一年一倍系列五：原奶周期反转在即，牧场投资价值凸现

$现代牧业(01117)$ $优然牧业(09858)$ $西部牧业(SZ300106)$

原奶价格从2021年9月开始下行，已经下行4年了。相比于前两轮周期2年的下行周期，下跌幅度和时间都更深。奶牛的生命周期是5年，牛犊从出生到泌乳牛需要2年，比生猪养殖周期时间长。而且当前行业亏损面巨大，中小牧场优先淘汰后备牛，保存现金奶牛，导致行业成乳牛占比提升。然而一旦这批成乳牛进入淘牛阶段，后背牛是跟不上的。

换言之，这轮原奶周期一旦反转，幅度有可能非常大。

这轮下行周期的原因无外乎也是供给与需求两个方面：

一是为了实现原奶自供，上游供给从21年开始集中释放。这间接导致当前成乳牛占比高。

二是疫情后，需求不足，奶制品必需品属性开始受到质疑。

在这轮下行周期过程中，产业也有一个显著的变化，就是上游整合加速，集中度大幅提升（这一点类似生猪行业啊），导致行业出清速度变慢。

另一方面，随着养殖水平提升以及进口牛增加，成母牛单产水平也有所提升，这一点也导致了行业出清变慢。

那么未来原奶价格有可能反转吗？

需求方面，前两轮奶价周期反转和经济复苏有密切关系。然而，当前经济复苏仍偏弱是不争的事实，行业需求一直不及预期。2023年和2024年乳制品产量都有2-3%个点的减产。到2025年二季度，乳制品产量终于有了2个多点的增长。这受益于消费政策刺激和消费信心复苏，乳制品成为首批开始复苏的消费品行业。

供给方面，供给的出清始终有反复。今年以来5月之前，每个月出清的奶牛数量平均在3.5到4万头，但到了5月和6月，去化速度放缓，每个月不到2万头。7月以来，去化速度又有所加快，超过5万头。

之所以去化速度反复，这和供需双方博弈有关。肉牛价格下降会导致，出清肉牛收益下降，导致去化节奏变慢。不过8月底以来，肉牛和活牛价格均上涨了8个多点。但肉牛价格上升，同样会有部分牧场产生观望情绪，也会拖延出清节奏。这和生猪的二次育肥对产能出清的干扰有点类似。不过同样，肉牛价格上涨，也会促使部分中小牧场加速出清退出市场。

不过长期来看，随着牧场亏损面扩大，已经达到90%左右，中小牧场的最终出清无法避免。行业距离供需平衡点越来越近。

进一步展望未来，全国各地陆续育儿补贴政策出台，会刺激奶粉等产品的消费需求。另一方面，很多乳企布局深加工产线投产运行。深加工产品对生鲜乳消耗量巨大，比如奶酪对原奶需求比例是1：8，甚至1：10。而且，当前国内外大包粉价格已经倒挂。进口对国内供给影响有限，而且国内乳企和牧场也在探索出海东南亚，消耗国内供给。

供给方面，9-10月份青贮开始（为奶牛储备饲料）。通常情况青贮饲料储备占整体饲料使用量20%-30%左右，将对来年奶牛供给产生重要影响。根据现有调研来看，还有 40% 左右的牧场未准备好收储资金。很多牧场资金紧张，负债率非常高。由于调整时间较长，银行贷款也不像过去那般支持。因此到明年上半年，行业有望迎来集中加速出清。

从饲料成本来看，今年饲料价格下降幅度也收窄非常多。肉牛方面，进口政策也在收紧，牛存栏量持续下降。此外，前期后备牛淘汰过多，加上进口种牛数量下降，也会导致后续单产水平下降。

对于牧场而言，如果原奶周期反转，将享受原奶和肉牛双重周期带来的加持。再加上中小牧场为了自保，加速后备牛淘汰，根据上一轮周期高峰时间计算，这轮原奶和奶牛周期强度将超过生猪周期。