$北摩高科(SZ002985)$ 北摩需要跨越的三大障碍

一、理清商业模式

这应该是北摩面临的首大障碍，提出这个问题是因为在其中报或者年报中的核心竞争力分析部分，“商业模式好、竞争格局优，耗材特征令公司产品受益于增量市场和存量维修保障市场”雷打不动地牢牢占据着第一条的位置。那究竟何为商业模式？遗憾的是截止目前，这个舶来品尚未有明确的定义。追根求源，其首发于管理学大师德鲁克提出的三个经典问题：谁是我们的客户？客户认为有什么价值？我们如何以合适的成本为客户提供价值？在管理学的课堂上，被引用最多的是《商业模式新生代》中关于商业模式的叙述，即商业模式是一个概念性的工具，包含一组元素及其相互之间的关系，描述了一个组织是如何创建、交付并捕捉价值的，并将商业模式细分为9大模块：价值主张、客户细分、渠道、客户关系、收入流、关键资源、关键合作伙伴、关键活动和成本结构。这个概念的确很经典，但却又很容易让人陷入摸头不是脑的尴尬，因为这套概念体系过于专注细节而很容易让人忽略商业模式之间的核心差异。

其实咱们作为投资者，厘清拟投公司的商业模式是做足功课的第一步，股神巴菲特也是对商业模式极度关注并将优秀的商业模式视为复利增长的引擎。那究竟咱们应该如何把握似乎无从下手的商业模式呢？其实很简单，咱们可以将其化繁为简为两个部分：商业逻辑与狭义商业模式。所谓的商业逻辑就是由“价值创造、价值传递与价值变现”这三个商业环节构成的商业闭环。价值创造就是提供满足客户需求的、有吸引力的产品或服务；价值传递就是将产品或服务顺畅地送达到客户手中；价值变现就是获得真实的收益。而狭义的商业模式就是三类，即：To C；To B和To G。

按照上面的分析，我们再来看看北摩自述的商业模式是否真的好。针对三个环节，北摩在价值传递与价值变现环节存在着明显的故障，价值传递的问题主要体现在民品销售环节，价值变现的问题集中体现在庞大的应收账款。当然北摩在价值创造环节也有可能存在问题，根据公司提供的公开信息，其研发实力与技术储备应该是不错的，只是非常有可能存在技术与市场脱节的问题导致公司无法及时响应并开发出符合客户需求的产品。说到狭义的商业模式，北摩的主要客户是军方，说到底是个To G的生意，其重点提到的耗材特征其实主要应该是用于To C的生意中，因为就算是耗材，军方的采购依然要经历严格的立项、审批、招投标等较长周期的过程且具有很大的不确定性（公司的业绩持续下滑就是明证），不像个人消费者今天喝了一杯奶茶，明天继续来一杯那样的随意且现款支付，所以用To C的逻辑来描述To G的生意属于对模式的含混不清，而且公司仅仅用耗材这一单点来叙述整个商业模式好是典型的以偏概全。

二、修复信任赤字

公司自上市以来，就一直被负面舆论萦绕。包括上市前借钱给股东炒股、上市后原股东高位大幅减持、与子公司之间的纠纷、信披违规等，所有这些问题无不指向公司的治理结构存在较为严重的缺陷。作为一家上市的公众公司，不可避免地会被投资者拿着放大镜去发现内部存在的问题，这是市场经济的使然。从被爆出的这些负面信息来看，习惯了在带着厚重计划经济色彩的军工圈里待着的北摩似乎还没有做好成为一家公众公司的心理准备，公众股东选择将手中的真金白银投给公司是基于对公司的信任，相信公司能帮助他们管好并用好这笔资金，最终为他们带来合理的回报，这也是股份制的核心精髓所在。

但从北摩上市以来的业绩表现与具体的财务数据来看，北摩的管理团队显然辜负了广大公众股东的信任与重托，持续爆出的负面信息无疑拆掉了投资者心里最重要的信任基石，而一旦信任基础缺失，投资者自然选择用脚投票，公司的股票就会长期处于无人问津的状态，而且这些负面信息还有可能导致业务合作伙伴或者关键资源的流失。

三、落地宏大愿景

这是个战略执行的问题。首先，我们看到了公司在招股说明书中规划的三个募投项目没有一个按计划落地带来效益（根据公司2024年年报披露），而募投项目正是公司利用从公众股东手上募集的资金扩大再生产并产生收益继而增加公司内在价值的抓手。其次，公司在招股说明书中就提到了民品拓展的战略布局并在2023年的年报中直接确认将民品业务视为第二增长曲线，在互动易平台上，公司也是反复确认了拓展民品市场的规划与决心，而且公司也的确唯有坚定走向民品业务才是走出军品困境、突破成长瓶颈的必由之路。然而事实是公司上市5年多来，民品业务乏善可陈，在2023年营收占比达到23.01%的高峰后便急速下滑，2024年民品业务同比下滑70.66%，在刚刚公布的2025年中报中，民品业务的披露直接被屏蔽了。

另外，在互动易平台上，当被问到关于民品业务的进展时，回复基本上是“正在关注、正在规划、正在试验、或将”等，且不说和索通发展合作无下文之类的案例了。因为公司管理团队基本脱胎于计划经济，商业化能力这一天生的短板暴露无遗。如果无法将规划落地，公司的业务就注定无法获得突破性进展，公司的既有的技术与研发优势也将因为无法被反哺而渐渐枯竭（2024年年报已披露公司的研发人员减少18.72%）。

上述三大障碍皆属于管理层面，投资者可能会问怎么没有提到老大难的应收账款问题，应收账款是管理问题带来的必然后果，不解决上述管理问题，应收账款无法单点突破被解决。