中小市值研究第16期——沃顿科技
写在前面的话：自建了一个模型进行个股筛选，参考指标包括公司现金储备、经营状况、负债率、业绩稳定成长情况、估值等因素，再考虑商誉、质押、大股东及管理减持等风险，筛选出高分的中小市值个股进行研究。模型筛选标的的目的是：①相对安全的公司：模型本质是寻找基本面安全、不存在大雷的个股。②好价格：关注估值相对较低、股价具备安全边际。③可能让球友失望的是，由于寻求低估值，注定了所选个股业绩通常没有太强爆发性，追求的不是短期暴富，而是长期稳健、平稳增长。
自2024年11月22日，开始写本系列。前15期分别为：新华都、普门科技、苏美达、天地数码、中密控股、汉钟精机、浙江荣泰、平安电工、润本股份、劲仔食品、冠农股份、百合股份、科士达、鲁阳节能、金域医学、洽洽食品。表现最好的是浙江荣泰、平安电工、科士达，推荐后一年涨幅分别是343.61%、136.86%、104.38%。
本期为中小市值研究第16期，研究个股：$沃顿科技(SZ000920)$ 。
对个股的分析来源于公开信息和数据分析。在那些长期跟踪这些个股的球友面签，有些班门弄斧，勿怪，毕竟也给个股带来了新增关注不是？欢迎补充、不吝赐教。
1、基本数据：
（1）近5年收入利润情况
近5年来，沃顿科技的收入保持了持续的增长。
（2）沃顿科技的基本情况：
近期有一定的涨幅，估值尚可。公司的利润拿出来分红比例较低，因此整体股息率只有1.53%，相对较低。
2、主营情况-膜产品
公司的主营为膜产品（2024年10.32亿）、植物纤维制品（2024年4.5亿）、膜分离工程（1.56亿）。膜产品主要由全资子公司贵阳时代沃顿科技有限公司进行。
按照公司年报披露，主营收入86.77%发生于贵州，是因为公司按照发货地统计口径，实际上，公司膜业务，海外收入占比约30%（分布在亚洲、中东、北非、中欧、东欧、南美等地区）。
（1）膜业务的历史沿革
2014年之前，公司名称尚为南方汇通，持有时代沃顿42.82%股份：
公司当时的主营还是铁路货车业务、物流业务等。2014年进行重大资产置换，南方汇通将铁路货车业务、物流公司100%的股权、申发钢构60.80%股权、青岛汇亿通51%的股权，以5.54亿价格卖给大股东子公司；同时以4.96亿收购了大股东子公司持有的时代沃顿36.79%股权（差额部分由南车贵阳以现金作为对价补足）。
随后，公司又收购了自然人持有的时代沃顿20.39%股权，全资控股了时代沃顿。
（2）工业膜的分类
提到工业膜，大家必然会想到另外两家上市公司：碧水源、津膜科技。为何碧水源、津膜科技每况愈下，沃顿科技却蒸蒸日上呢？源于不同的工业膜产品、不同的应用。
膜业务，按分离精度可分为微滤 、超滤、纳滤、反渗透四大主流类型。碧水源、津膜科技都有RO膜，但前者主力产品是MBR（UF+生物反应）；后者主力产品是微滤、超滤膜。微滤膜、超滤膜，主要用于污水处理。沃顿科技主要是反渗透膜，主要用于生产纯净水。
传统的污水处理，主要靠二沉池、砂滤池、沉淀池等；膜处理则依靠膜组器、组件，替代二沉池和砂滤池。使用传统方式建设成本低、后续维护成本低；膜处理主要优势是占地面积小、处理后的水质量更好一些。这就比较尴尬：企业排污，膜成本过高；污水厂土地都是划拨的，地管够、不用节约。随着排污设施的逐渐完善，碧水源、津膜科技业绩均出现一定下滑。
沃顿科技主要生产反渗透膜，主要用于制造纯水。反渗透膜属于消耗品，正常使用情况下三年需要更换。
纯水的主要用途分为家用和工业用途。
家用用途，典型的应用场景是净水器，台式净饮一体机等。家用膜毛利率较低。
工业用途，主要是企业用于制做纯水，比如饮料企业，不可能用自来水灌装吧；比如制药企业，注射液、抗体、疫苗，均需使用纯水灌装。
有两点可能是很多人想不到的：半导体，盐湖提锂。半导体方面，芯片生产对水质要求是工业领域最高的，需要达到18.2 MΩ·cm（25℃）的电子级超纯水，否则水中微量杂质会导致晶圆刻蚀、清洗、显影等工序出现缺陷，直接造成芯片报废。盐湖提锂方面，将低浓度的盐湖原卤水通过 RO 膜进行脱盐浓缩——RO 膜截留卤水中的锂、钾等有价离子，脱除部分水和低价盐（如氯化钠），将卤水的锂浓度从0.05%~0.3%提升至0.8%~1.5%；随后和纳滤联用，实现杂质与锂的有效分离。
中国反渗透膜下游应用占比：①最大头为工业领域，占比约40%，主要为电力（18%）、电子半导体（10%）、化工（8%）。②其次为市政水处理：约35%。③家用净水占比约8%-10%。④制药行业占比约4%。⑤盐湖提锂占比约2%-3%。
根据沃顿科技的披露， 从配方工艺、生产工艺、装备技术等有一整套成熟的工艺技术，具备年产 1500 万平方米膜片、20 万支工业 8040 膜元件及1800万支家用膜元件的产能，2024 年膜产品产能利用率达116.90%，实际产能为3206 万平方米。销售中：30%为家用，70%为工业用途，下游包括煤化工、电力、治金、食品、制药、市政水处理等，无单一行业收入占比超过10%。
最近一两年，公司在海水淡化膜、耐酸耐碱膜等细分品类的销售实现了显著增长。盐湖提锂领域，构建不同选择性分离性能的MASE特种分离纳滤膜产品线和多膜耦合分离纯化技术，已经成功应用于青海汇信20000吨/年等多个盐湖提锂项目中。半导体所使用的超纯水目前处于初步推进阶段（在半导体下游环节可能有一定应用），RO+树脂或RO+电渗析都可以做到18.2 MΩ·cm以上纯度，但纯水占半导体项目成本较低、一旦出现问题损失巨大，因此半导体企业比较谨慎、需要经历长期反复测试。
（3）工业膜的上下游
工业膜上游为玻璃纤维、中心管、胶黏剂等材料。
细分，膜材料又分为膜片、膜元件。①膜片是指 以高分子树脂（如 聚酰胺）为核心，通过涂覆、相转化等工艺制成的薄片状膜材料（厚度通常几十至几百微米），具备分离 / 过滤的核心功能。②膜元件是指将膜片与支撑层、导流层、中心管等配件贴合，通过卷制、封装工艺制成的标准化、可独立使用的膜产品单元。③多支膜元件+压力容器+布水/集水配件+管路/阀门，构成膜组件。
3、国内RO膜的市场格局
（1）市场格局
陶氏杜邦、东丽、日东电工、科氏等外资企业，是全球反渗透膜的龙头企业。
2018 年，国产企业反渗透膜市场份额（销售额口径）只有不到20%，2024年已经提升至40%以上，预计未来将进一步提升。
目前中低压RO膜（家用、一般工业），国产化率已超 60%；高端RO膜（半导体18.2 MΩ・cm 超纯水、海水淡化），国际巨头仍占 60%-90%，未来国产企业有望凭借价格优势取得突破。
（2）整体市场份额
国际企业中，陶氏杜邦市场份额（销售额口径，下同）约为30%，东丽约为15%-18%，日东电工约为7%-9%。
国内企业中，沃顿市场份额10%-13%（国内最大、含外企第三），蓝星东丽5%左右，碧水源4%-5%。
4、植物纤维制品业务
公司控股56.44%的大自然科技股份有限公司，主要从事植物纤维品业务，主要产品是床垫、枕头等。该公司在新三板挂牌，代码834019。
5、股东情况
公司是国企。
控股股东为中车产业投资有限公司（中车集团旗下企业），持股47.94%（含中车贵阳车辆有限公司）
2022 年底，公司非公开发行股票，中车产投和国能龙源环保（实际控制人为国家能源投资集团）各自以8.05 元/股的价格分别认购 2531.06 万股（2.04亿元），国能龙源环保成为公司第二大股东（持股比例5.36%，认购完股价就下跌了，2025年才解套……）。市场有这样一种预期：国家能源投资集团旗下拥有大量煤炭、电力、煤制油化工资产，在电厂锅炉补给水、煤制油化工等领域，需要大量纯水设备。
很奇怪的现象：2023-2025年，公司接受机构调研次数22次、19次、15次，非常高；但对应的研报只有3篇、2篇、1篇。相应的，公司也没什么机构持股。公司的前十大股东，基本都是自然人，偶尔出现一家机构（比如目前的社保1903组合），持股100多万股。
2025年6月，所有基金披露全持仓，所有基金持有公司只有371.18万股，持股比例0.88%。而且基本最近两年都是几百万股水平。挺不正常的……
6、其他财务报表情况
公司人数1457人。
公司账面现金8.1亿元，无现金负债；资产负债率23.5%，非常低。
近5年（2021-2025Q3）合计实现扣非净利润7.8亿元，经营现金流11.24亿，构建固定资产4.01亿。
公司应收账款周转率8.2倍，存货周转率4.9倍；销售毛利率39.9%，销售净利率14.7%。2024年研发费用1.27亿。
整体上，感觉近几年公司经营业绩表现稳健，行业上伴随国产替代也有一定发展空间。股价近一年涨幅不小，目前位置不算低，调整后可关注。