中小市值研究第17期——登康口腔

写在前面的话：

自建了一个模型，根据公司现金储备、现金流、负债率、业绩增长、估值等因素，再考虑商誉、质押、大股东及管理减持等风险。筛选出一批相对安全的、个人认为有潜力的中小市值个股进行研究，分享给大家。

自2024年11月22日开始写第1期，前16期分别为：新华都、普门科技、苏美达、天地数码、中密控股、汉钟精机、浙江荣泰、平安电工、润本股份、劲仔食品、冠农股份、百合股份、科士达、鲁阳节能、金域医学、洽洽食品、沃顿科技。表现最好的是浙江荣泰、平安电工、科士达，推荐后一年涨幅分别是343.61%、136.86%、104.38%；表现最差的是普门科技和劲仔食品，推荐后一年下跌15.47%、下跌8.09%。

本期为中小市值研究第17期，研究个股：$登康口腔(SZ001328)$ 。对个股的分析来源于公开信息和数据分析。在那些长期跟踪这些个股的球友面前，有些班门弄斧，勿怪，毕竟也给个股带来了新增关注不是？欢迎补充、不吝赐教。

一、基本情况

登康口腔，其主营就是冷酸灵牙膏，2024年牙膏业务合计13.18亿，占主营业务收入的85%。此外牙刷业务约2亿，占主营的13%；牙齿脱敏剂、口腔溃疡含漱液、光感美白牙贴、牙线、漱口水等产品，合计0.38亿，占主营2.4%。

二、股价基本指标

公司总市值70.8亿，市盈率有点高，约40倍。

值得一提的是，公司被基金高度看好。公司目前总股本1.72亿，但75%为非流通状态，流通股只有4304万股。2025年中报显示（中报基金披露全持仓），225家公司持有公司股票，持股数量2454万股，占流通盘比例48.69%。

三、业绩表现情况

牙膏属于必需消费品。2020-2024年，登康口腔业务保持持续增长，营业收入CAGR为10.95%，扣费净利润CAGR为16.36%。2025年前三季度，扣非净利润同比增长20%。

四、解禁风险

公司2023年4月10日上市，至2026年4月10日满三年，届时非流通股解禁。

公司控股股东为重庆轻纺控股（集团）公司，国企，持股比例59%；另有4个非流通股东。其中，重庆本康贰号企业管理合伙企业（有限合伙）、重庆本康壹号企业管理合伙企业（有限合伙）分别持股3.69%、3.67%，为公司员工持股平台，主要股东为公司高管、各部门负责人、大区经理等，合计69人；重庆百货大楼股份有限公司为公司发起人股东（2001年成立时就持股），持股比例1.74%。这4家股东持股稳定性均较强。

温氏投资为机构投资者，持有6.07%股份；2020 年1月，温氏投资以 5,500.00 万元认购 登康口腔新增股份 1,045.69 万股，对应的认购价格为5.2597元/股，至今获利颇丰，解禁存在抛售预期。温氏投资为上市公司$温氏股份(SZ300498)$ 的全资子公司。

五、牙膏市场的规模

按照公司上市时招股说明书介绍的，2021年牙膏市场整体销售规模为 339.80 亿元。整体市场维持低速增长。

从竞争企业看，前十分别为云南白药、好来化工（黑人，美国高露洁占比50%，内资占比50%）、宝洁（佳洁士）、登康口腔（冷酸灵）、高露洁（美国）、薇美姿（舒客）、联合利华（中华牙膏）。

至2024、2025年，各企业市占率有了一定变化。好来、高露洁、佳洁士等外资品牌市占率有一定幅度下降，国产品牌云南白药、舒客、冷酸灵均出现了一定增长。按照冷酸灵年报描述，线下销售渠道中，冷酸灵零售额市场份额排名位居行业第三、本土品牌第二。

我个人认为，①伴随人口老龄化，牙齿健康越来越引发重视，两次刷牙率有望持续提升，对应市场规模提升；②牙膏市场属于高频低价消费，消费者对价格的敏感性相对不高，存在长期的、缓慢的提价空间；③牙膏具有很强的品牌属性和消费惯性，新进入者很难获得市场（这点和白酒其实有些类似），市场格局不会发生太大改变。

六、牙膏和酱油的对比

牙膏和酱油市场其实非常类似。

1、二者都是生活必需品。

2、市场规模方面。

酱油市场约1080亿（2025年预测值），牙膏市场约420亿（2025年预测值）。

人均年：牙膏340-400 克，对应价值约18-22 元，酱油6-7.2 千克，对应价值约42-50 元。酱油年用量约为牙膏的15-21倍，年消费价值约为牙膏的2.3-2.8 倍。

从发展前景看，牙膏还好一些：第四次全国口腔健康流行病学调查，中国每日两次刷牙率人群占比仅 36.1%，提升空间大；膳食指南建议控制单日酱油在15 克以下，以减少钠摄入，实际上现在人均酱油量16-19.7g，已经超过膳食指南使用量。

3、竞争格局类似

头部品牌市占率：第一名均超过了20%（云南白药VS海天味业）；前10的市占率，牙膏略高一些（5%-10%市占率，牙膏有好来、高露洁、佳洁士、舒客、冷酸灵多个品牌，酱油千千、李锦记、中炬高新，都在5%上下）。

4、毛利率均极高

登康口腔的毛利率50%，海天味业毛利率40%。（但海天的净利率远高于登康口腔）。

七、登康口腔的特色

冷酸灵是抗敏感牙膏细分领域的领导品牌。2022-2024年，“冷酸灵”品牌在抗敏感细分领域的线下零售市场份额占比分别为61.74%、64.41%和64.72%，占据领导地位。

当牙釉质磨损、牙龈退缩或牙根暴露时，牙本质内的微小管道（牙本质小管）失去保护而开放；外界冷热、酸甜、机械刺激通过这些小管直接传导至牙髓神经，引发短暂尖锐的刺痛感。冷酸灵主要是硝酸钾+氯化锶复配，硝酸钾中的钾离子可穿透牙本质小管，到达牙髓神经末梢，使神经末梢去极化，降低其对刺激的敏感度；氯化锶中的锶离子与牙本质中的钙离子结合，形成不溶性锶磷灰石沉淀，堵塞开放的牙本质小管。

2024年，冷酸灵贝乐乐儿童牙膏进位行业第三，儿童牙刷跻身行业第一。儿童牙刷、牙膏构建消费惯性，有望支持公司长远发展。

公司目前开始丰富牙齿脱敏剂、口腔抑菌膏、口腔抑菌护理液、美白牙贴、牙线棒、正畸牙刷、正畸保持器清洁片等细分子品类，目前规模还只有几千万，但增速较快（2024年增长35.45%）。

八、整体判断

基本面而言，个人对牙膏市场的发展还是有信心的；登康口腔作为整体二线龙头、敏感牙膏细分龙头，预计能够长期保持增长趋势。

股价而言，估值略高了一些，另外两个月后存在解禁、减持风险；届时如有低点可积极关注。