老凤祥-摩根士丹利-35.00 元

报告核心结论：

覆盖状态：终止覆盖 (Discontinuation of Coverage)。摩根士丹利宣布自2026年3月20日起，因资源重新分配，终止对老凤祥（Lao Feng Xiang）的研究覆盖。此前的所有研究报告不再具有参考价值。

最终评级：低配 (Underweight)

最终目标价：35.00 元人民币

一、核心观点与担忧

报告给出了终止覆盖前的最终结论，主要表达了对公司近期及长期盈利前景的担忧：

近期挑战：

黄金价格波动：对传统按克计价黄金首饰的需求构成阻力，而老凤祥在该品类业务占比较高。

经营压力：较高的传统黄金产品和加盟店比例，可能导致同店销售、批发收入和关店压力增大。

长期风险：

市场份额流失：报告认为，随着消费者偏好日益转向日常佩戴的时尚首饰，而非用于送礼的黄金首饰，老凤祥相对保守的产品策略和品牌定位可能导致其市场份额被侵蚀。

估值判断：相对于疲弱的盈利增长前景（预计2025-27年每股收益复合年增长率CAGR仅为7%），当前估值（基于报告发布时股价41.69元）显得昂贵。

二、目标价推导与风险

目标价基础：采用11倍2026年预期市盈率，这反映出在国内宏观经济环境更不确定的背景下，黄金需求减弱和利润率面临压力。该估值较2017年以来的平均估值水平低1个标准差。

风险因素：

上行风险：1) 黄金价格波动性降低，利好传统按克计价黄金产品的销量需求；2) 加盟商开店意愿增强。

下行风险：1) 金价快速下跌，损害销量需求和利润率；2) 在国内外品牌的激烈竞争下市场份额流失。

三、关键财务数据摘要

当前股价 (2026年3月19日收盘)：41.69 元人民币

目标价隐含涨跌幅：相对于当前股价有 约-16% 的下跌空间。

核心盈利预测 (摩根斯坦利估计)：

每股收益 (EPS)：预计2025/2026/2027年分别为2.91/3.16/3.33元人民币。

净利润：预计2025/2026/2027年分别为15.21/16.54/17.44亿元人民币。

增长率：预计2025-2027年每股收益 (EPS) 的复合年增长率 (CAGR) 为7%。

总结：这份报告是摩根士丹利终止对老凤祥覆盖前的最终报告，核心观点是看空。分析师认为公司面临黄金价格波动、消费趋势转变和激烈竞争等多重压力，导致盈利增长乏力，且当前股价未能充分反映这些风险，因此给予“低配”评级和低于现价的目标价。