利空出尽待反转：ST凯利把握低位投机良机

ST凯利（300326）$ST凯利(SZ300326)$ 当前的投机价值，需回溯2023-2024年的关键转折——这两年的业绩波动与合规问题，共同构筑了当前的股价低位，也孕育了估值修复的核心契机。
一、 两年沉浮复盘：从隐患潜伏到至暗时刻，底部形态逐步夯实
2023年，是公司业务调整与风险潜伏的一年。全年实现营业收入9.56亿元，同比微增但结构性分化显著：核心的椎体成形微创产品收入2.95亿元，同比下降6.49%，毛利率从60.66%下滑至55.40%，主因脊柱类骨科耗材集采政策全面落地，产品单价持续承压。同期，器械消毒服务业已显现增长潜力，实现收入2.14亿元，同比增长21.88%，成为后续业绩改善的重要支撑。但彼时，关联交易披露不完整、权益工具估值不规范等合规隐患尚未暴露，公司股价在业绩波动与行业竞争中缓慢下行，为2024年的风险集中爆发埋下伏笔。
2024年，是公司的“至暗时刻”，也是投机布局的起点。一方面，合规缺陷集中引爆：因关联交易漏披（累计4655万元）、权益工具公允价值无法核实、内部控制存在重大缺陷，公司2024年年报被审计机构出具保留意见与内控无法表示意见，2025年4月30日正式被实施其他风险警示，股票简称变更为“ST凯利”。利空冲击下，股价持续下探，最低触及5.2元区间，创下两年多来的新低。另一方面，业绩层面的积极信号已在酝酿：全年营业收入9.85亿元，同比增长2.96%，其中射频消融产品收入2.19亿元，同比增长10.48%，消毒服务业务延续高增态势，三大核心业务形成“两增一稳”格局；更关键的是，公司通过现金理财优化资产结构，交易性金融资产同比激增99.75%，现金流状况保持稳健，为后续整改提供了充足的资金保障。
截至2026年1月16日，ST凯利股价报收5.73元，总市值仅41.08亿元。对比2023年初的阶段性高点（约12元），股价近乎腰斩，处于两年多来的低位区间；而横向对比医疗器械行业平均市盈率（约35倍），公司当前市盈率TTM为-45.46倍（受前期减值影响），若剔除非标因素还原真实盈利，估值折价幅度显著，安全垫已充分构筑。
二、 投机核心逻辑：低位+整改+摘帽，三重红利共振
ST凯利的投机价值，本质是“股价低位+整改落地+摘帽预期”的三重逻辑共振，这一组合在A股ST板块中具备稀缺性，且有历史案例佐证其收益潜力。
（一）股价低位的安全边际：风险充分释放，估值修复空间广阔
当前5.73元的股价，已充分消化带帽、业绩波动、合规风险等多重利空。从交易数据看，公司换手率仅1.18%，成交量8.35万手，处于成交低迷状态，意味着抛压已近尾声，筹码结构趋于稳定。历史经验表明，ST股的投机机会往往出现在“利空出尽+底部横盘”阶段：2020年ST舍得戴帽后股价跌至26.42元低位，摘帽后最高涨至264元，涨幅达10倍；2021年ST德新交运戴帽后低点10.05元，摘帽后最高涨幅超10倍。ST凯利当前市值41亿元，属于小市值ST股，叠加医疗器械赛道的成长性，一旦摘帽成功，估值向行业均值修复的空间可观。
（二）整改落地的确定性：形式合规已达标，审计验证近在咫尺
面对监管警示与退市压力，公司自2025年二季度起启动专项整改，截至2025年11月，三大核心问题的形式整改均已到位。关联交易方面，补全2020-2024年交易明细，修订《关联方识别与关联交易管理办法》，建立全流程管控体系；权益工具估值方面，聘请第三方评估机构重新测算争议项目，明确估值参数标准，完善减值测试与台账复核机制；内控体系方面，修订公司章程与三会规则，强化内审部独立性，搭建投资与关联交易电子化审批系统。
更为关键的是，公司已向上海证监局提交专项整改报告，且未收到监管部门的异议或二次整改要求，标志着形式层面的整改已获得监管初步认可。而2025年前三季度业绩的稳步增长——营收7.88亿元同比增长5.03%，归母净利润7125.28万元同比增长27.09%，四季度预计通过利格泰股权出售获得7000万元投资回报，全年净利润有望突破2亿元，为整改落地提供了坚实的基本面支撑。
（三）摘帽预期的强驱动：75%-80%概率兑现，催化估值修复
根据《创业板股票上市规则》，ST凯利摘帽需同时满足两大核心条件：一是2025年年报审计机构出具“标准无保留意见”，消除原有的保留意见与无法表示意见；二是内部控制缺陷已实质性消除，内控审计获得无保留意见。
结合当前进展，摘帽概率具备较高确定性。从有利因素看，整改措施全面覆盖非标指出的所有问题，业绩增长提供基本面托底，监管沟通保持顺畅；从不确定性看，审计机构对整改证据的实质性判断存在一定主观性，但公司补充的第三方评估报告、电子化审批记录等材料，已为审计验证提供充分依据。综合行业案例与公司实际情况测算，2026年4月底年报披露后摘帽概率约为75%-80%，高于A股ST公司平均摘帽率（约60%）。
三、 投机布局策略：紧盯关键节点，把握预期差机会
对于投机资金而言，ST凯利的布局价值在于“低位筹码+高确定性摘帽预期”的预期差。后续需重点跟踪两大关键节点：一是2026年3-4月审计机构的现场核查进展，二是2026年4月底的年报及审计意见披露。
若2025年年报与内控审计均出具标准无保留意见，公司将顺利提交摘帽申请，股价有望迎来估值修复行情，目标价可看至8-9元区间（对应医疗器械行业平均估值折价修复）；若审计意见出现超预期情况，需关注具体原因是否为新增合规问题，再判断摘帽延迟风险。
总体而言，ST凯利的合规利空已充分释放，整改落地为摘帽奠定基础，当前股价处于低位布局窗口。在A股ST板块摘帽行情的历史规律下，这只小市值医疗器械股，正酝酿着一场由“利空出尽”到“估值反转”的投机机遇。