原因，并非公司自身竞争力下滑，而是全国地方财政债务高企背景下，下游政企客户普遍进行 IT / 安全预算收缩，项目延期、砍单频发，直接影响公司订单落地与收入确认。未来公司业绩能否实现实质性好转，核心关键变量为地方政企债务压力的缓解节奏与财政预算的修复情况。

（二）财务安全垫：债务结构健康，中短期无经营风险

2024年1月中国移动入主后，公司财务基本面保持稳健，债务安全边际极高：当前公司资产负债率不到 20%，速动比率 3.23，账上现金储备充足，合计约 13 亿元（含 7 亿货币资金 + 5 亿金融性交易资产），无任何长短期有息负债，现金流与偿债能力俱佳，中短期无倒闭或经营流动性风险。

（三）中移动入主赋能：精细化管理落地，瘦身效果显著

自中国移动入主以来，公司全面推进精细化管理与业务 “瘦身”，核心聚焦质效提升，管理优化成果逐步显现：

资产端：应收款实现持续压降（2025 年三季末较 2024 年末下降 6.5%），回款效率与资产质量稳步提升；固定资产呈阶段性上升，主要系云网安一体化战略投入与资产整合所致，属于核心产能布局而非低效资产。

盈利端：毛利率从 2024 年起正式止跌回升，2025 年前三季度毛利率同比提升 7 个百分点，核心源于公司主动收缩低毛利集成项目、聚焦高毛利自有产品与服务，精细化管理效果显著，充分体现了中国移动的央企管理水平与资源整合能力。

（四）新赛道布局：商客 + CH 市场，打开长期增量空间

中国移动入主为公司带来核心渠道资源，助力公司首次突破传统政企赛道，全面切入商客与 CH 市场，成为公司未来业绩增长的核心看点：

赛道定义：商客市场主要面向中小企业、小微商户、连锁门店、园区 / 楼宇等客户；CH 市场即个人（Consumer）+ 家庭（Home）市场，聚焦个人用户、家庭用户的轻量化安全需求。

产品刚需性：公司核心安全产品对政企、商客均属刚需 —— 政企端受政策合规（等保 2.0、数据安全法）与重保要求驱动，商客端受中小微合规要求与专线 / 云服务安全配套驱动；CH 市场虽属可选消费，但依托中国移动的绑定销售与庞大用户基数，具备极强的市场渗透能力，增量空间可期。

赛道价值：若未来政企债务缓解进度不及预期，商客与 CH 赛道有望逐步承接政企需求缺口，成为公司新的业绩增长支柱；短期虽仍以政企为核心，但长期将推动公司客户结构多元化，降低单一赛道依赖，提升业绩抗风险能力。

三、未来展望与核心判断

启明星辰属于典型的困境反转型企业，未来业绩具备较强的修复与爆发潜力，核心驱动逻辑为 “政企需求复苏 + 商客 CH 放量 + 中移动赋能” 三重共振：

核心前提：地方政企债务压力逐步缓解，财政预算回归正常，传统政企安全需求迎来修复，作为公司基本盘将率先带动业绩回升；

增量引擎：依托中国移动全国 10 亿 + 个人用户、2.8 亿 + 家庭用户及庞大的政企渠道资源，商客与 CH 市场实现快速放量，成为业绩增长第二曲线；

底层支撑：中国移动的央企背景为公司带来品牌、资源、渠道多重赋能，叠加公司自身在网络安全领域的 20 余年技术积累与政企龙头地位，形成 “技术 + 渠道” 双重壁垒；

财务基础：公司债务结构健康、现金储备充足、毛利率稳步提升，为业绩修复提供充足的财务安全垫，无需担忧短期经营流动性风险。

整体来看，随着地方政企债务压力的逐步缓解，叠加商客与 CH 市场的持续放量，以及中国移动的强大背景与资源赋能，公司业绩大概率将迎来实质性修复与爆发，长期发展前景向好。