错过海螺，亚泰还有希望吗？
摘要
● 海螺亏损44%退出亚泰
● 亏损退出的还有北方水泥和中信证券。
● 亚泰2023、2024连续两年年报被出具“保留意见”。
● 2025年末亚泰势必会把净资产全部亏光，达到资不抵债的状态。
● 包括创始人宋尚龙在内的公司高管陆续辞职。
● 亚泰的金融、医药两块最值钱的资产，价值不超过150亿，相对于近400亿的负债不到一半。
● 亚泰存在面值退市或重大违法退市风险。
正文 （约3000字）
一、海螺铩羽
1.海螺亏损退出
海螺曾是a股上市公司中知名的炒股高手，凭借对行业的熟悉，曾对同行股票多次短炒长投，鲜有败绩。然而此次对亚泰的投资却吃了大亏：
2021年7月至10月，海螺通过集中竞价交易方式，购入亚泰1.62亿股股份，占其已发行股份的5%，达到了举牌线。
2022年一季度，海螺继续加仓亚泰，持股数量增加至1.72亿股，持股比例增至5.31%，成为亚泰集团的第二大股东。
局势发展至此，海螺似乎志在必得，放言“看好亚泰的长期投资价值”。然而此后的两三年间，市场一直企盼的并购重组并没有发生。没想到最终竟然是海螺在2024年清空所持亚泰股份，黯然退场。
海螺持股的初始成本总共是5.2亿（买入均价3.02元/股），清仓时总共只收回了2.9亿（卖出均价1.69元/股），亏损高达44%。（下图）
2.亏损退出的不只海螺
前十大股东中减持的还有北方水泥和中信证券。
●北方水泥
2015年亚泰定增，以4.15元/股的发行价格向北方水泥、吉林敖东、华安基金、长春城发、冀东水泥、金塔投资共6名特定投资者发行约7.05亿股，募集资金29.26亿元。其中北方水泥（背后是中国建材）认购1.29亿股。此后近10年，北方水泥一股未减，但在2024年四季度突然减持了2,900万股。不知是不是看海螺退出，也对亚泰绝望了。截至2025年季末，北方水泥持股剩1亿股，很有可能会进一步减持。以目前亚泰不到2元/股的价格计算，这10年北方水泥浮亏过半。
●中信证券
2022年三季度，中信证券突然进入亚泰前10大股东，持1.14亿股。两年之后，2024年二季度中信证券又突然从亚泰前10大股东中消失了。可谓来也匆匆，去也匆匆，莫名其妙。2022年三季度和2024年二季度，亚泰交易均价分别为2.56元/股和1.15元/股。照此估算，中信证券也是亏损过半。
二、亚泰摆烂
下面就来看看这家坑了众多大佬的公司，现在烂到了什么程度。
1.非标审计
在我看来，上市公司的年报被出具“非标审计”是非常重大的事件，尤其是国企，其公司治理缺陷已经暴露无疑。亚泰2023、2024连续两年年报审计被出具“保留意见”，然而公司和监管对此似乎都很平静。
更令人费解的是，董事会在年报中对此事的回应，仅仅是“高度重视，加强管理”之类的套话，对于为什么有近11亿元预付账款无法查证，两年了竟然没有任何调查结果。（下图）
我曾在2023年5月6月连发两帖，指亚泰的预付账款有问题。（参见《亚泰集团怪事多》《亚泰预付异常，是否存在造假可能？》）以我之业余都已经看出问题的苗头了，作为审计的中准会计事务所，在2023年年报中才把问题指出来，然后亚泰就在2024年因为中准被监管处罚，更换了会计事务所。中准为亚泰服务了7年，此前一直“合作愉快”。我猜可能是2023年年报之前，监管就已经开始调查紫鑫药业案。中准不敢再继续“配合”亚泰，于是才给亚泰出具了非标报告。
2.资不抵债
现在亚泰的财务状况危急到什么程度？先摆两个数据：
① 2024年亚泰亏损29亿，截至年末，净资产只剩28亿。也就是说，2025年末公司势必会把净资产全部亏光，达到资不抵债的状态。也就是说，到年底亚泰的股票理论上就没有价值了。
② 2024年末，亚泰的长短期贷款合计280亿，净利息支出高达20亿。可见其已处于失血过多，且不具备造血功能，完全是靠输血活着。（这么烂的公司却在银行有无限的信用。由此可见当地政商生态。这也是我从一开始就觉得它最恐怖的地方。）
3.国企老赖
① 亚泰2023、2024连续两年出现未执行法院判决、未偿还借款情形。（下图）作为一家地方国企，这样的情形也是少见。不知道国企当老赖，高管会不会被“限高”？
② 忽悠式回购：亚泰集团承诺于2024年7月至10月以不低于3,000万元不高于5,000万元回购股份。然而，奇葩的是，亚泰堂而皇之的公告此次回购的用途是“出售”（下图）。更奇葩的是，承诺期结束回购实际仅完成不到400万元，为此监管对亚泰采取了责令改正措施。
4.高层换血
●高管降薪20%
2024年1月1日起，亚泰高管集体降薪20%（下图）。我猜这反映了大股东长春国资对亚泰管理层的不满。否则谁有能力给高管降薪20%？
●集体下课
去年3月我曾发帖《亚泰临近变盘，管理层狗急跳墙？》，指管理层有掏空公司的嫌疑。本以为海螺会入主，没想到最终还是老东家长春国资被迫出手。2024年4月至2025年4月，包括创始人宋尚龙在内的公司高管陆续辞职。（下图）不知这是让他们“安全着陆”，还是“先调离后调查”？
●持股限售
吉林金塔是亚泰管理层的持股平台，持有亚泰4.77%的股份，是第三大股东，是大股东长春国资的一致行动人。“吉林金塔投资股份有限公司承诺自 2024 年 7 月 1 日起至 2025 年 7 月 1 日止 12 个月内不以任何方式减持其所持有的公司股份。”（下图）
不知这是不是长春国资在解除管理层职务时采取的“配套措施”？
目前限售期已过，这些集体下课的高管会不会减持，值得密切关注。
三、资产梳理
截至2025年一季末，亚泰集团总资产422亿，总负债395亿。表面上看净资产还是正的，但从亚泰连年巨亏可以看出，它的资产只有账面价值，实际价值早已大幅缩水，目前只有净负债。众所周知，负债大都是刚性的，而不能持续带来现金收入的资产就是不良资产，甚至是有毒资产。
亚泰的业务主要分布在金融、医药、地产、建材四大行业。目前只有金融、医药是盈利的，对应的资产还有价值，地产和建材都是巨亏，只剩负债了。
以下简要梳理一下金融、医药两块资产的价值：
1.金融
亚泰的金融资产，这部分比较简单清晰，主要就是持有的东北证券和吉林银行的股权。2024年这两笔股权合计为亚泰带来投资收益近4亿元，这两笔股权的账面价值近100亿。（下图）根据$东北证券(SZ000686)$ 近期的市值，以及亚泰最近挂牌转让吉林银行股权的价格来计算，这100亿的价值是比较实在的。这也是亚泰最容易变现的资产。
2.医药
2024年亚泰的医药业务营收约18亿，毛利率43%。净利润没有披露。若按净利率10%估计，净利润大约2亿。再按15~20倍市盈率推算，这部分资产的价值大约三四十亿，但变现难度可能比较大。
综上，亚泰的金融、医药两块最值钱的资产，价值不超过150亿，相对于近400亿的负债不到一半。而地产、建材两大板块都在巨亏。当初如果把建材资产卖给海螺，或许海螺能盘活，还能值点钱。现在说什么都晚了，不知道大股东长春国资是否还有回天之数，感觉看不到希望。
四、退市风险
1.面值退市风险
2024年二季度，海螺开始减持亚泰，海螺重组亚泰的希望破灭，亚泰的股价多次跌破一元面值，濒临面值退市。不得已，大股东长春国资指令旗下长发集团出手增持，同时上市公司也发起回购，这才稳住股价。目前亚泰的股价全靠“国资信仰”维持，不知能撑多久？
2.重大违法退市风险
我觉得亚泰财务造假的风险也不是不存在。会计大V马靖昊说：“审计不敢给出标准无保留意见的财报，那肯定属于用钱和用人脉都摆不平的造假。股民一定要知道这一点。”（参见网页链接）
亚泰那至今说不清楚的11亿预付账款，若不是中饱私囊，就有可能是虚增收入。为亚泰服务了7年之久的中准会计师事务所，2024年因为配合紫鑫药业造假，被监管处罚。难保它没有“配合”亚泰。
五、尾声
2022年海螺新晋亚泰二股东，我就发文《海螺举牌亚泰：难啃的骨头？》《敖东亏损退出亚泰，海螺的前车之鉴？》，详细分析了亚泰这个“坑”，并指出最“坑”的地方在于“其背后的生态”，担心海螺会泥足深陷。我当时虽没有低估亚泰的“坑”度，但高估了海螺的能力，忍不住抄了它的作业。三年之后海螺亏损出局，我也愿赌服输。看来“投资不过山海关”真不是开玩笑。