湖北三资：凯龙股份核心浓缩版：民爆龙头的全产业链增长逻辑

凯龙股份 (002783.SZ) 是湖北省国资控股的国内民爆行业第四大企业（市占率 8.2%），也是全国唯一覆盖 “合成氨→硝酸铵→炸药→爆破服务→矿山开发” 全产业链的企业。公司以 “全产业链协同 + 爆破服务一体化” 为核心运营逻辑，凭借原料自给、技术领先、区域垄断及国资赋能构筑深厚护城河，2025 年三季度实现营收 25.69 亿元，归母净利润 1.35 亿元（同比 + 20.64%），毛利率 30.89%，盈利质量持续提升。

一、核心运营逻辑

公司核心竞争力源于全产业链闭环与服务一体化转型：上游通过控股子公司凯龙楚兴实现 30 万吨 / 年硝酸铵产能，自给率超 80%，成本较外购低 12%，还外销至行业头部企业；中游拥有 28.1 万吨 / 年工业炸药、1.5 亿发 / 年电子雷管产能，92% 生产线自动化，产能利用率达 85%（行业平均 70%）；下游转型 “民爆器材 + 爆破服务” 一体化，爆破服务收入为炸药直接销售的 4.1 倍，毛利率更高 5-10 个百分点，长协订单占比 65%，形成 “服务带动产品、产品反哺成本” 的增长闭环。

二、产品核心护城河

产业链壁垒：硝酸铵自给与复合肥业务协同，构筑成本优势，毛利率较行业均值高 13 个百分点，形成 “原料 + 产品 + 服务” 三重盈利来源；民爆产品运输半径受限，公司在湖北、新疆布局 “生产基地 + 爆破服务” 网络，湖北市占率超 30%，形成区域垄断。

技术壁垒：累计拥有 490 余项专利，研发投入占比 3.2%（行业平均 1.8%），电子雷管技术达国际先进水平，毛利率超 50%，“5G + 北斗” 智能爆破系统提升效率 40%，主导 14 项国家标准。

区域壁垒：湖北唯一国资民爆企业，享受重大工程招标优先待遇，水路运输成本较竞品低 18 元 / 吨；新疆基地覆盖 “一带一路” 核心区，西藏市场收入同比增长 120%，成为新增长极。

国资赋能壁垒：由湖北省国资委通过长江产业集团控股，纳入省属产业投资体系，获资本支持与资源整合优势，可转债募资 10 亿元用于智能工厂改造已获证监会受理。

三、盈利水平与增长驱动

公司盈利增长主要依赖三大引擎：一是产品结构升级，电子雷管收入占比提升至 45%，成为高利润核心；二是成本管控，硝酸铵自给与智能化生产推动单位成本下降 8%；三是区域与业务突破，新疆、西藏市场快速扩张，爆破服务收入占比达 28.7%，毛利率 38.63%（同比 + 9.52 个百分点）。2025 年上半年扣非净利润同比大增 101.40%，盈利质量显著优于行业。

四、核心增长亮点

未来增长将受益于多重利好：湖北三峡水运新通道、西藏雅鲁藏布江水电站等重大工程带来持续订单；电子雷管 2025 年渗透率将突破 90%，持续贡献高毛利；收购东神天神新增 4 万吨 / 年产能，承诺三年累计净利不低于 1.03 亿元，机构预计 2025-2027 年净利润 CAGR 达 34%。

五、投资核心要点

凯龙股份的核心价值在于全产业链构筑的成本与服务壁垒，爆破服务与电子雷管业务是业绩增长核心引擎，叠加国资赋能与重大工程需求，有望实现价值重估。重点关注其区域市场扩张、高毛利产品渗透率及并购整合进展。