0328发债股——通合科技
一、基本情况
石家庄通合电子科技股份有限公司的主营业务是电力电子行业产品的生产销售，能源电力设备行业。具体业务板块有新能源汽车充电电源、智能电网操作电源、军工/航空航天电源等，分布应用在公共充电桩、换电站、储能充放电站，变电站、电力通信基站、数据中心，航空航天装备、雷达系统等场景。
公司产品拥有一定规模和技术门槛。其中充电电源方面，公司是行业第一梯队，市场占有率约15%左右，产品最早深耕LLC谐振技术路线与双面全灌胶工艺，充电模块效率比行业平均高2%，防护等级达IP67，适应-40℃至70℃的极端环境；电力操作电源方面，建立与国网/南网深度合作，在电力操作电源市场份额达15-20%，稳居第一梯队，也是唯一同时具备20kW/30kW/40kW全系列模块认证的企业；军工电源方面，通过国军标GJB9001C-2017认证，唯一同时为航天科技、航天科工、航空工业三大集团提供特种电源的民营企业，深度参与台达800V HVDC产品研发，适配英伟达兆瓦级机柜供电需求，是国内唯一进入“英伟达-台达”核心产业链的HVDC模块供应商。总体上，公司在几大模块领域均能有一定竞争优势，这也得益于公司统一的电力电子平台，使得公司具备较强的跨领域技术迁移能力。
虽然公司有以上优势，但劣势也比较明显，否则公司市值必然奔向百亿：1、120kW+超大功率液冷模块技术缺失，通合科技目前仅布局40kW/60kW液冷模块，120kW及以上超大功率液冷技术储备不足，尚未推出量产产品；2、储能PCS高压级联技术空白，2000V 高压级联成为大型储能主流，而公司仅布局1500V以下集中式 PCS，2000V技术空白；3、HVDC整机集成与软件平台能力弱，AI 数据中心单机柜功率迈入100kW +时代，800V HVDC整机成为主流，客户偏好“全栈解决方案”，公司若仅停留在模块代工，未来价值空间将被压缩。
以上问题，公司也相应投入资源进行布局，其中高功率充电模块，总投资5.2亿元聚焦120kW-180kW液冷超充模块研发与生产，预计2026年7月量产；2000V储能PCS组建团队研发，已出样品；HVDC整机集成领域，覆盖240V、336V、±400V、800V四大核心电压等级，整机系统最大功率达1MW，发行可转债进行扩产。
总体上，随着公司产品和产能升级，台达代工关系稳固、英伟达800V HVDC需求爆发，换电站建设加速等逐步实现，预计公司2026年会有较快增长。
二、业绩及竞争对手情况
财务上，公司2025年营收15.6亿、同比上涨28.8%，扣非净利润0.3亿、同比上涨79.8%，毛利率24.4%、同比减少3个点，净利率2.6%、同比有所提升，盈利效率一般。按业务板块看，新能源充电模块营收10.9亿元、占比70%、毛利率17.2%；电网电源模块营收2.6亿元、占比16.5%、毛利率40%；定制类电源1.9亿元、占比12%、毛利率45%。资产负债率52.5%、有所提升；存货周转天数91天、应收账款周转天数194天，周转天数均有所下降。总体上，公司业绩优秀，若是公司业务能如期拓展，预计2026年还会有较大提升。
公司市值41.9亿元、TTMPE104.34倍、PB3.48倍；对比竞争对手，其中英可瑞核心业务智能高频开关电源、充电模块、充电桩系统，市值26.03亿元、TTMPE亏损，PB5.1倍；盛弘股份核心业务充电模块、储能PCS，高压快充技术领先，市值137.91亿元、TTMPE31.7倍；科士达核心业务充电模块、充电桩整机、数据中心HVDC、UPS等，市值269.51亿元、TTMPE55.78倍；科华数据核心业务数据中心HVDC、UPS、储能系统，国内HVDC市场龙头之一，市值300.13亿元、TTMPE71.19倍；从市盈率看，公司估值略高；从市净率和市值看，公司估值合理偏低。
三、发债情况
公司发债募集资金5.22亿元，主要投资数据中心用供配电系统及模块研发生产项目，公司通过构建覆盖模块至整机系统的全链条研发及生产能力，预计实现年产能为：HVDC整机系统6,240套，HVDC模块57,000套。项目建成后可有效匹配数据中心对HVDC的持续增长需求，并在高效能供配电方案的技术升级周期中把握市场机遇。总体上项目符合公司和行业未来发展方向。
公司发行转债5.22亿元，若大股东全部参与认购，流通规模预计3.71亿元，规模适中，AA评级。后续还需要证监会同意注册才能发债。今日收盘后转股价值85.7，百元含权率12.46，配售10张所需股数337股。对比金05转债等，粗略估计转债上市价格在160元左右，安全垫7.4%左右。若是市场行情逐步回暖，可能上市价格会更高。
今日先聊到这，
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