——2025年3月4日首次跟踪
核心投资逻辑：
• 公司基本面：雷军系管理团队长期稳健经营，股东结构稳定，雷军、内外资基金增持；资产厚实，350亿＋总资产、270+净资产、200亿+现金，过往5年经营净现金流回流总额120亿+；核心业务办公软件、云服务等经过长周期投入及布局，边际改善预期下业绩有望迎来稳定加速增长（未来2年年均收入15%增长、净利20%增长）。
• 行业基本面： AI技术迭代带来了下游应用爆发的机会，AI应用预计逐步全面深度导入雷军系生态（手机、家电、汽车、办公软件等），为金山软件各个核心业务板块带来中长期的增长预期。
• 核心边际变化：①金山云与雷军系签署长期服务协议，市场预期在1-2年内实现业绩大幅增长而扭亏为盈，抹平长期以来对金山软件的大额利润负面影响。②金山办公产品国内月活用设备户数6亿+、海外月活设备数2亿+，AI加速应用于下游，用户付费率、ARPU双升预期。③雷军目前未入局大模型，千万年薪挖DeepSeek核心开发者罗福莉开启布局，金山软件充足的现金储备是雷军系孵化AI大模型最理想的可能母体公司。
关键跟踪指标：
-雷军系对AI应用需求释放节奏（关联金山云）+金山云亏损收窄幅度及市场份额；
-国内外WPS付费用户率提升及ARPU（单用户收入）变化；
-游戏版号审批节奏及游戏出海、爆款游戏的商业化表现；
-雷军系进军AI大模型进展及孵化的母体公司选择。
建议：
稳健考虑，可在港股回调周期择机建仓。
建仓价格——30港元/股左右，整体约400亿港元市值(约370亿人民币），对应2025年业绩预期约18.5XPE、1.3XPB、3.1XPS。
收益目标——持有期2年+，预期收益率目标100%+。
——2025年6月2日跟踪：
一季报业绩概览：
实现总营业收入23.38亿元，同比增长5.86%；税前利润为5.57亿元，同比减少1.25%；实现净利润2.84亿元，同比减少0.24%。
净利润同比无增长原因：1）研发费用增加：8.28亿元（YoY +16%），主要投入AI办公与游戏新品，对短期利润率产生压力；2）信创的新采购流程变更导致WPS软件业务收益减少。
业务拆分：
办公软件与服务——Q1收入为13亿元（YoY +6%），其中WPS个人业务收入8.57亿元（YoY +10.86%）。WPS全球月活跃用户（MAU）达6.47亿（YoY +7.92%），其中PC端3.01亿（YoY +11.3%），移动端3.46亿（YoY +5%）；WPS 365企业收入达1.51亿元（YoY +62.59%），集成深度推 理能力，政府端收入同比增长超60%。
游戏业务——Q1收入为10.37亿元（YoY +14%），旗舰产品《剑侠情缘3》通过资料片更新维持用户活跃度，《剑网3》在2024年创历史收入新高；新游《Snowbreak》在Steam全球愿望单排名第五，计划于2025年7月全球上线。
建议：维持30港元/股左右建仓建议（根据目前股价走势，对应约在250日线附近），持有期2-3年，预期总收益率100%。
——2025年7月11日跟踪：
7月3日：公司回购数量58.64万股；回购金额19,999,560.00（HKD），均价34.1块/股；
7月10日：公司回购数量30.22万股；回购金额9,993,990.00（HKD），均价33.3块/股；
6月3日：公司回购数量31.06万股；回购金额9,992,270.00（HKD），均价32.3块/股；
6月2日：公司回购数量31.02万股；回购金额9,995,320.00（HKD），均价32.3块/股；
5月30日：公司回购数量36.72万股；回购金额12,297,280.00（HKD），均价33.4块/股；
5月29日：公司回购数量58.20万股；回购金额19,997,380.00（HKD），均价34.3块/股；
5-7月合计回购约245万股，回购金额合计约8300万HKD，均价约33.6块/股；
——2025年8月11日跟踪：
游戏业务——《解限机》口碑及业绩不及预期，股价回调至33块/股附近，游戏业务可能影响1-1.5亿的业绩预期，但不改变公司的基本面；若持续回调至30块/股附近，是合理加仓的好价格；
——2025年8月23日跟踪：
2025年H1：总收入为46.4亿元，同比增长1%，其中办公业务占比57%（收入26.5亿元，同比增长10%），游戏业务占比43%（收入19.9亿元，同比下滑10%）。归母净利润8.16亿元/同比增长20%，扣非归母净利润9.41亿/同比增长40%；其中其他收益净额4.4亿元，主要为金山云发行新股产生摊薄收益带动。毛利率、净利润同比持平，研发费用16.82亿，同比增长16%。
2025年Q2单季：收入23.07亿元，同比下滑11%；其中办公业务收入13.6亿元（同比增长14%），游戏业务收入9.5亿元（同比下滑15%，主要因2024Q2高基数影响）；归母净利润5.32亿元，同比增长35.4%；毛利率为81%，同比下降3个百分点；费用方面，研发费用为8.54亿元，同比增长15%。
总体来看，游戏业务下降10%、办公业务增长10%左右，两大主营业务此消彼长、相互抵消，业绩同比持平。预期下半年新游戏上线，游戏业务触底改善；WPS AI 月活高增长，AI功能助力WPS ARPU提升，下半年办公软件业绩保持增长。
建议：
——维持30港元/股左右可建仓建议，持有期2-3年，预期总收益率100%+。
——但目前二级市场情绪高于1季度，AI基建高增长之后，预期AI下游应用企业受益逐步体现。当前股价34.9块/股，1.7XBP、26XBP，资产质量较扎实，受益AI应用的软件+游戏双主营企业，对比目前市场平均估值水位不高，可考虑逐步市价建仓。
——后续保持跟踪游戏业务改善数据，WPS AI 研发投入高增长是否持续转换为实际收入及利润增长。
——正面
办公业务收入增长显著：办公业务收入26.5亿元，同比增长10%，占比提升至57%，成为公司收入的重要支柱。WPS AI 3.0的发布及WPS 365组件升级显著推动了业务增长。
WPS AI用户规模扩大：国内AI月活用户已达2951万（2025年上半年），同比增长50%+；国际版开发启动，进一步增强全球市场竞争力。
新游戏表现亮眼：《Break CK》全球公测后跻身Steam热度榜首，并获得IGN高分评价，展现了公司在游戏领域的创新能力。
研发投入持续增加：公司在2025Q2研发费用达8.54亿元，同比增长15%，主要用于AI与游戏研发，体现了对未来技术和产品创新的高度重视。
净利润表现稳健：2025Q2实现归母净利润5.32亿元（Non-GAAP 5.7亿元），净利率达25%，显示公司盈利能力保持稳定。
现金流充裕：期末现金余额为25亿元，上半年经营净现金流为6.65亿元，为公司未来发展提供了充足的财务保障。WPS 365业务高速增长：企业端的WPS 365部署扩展至多个国家和私营企业，持续巩固公司在办公软件领域的领先地位。
行业渗透与AI结合：WPS AI在办公场景的垂直优化能力形成了数据闭环竞争优势，进一步强化了公司在AI办公领域的护城河。国际化布局推进：公司通过WPS高价值功能的迁移计划，进一步打开国际市场空间，为长期业绩增长奠定基础。
——负面
Q2总收入同比下滑：2025Q2总收入为23.07亿元，同比下降4%，其中游戏业务收入同比大幅下降26%，表明核心业务之一的表现承压。
Q2毛利率持续下降：2025Q2毛利率为80%，同比下降3个百分点，环比下降2个百分点，显示公司盈利能力面临挑战。
研发费用大幅增加：2025Q2研发费用达到8.54亿元，同比增长50%，主要用于AI和游戏研发。虽然显示了公司对技术的重视，但高研发投入可能对短期利润率构成压力。
游戏业务表现不佳：《Break CK》公测初期虽然热度较高，但玩家反馈调整后可玩性未达预期，同时中国区黑灰产扰乱游戏经济系统，预计对全年收入指引造成不确定性。
游戏业务收入占比下降：游戏业务收入为9.5亿元，同比下降26%，占总收入比重从2024年的43%下降至41%，展现出明显的业务压力。
新游戏表现低于预期：《磨坊休息》(MR)上线后用户反馈游戏需要过多精力和资金投入，且中国游戏产业黑灰产生态破坏严重，实际游戏效果与设计目标存在偏差，导致初期表现不理想。
高基数压力影响旗舰游戏：《剑网3》手游版在2024年达到历史峰值后，2025年面临压力，当前MAU虽仍处高位但同比下滑，资源分散至新游戏导致运营受影响。
办公软件业务未披露具体增速：虽然WPS 365业务保持高速增长，但管理层未披露具体增速数据，可能影响投资者对其增长潜力的全面评估。
游戏业务利润率承压：管理层暗示游戏业务利润率可能受到新游戏资源投入增加的影响，且未更新全年收入指引，显示游戏业务短期内的不确定性。
国际化布局面临挑战：虽然WPS国际版开发启动，但管理层未披露具体功能迁移时间表或目标市场数据，可能增加国际化战略的实施风险。