把地球“量”到毫米——华测导航的星辰大海与脚下泥坑
段永平说过：“好公司就像好西瓜，拍一拍，声音要脆，还要掂着沉。”
今天这颗西瓜叫“华测导航”，我们把它切开，看看瓤红不红、籽多不多、甜不甜。
一、公司画像：一家“把地球数字化”的隐形冠军
一句话总结：用卫星把地球切成毫米级的小方块，再卖给需要精确坐标的行业。
战略口诀：一个核心（璇玑芯片）、两个平台（星地一体增强网+全球化交付）、三大应用（测绘/基建/自动驾驶）。
江湖地位：国内高精度GNSS老二，仅次于北斗星通，但海外增速最快，毛利率吊打同行。
二、财务体检：肌肉多、脂肪少、但血管里有点“糖”
收入曲线：2020-2024年复合增速24%，2024年32.5亿元。
利润曲线：同期净利复合增速30%，2024年5.83亿元——典型的“增收更增利”。
体脂率：毛利率58%，净利率18%，费用率连续三年下降，成本控制像健身达人。
隐忧：应收账款9.6亿≈1.64倍净利润，相当于辛苦一年赚的钱还在别人口袋里；好在经营现金流6.6亿，回款不算太差。
三、护城河：两块“硬石头”+一条“软护城河”
璇玑芯片：自研、全星座全频点、1cm精度、成本比外购低20%-30%。芯片这玩意儿一旦量产，边际成本趋近于零，对手想追得先烧三年钱。
星地一体增强网：地基CORS站+星基GEO卫星，沙漠、海洋、城市峡谷全覆盖。Trimble也有类似网络，但华测在中国本土站点多、更新快。
软护城河：浙大系技术团队平均在岗10年+，董事长赵延平持股21%——人稳、心齐、股权集中，决策快。
四、四大业务拆解：谁扛现金流、谁负责做梦
一句话点评：前三头奶牛供奶，第四头可能长成独角兽。
五、行业空间：从“测绘小圈子”到“万物坐标系”
GNSS全球市场：2033年5800亿欧元，年化9.5%。
中国高精市场：2023年214亿元，年化29%，北斗三号政策+国产替代双轮驱动。
自动驾驶增量：2025年L3渗透率26%，单车1500元，中国惯性导航市场134亿；远期100%渗透对应570亿。华测已卡位小米、百度、哪吒。
六、对手扫描：国际巨头 vs 国内小弟
结论：Trimble像诺基亚N95，大而全；华测像早期iPhone，小而锋利；其余国产厂商还在做“功能机”。
七、公司治理与董事长“小动作”
减持：2023年两次减持合计套现约2亿元，被监管点名。但2025年4月又增持2万股——“卖大买小”，更像个人理财而非看空。
质押：最新质押777万股，占总股本1.4%，平仓线远着呢。
董事会：三名独董分别来自会计、工程、金融背景，符合芒格说的“多元思维模型”。
八、风险清单
技术迭代：如果明年高通出一颗5nm GNSS芯片+AI融合算力，璇玑可能一夜变老。
Trimble价格战：北美市场若降价20%，华测海外77%毛利率瞬间失血。
应收账款：政府客户验收周期长，坏账计提一旦超预期，利润表直接变脸。
九、估值与买卖区间（用彼得·林奇PEG法粗算）
2025E净利7.4亿 → PE≈25倍（188亿市值）
PEG=PE/增速=25/27≈0.93 <1 → “合理偏低”
Trimble给25倍但增速只有8%，华测增速27%，理应享受溢价。
个人心理买卖区：30倍以下分批买，45倍以上开始减仓。
十、结尾彩蛋：把投资当种地
芒格说：“想得到某样东西，最可靠的方法是让自己配得上它。”
华测配得上更大的市值吗？——技术配得上、赛道配得上、团队配得上。唯一需要等待的是时间把应收账款变成现金、把自动驾驶定点变成收入。
如果你愿意用三年时间去换别人三个月的焦虑，那么现在就可以开始挖坑播种；如果只想今天种明天收，建议去隔壁大棚看看题材股。