股价跌去99.9%：一家眼科Biotech的渡劫
撰文丨不器
编辑丨于靖
Outlook Therapeutics已经快把上市以来的市值跌完了。
1月9日，这家Biotech的股价从高点下跌逼近10%。毫不夸张地形容，这更像是余震，而2025年12月31日当天，它就已经遭遇更猛烈的冲击：收盘价暴跌70%以上，盘后交易跌幅更达到80%。
此次动荡围绕着FDA的CRL展开。根据Outlook透露，FDA拒绝了其核心产品Lytenava的上市申请。这让很多人想不明白。例如，一位自2025年起担任Seeking Alpha分析师的从业者数日前才刚发表长篇大论，对Lytenava的前景言之凿凿。
“我的看涨主要基于一个因素，那就是，这次NORSE EIGHT试验的设计和终点是在与FDA进行的特殊方案评估下进行的。”该分析师的文章写道。
可惜，FDA让他再一次事与愿违——早在2025年8月，这位Seeking Alpha分析师新秀就押注了Outlook的命运。随后，Lytenava并未拿到市场通行证，Outlook股价飞泻。
Outlook或许也十分困惑。公告称，FDA并未向它具体说明需要哪种确证性证据。
尽管Lytenava进入了欧洲市场，但对于Outlook来说，这种成功独木难支。二级市场就是一个风向标。自IPO以来，该眼科明星公司股价从每股600多美元，跌倒如今只剩下0.59美元/股，市值仅有3000多万美元。
Outlook仍希望向外界传递信心，但这种预言成真的前提是，它能在第四次冲锋中成功。越往后，机会窗口就越所剩无几了。
01 跨年惊心
如果一切顺利，12月31日，本该是Outlook苦等多时的开香槟时刻。它不只是庆祝即将到来的新年，更是为其核心产品Lytenava打开美国市场，为自己找到活下去的大后方。
12月披露的2025财年业绩报告显示，Outlook实现140万美元营收——主要是由Lytenava从2025年6月在德国和英国的初步商业销售推动——并非多么拿得出手的数字，与2024财年零收入相比，照样算得上一个重要里程碑。
但不能自欺的一面是，140万美元想养活自己如同杯水车薪。毛利润相当微薄，只有6万美元，营收成本几乎抵消了销售额。而报告期内，Outlook归属净亏损依然高达6240万美元。
对于现金流，同样不容乐观。2025财年末，Outlook所拥有的现金及现金等价物仅810万美元。哪怕算上2025年下半年，该公司通过按市价发行股票获得1490万美元净收益的补充，按照分析师测算，Outlook的月均运营现金消耗大约在550万至560万美元，总计约2300万美元的现金总额只能支撑4个月的开支。
也就是说，抛开所有变量，Outlook还可以维持到2026年初。
所以，12月31日FDA的第三次大考，对这家试图从研发阶段跨越到早期商业化的Biotech就显得尤为重要。过，则海阔凭鱼跃；不过，则岌岌可危。
结果命运捉弄。FDA发出了CRL，拒绝Lytenava针对湿性年龄相关性黄斑变性治疗（湿性AMD）的生物制品许可申请。消息公布后，Outlook股价一跌再跌，在盘后交易中跳水约80%。
要知道，Lytenava不是什么高风险赌局。它化学名称为贝伐珠单抗-vikg，这是一种专门为眼科使用设计的药物制剂。本质上，Lytenava属于贝伐珠单抗——一种已在癌症治疗中广泛应用的VEGF单克隆抗体——的眼科配方。
机制也相当成熟。Lytenava通过抑制血管内皮生长因子发挥作用，这是导致湿性AMD患者视力丧失的关键因子。
作为老年人视力丧失的主要原因之一，湿性AMD影响着全球数百万人。当眼球后部视网膜的黄斑区域异常血管增生并渗漏时，就会发生这种疾病。Lytenava在玻璃体内注射给药，直接作用于眼部，阻止异常血管的生长。
Outlook为Lytenava的开发投入了大量资源和时间，启动一系列NORSE临床试验，并且获得了不错的效果。
尤为值得注意的地方在于，NORSE EIGHT的设计和终点，是与FDA进行的所谓特殊方案评估下进行的。最终，Outlook证明Lytenava在治疗12周时对比Lucentis（雷珠单抗）的非劣效性。尽管如此，FDA还是否决了这款药物的上市申请。
这是为什么？为什么FDA第三次向Outlook说“不”？
02 三次拒绝
在Outlook的公开介绍中，Lytenava可谓头顶光环——它是首个获得批准的贝伐珠单抗眼科制剂。
2024年5月，欧盟委员会批准Lytenava用于治疗湿性AMD。同年7月，英国药品和医疗保健品管局向Lytenava提供相关营销授权。2025年5月，Outlook正式在英国与德国同步推出Lytenava。
可这种势如破竹未能在美国市场延续。相反，Lytenava尝试拿到FDA首肯的道路充满曲折。
悲剧始于2023年8月，当时Outlook收到FDA发出的第一封CRL，后者认为，Lytenava存在CMC方面的问题，以及缺乏实质性疗效证据——虽然在NORSE TWO试验中，Lytenava达到其主要终点。
Seeking Alpha分析师认为，CMC问题是情有可原的。毕竟，Lytenava需要注射到眼睛里，即使微小的污染或配方问题，也可能导致不可逆的视力丧失，这是FDA不希望看到的。“他们非常严格地执行无菌性、制造一致性和质量控制等标准，特别是因为Lytenava将被反复用于大量患者。”分析师写道。
经过努力，2025年8月，Outlook终于收到FDA第二封CRL。这看起来有些戏剧性，但至少问题仅剩下疗效证据一项了。
对于第二次败北，外界感到不可思议——Outlook的当日股价下跌超50%。
首先，Lytenava有关键的III期临床NORSE TWO背书，与Lucentis相比，在视力改善方面具有统计学显著性和临床意义的改善，达到主要和关键的次要终点，支持其总体疗效和安全性。
其次，为满足FDA对第二项严格控制研究的要求，Outlook进行了NORSE EIGHT非劣势试验。该研究入组约400名湿性AMD患者，最初在8周时未能达到与Lucentis相比的主要终点。消息人士透露，在第二次向FDA提交Lytenava上市申请时，NORSE EIGHT数据仅部分可用，但当时研究尚未完成。
如果问题出在NORSE EIGHT数据完整性上，那么，2025年12月的第三次申请，应该是稳操胜券。
“第三次重新提交包括了相当多的额外数据点。”Seeking Alpha分析师总结，“它现在包括了完整的NORSE EIGHT非劣效性试验，在12周时证明了对Lucentis的非劣效性。12周的终点应该能在原始NORSE TWO关键试验之外提供额外的临床支持。”
而对于CMC，Outlook也重新做了优化。整体来说，第三次提交的是一个更完整、更稳健的临床资料包。
这种姿态，被外界解读成Outlook向FDA诉苦——我们前两次显然做错了什么，所以这次，我们根据你们的要求来做，想得到你们的肯定。可惜，FDA还是不为所动。
Outlook在公告中称，FDA仍需要“疗效的确认证据”，但又“尚未表明哪种类型的确认证据是可以接受的”。
这家从欧洲市场载誉而归的Biotech，在自家地盘上，命运重新被抛向空中。
03 谁的游戏？
湿性AMD市场是一个巨大且竞争激烈的领域。在美国，仅抗VEGF治疗领域每年就产生超过77亿美元的收入，而这个市场当前主要由几家大型制药公司主导。
再生元与拜耳合作的Eylea（阿柏西普）、罗氏的Vabysmo，都属于该领域的领导者：2025年第三季度Eylea全球销售额超过17亿美元，而2025年前三个季度Vabysmo卖出超36亿美元。诺华的Lucentis也是有力的竞争者。
不过，尽管没有正式的眼科适应症批准，Avastin（贝伐珠单抗）在美国约一半的湿性AMD治疗中被用作超适应症药物。
这就呈现出一个颇为微妙的现象：Lucentis、Eylea、Vabysmo等已合法跨入美国湿性AMD市场的产品价格昂贵且市占稳固，在低价诉求下催生了一大批超适应使用Avastin的案例，而真正实现合法、经济、安全的替代品暂时空缺。
Outlook瞄准的，便是目前以非眼科用Avastin为主、经院内调剂再使用于眼科治疗的庞大市场，提供一个具合法适应症、眼科专用标准、且具成本竞争力的替代方案。
第三次受到FDA打击后，这个愿景变得扑朔迷离。
颇感失望的Outlook首席执行官Bob Jahr不同意FDA的决定，他们仍然“完全致力于采取一切必要措施在美国获得批准”。问题是，抢滩者并非仅有Outlook一个。
例如，2026年第一季度，Ocular Therapeutix将报告其治疗湿性AMD的药物Axpaxli的III期试验SOL-1的数据。Axpaxli是一种TKI抑制剂，具有抗血管生成特性，每六个月给药一次。
倘若成功，Axpaxli将有望改变湿性AMD的治疗范式。Ocular计划，在试验结果公布后不久向FDA提交新药申请。
Ocular的竞争对手EyePoint Pharmaceuticals，也在开发一种可每六个月给药一次的药物，数据预计在2026年中旬公布。如果这两家公司的试验都成功，Mizuho Securities分析师预测，其中至少一家甚至两家都可能被在眼科领域有布局的大型制药公司收购。
而再往下推演，Biotech的革命性产品叠加MNC的商业化渠道，所形成的势能，或许要赶超Outlook这位先驱的自产自销。
Outlook在欧洲的经历就是多少可以佐证。营运模式上，Outlook采取直接商业化与精准区域推进策略，通过建立专业的本地团队与区域性配销通路，例如与德国ContraCare合作，在当地进行通路与药局销售整合。
定价方面，Outlook也堪称屠夫：Lytenava在英国的售价为470英镑、德国为751.61欧元，属于市面上最低定价药物之一，且已取得英格兰、威尔斯、苏格兰与北爱尔兰等地的正式报销资格。
可这种看似顺风局的情况下，Lytenava带来的收入，也不过140万美元。不要忘了，扣掉营收成本，毛利只剩下6万美元。
进入美国市场势在必行。只是，紧张的现金储备、FDA模糊的态度，都让Outlook能否发起第四次冲锋变得可疑可议起来。
H.C. Wainwright在1月5日将Outlook的目标股价从1美元下调至0.5美元。而随后的走势表明，Outlook想要收复失地很是艰难。
1月6日，Outlook紧急任命新的战略与业务发展副总裁，来领导业务发展战略，包括战略合作、对外授权机会和发展计划。
这家眼科Biotech是绝地反击，还是委身巨头，抑或是就此沉寂？答案看起来不需要等太久。
参考资料：
1.Regulatory tracker: Outlook Therapeutics' ophthalmic bevacizumab hit with another FDA rejection；Fierce Pharma
2.US FDA declines to approve Outlook's eye disease drug for second time in 2025；Reuters
3.Outlook Therapeutics drops 80% on CRL for BLA for wet AMD asset；Seeking Alpha
4.FDA issues third rejection of bevacizumab to treat wet AMD；Managed Healthcare Executive
5.Outlook Therapeutics® Receives European Commission Marketing Authorization for LYTENAVA™ (bevacizumab gamma) for the Treatment of Wet AMD；Outlook Therapeutics
6.Outlook Therapeutics Announces UK MHRA Marketing Authorization of LYTENAVA (Bevacizumab Gamma) for the Treatment of Wet AMD；Outlook Therapeutics
7.Third Time's The Charm: Outlook Therapeutics' Lytenava Heads To FDA, Again；Seeking Alpha
8.5 Clinical Readouts to Watch in H1 2026；BioSpace
9.Outlook Therapeutics Reports Financial Results for Fiscal Year 2025；Outlook Therapeutics
10.Outlook Therapeutics（OTLK）：LYTENAVA搶攻歐洲眼科市場；優分析
11.H.C. Wainwright将Outlook Therapeutics目标股价下调至0.50美元；英为财情
12.Outlook Therapeutics Appoints Laura Cantrell as Vice President of Corporate Strategy and Business Development；BioSpace