市赚率的格力难题，挖出了价值投资的两大要素：成长与股息！

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为了学习巴菲特，我发明了市赚率。其公式为：市赚率=市盈率/净资产收益率（PR=PE/ROE/100）。上世纪80年代，巴菲特两次建仓可口可乐。两年平均下来，市赚率刚好就是0.4PR。从那时起，用“40美分买入1美元”就成了巴菲特的口头禅。巴菲特4折5折6折买股，我也4折5折6折买股。看到市赚率之后，聪明的投资者会发现一个明显BUG。同为家电行业，美的集团，市赚率高达0.7PR。格力电器，市赚率却只有0.3PR。既然市赚率源于巴菲特，我们是不是就应该砸锅卖铁去买格力？接着往下看，你就会找到答案！

理论模型下：成长与股息都很关键！

假设有A、B、C这三家公司，未来10年间的恒定ROE分别为10%、20%、30%。并且，在这10年间，市场先生给予这三家公司的估值丝毫不变，都是市赚率等于1PR，也就是市盈率分别为10PE、20PE、30PE。投资者所要做的，就是10年前按照1PR市赚率将其从“市场先生”那里买来，10年后再按照1PR市赚率将其卖回给“市场先生”。

先说第一组，在这10年间，如果ABC三家公司的每年利润都100%留存，分红比例为0%，那么10年间的投资复利就等于ROE。1PR买卖ROE为10%的公司，投资复利就是10%；1PR买卖ROE为20%的公司，投资复利就是20%；1PR买卖ROE为30%的公司，投资复利就是30%。在这里，长期投资复利刚好等于ROE，也刚好等于净利润增长率。

看到这里，细心的读者还会发现一个问题。那就是：市赚率给予了高ROE企业理论上更高的投资复利。之所以如此，是因为高ROE企业更容易出现业绩下滑，也就更容易遭遇戴维斯双杀。因此，市赚率给予高ROE企业更高的理论投资复利，其实只是一种风险补偿。换言之，在理论模型下，高ROE企业必须获得更高的投资复利，市赚率才能生效。

再说第二组，在这10年间，如果ABC三家公司的每年利润全部进行分红，分红比例为100%，并且每年分红均以1PR买入。那么10年间的投资复利就等于PE的倒数，也就是股息率。10PE买卖一家公司，投资复利就是1/10，换算成百分数就是10%；20PE买卖一家公司，投资复利就是1/20，换算成百分数就是5%；30PE买卖一家公司，投资复利就是1/30，换算成百分数就是3.33%。在这里，ABC都是零增长的公司，投资复利便与ROE没有任何关系了，只与PE的倒数也就是股息率有关！

在第二组理论模型下，市赚率其实是失效的。因为高ROE企业并未获得更高的投资复利，反倒是低ROE企业获得了更高的投资复利！

最后说第三组，在这10年间，如果ABC三家公司每年利润的2/3进行分红，分红比例为66.67%，并且每年分红均以1PR买入。那么10年间的投资复利就等于净利润增长率+股息率。10PE买卖一家公司，投资复利是10%；20PE买卖一家公司，投资复利也是10%；30PE买卖一家公司，投资复利则为12.22%。仔细观察便可发现，66.67%的分红比例其实是一个临界阈值。在这个临界阈值上，市赚率仍然可以给予高ROE企业更高的理论投资复利（至少也是持平），所以高ROE企业的风险补偿仍然存在。但超出这个临界阈值之后，低ROE企业的投资复利便将出现逆袭，市赚率在超出临界阈值后也开始失效。再看临界阈值所对应的净利润增长率还可发现，刚好就是ROE的1/3。

综上所述，市赚率对于长期净利润增长率的要求就比较清晰了，那就是最好达到ROE的1/3或以上。至于上述三组模型下的理论投资复利，也均为净利润增长率+股息率！

复盘十年十倍的可口可乐：增长率刚好满足要求

上世纪80年代，巴菲特建仓了可口可乐，随后便实现了十年十倍的投资神迹。在那十年里，可口可乐的ROE在30%～50%之间，平均下来就是40%左右。至于复合净利润增长率则为14.7%，刚好满足ROE的1/3或以上。

格力估值难题：并不符合理论模型

回到格力电器的估值难题，今年前三季的净利润同比微降-2.27%，模糊正确可以将其看作是零增长的公司，比较接近第二组理论模型。但与第二组理论模型不同的是，格力电器的分红比例并不是100%，而是只有50%左右，所以并不能直接套用。

然而，通过上述三组理论模型我们已知，净利润增长率对于投资复利有着十分重要的作用。如此一来，虽然同为家电行业，美的集团的市赚率高达0.7PR，格力电器的市赚率却只有0.3PR，也就可以理解了！

接下来，再把家电“四巨头”美的集团、海尔智家、海信家电、格力电器的市赚率和净利润增长率列成表格。并以美的集团的净利润增长率作为行业标杆，做成一个净利润增长率的“差值”。如果把市赚率与这个“差值”相加，神奇的一幕便会发生。美的、海尔、海信这“三巨头”的相加值竟然都在0.7左右，唯独格力电器的相加值在0.5左右。如此神奇的结果，也给出了一种思路。同行业的多只股票，在市赚率估值差距明显时。不妨考虑一下净利润增长率的差值，就会出现令人满意的答案！

不过令人遗憾的是，即便考虑了净利润增长率，格力电器的相加值仍然明显低于另外“三巨头”。难道是格力的管理层极具争议影响了估值？或许真的如此！好在另外“三巨头”相加值均在0.7左右的研究结果，也验证了我之前的一个设想。那就是：行业标杆高估之后，同行业的其他股票也一并越涨越卖即可。考虑到国内股市的同行业股票经常齐涨齐跌，所以这样的操作大概率没错！

价值投资密钥：一低两高

市赚率，尽量低，4折5折6折买入。仅估值修复，就能带来一倍左右的收益。

长期净利润增长率，尽量高。如果达不到ROE的1/3或以上，那就只能用股息率投资法。

股息率，尽量高。这个是投资过程中真真切切的保底收益，不要白不要。

$格力电器(SZ000651)$ $美的集团(SZ000333)$ $海尔智家(SH600690)$

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