飞鹤刚发财报了，我去年买了两笔一直持有至今，当然现在也还套着呢，我会审视一下当初买入的逻辑变没变。

当时我觉得飞鹤处于去库存的尾声，也带来了中报的不太理想，但是好的方面是股东回报大幅增加，回购不少于10个亿。公司账上现金非常充足，每年分红也很慷慨，有息负债不多，我觉得是一个相对安全的标的。

但是港股的特点也是对上市公司非常苛刻，特别是在市场走熊后，这点是当年没有考虑到的。

看了一下最新财报，2025年全年营收181亿，归母净利润19.4亿，符合之前的业绩指引。海外营收2.3亿，主要是环比提升了109%。

股东回报方面，按照公告回购了10个亿，并派发了10亿的中期股息，本次年报再分红10亿，总股东回报超过了30亿，按照现在不到300亿市值算，综合回报率已经超过10%了，说实话公司是很努力了。

赚多少全给分红了，账上现金以及等价物还有75亿，负债很少，可以拿来回购。

飞鹤的投资价值主要体现在财务风控落地后的机会，乳蛋白核心技术推动从婴儿到全年龄段覆盖以及出海这三点。

先说业绩，整体修复路径明确，去年中期报告时候说主动去库存，从数据上Q3开始修复，下半年实现了企稳回升，完成风险出清，充裕现金流构筑安全边际，这应该是很多之前买飞鹤的人看重的。

第二是以乳蛋白技术为核心，构建全龄营养健康的进化核心 。25年飞鹤发布全球领先“乳蛋白鲜萃提取科技”，实现11种关键乳蛋白原料全面自产。这技术有两个看点：一是真壁垒，高纯度乳铁蛋白、HMOs数据库、全球首个原料溯源系统，全是他们发的，同行短期复制不了；二是能长两条路，对内赋能全龄产品，对外可以做To B原料供应商，稀缺性极高。飞鹤不只是一个奶粉品牌，更是一个掌握乳蛋白核心的技术平台。

第三就是出海，国内奶粉出海不容易的，去年实现了菲律宾的产品上市，计划复制这套打法到越南、印度尼西亚；在加拿大进驻1600余家商超，而且加拿大的工厂也获得了当地生产执照，通过了美国FDA初审。

短期来看，财务风控落地后，持续能维持6%+的股东回报就满意了。长期价值还得看乳蛋白技术，目前行业很多乳企的原料还要靠进口，这是其他乳企短期难以复制的技术壁垒。同时全龄营养，叠加全球化拓展打开成长空间，另外就是海外这块看看能不能突破。

如果这几条路走通，飞鹤就不只是一个吃股息的价值股，而是一个手握“核心乳蛋白技术”的技术平台，估值逻辑该全面向上重估了。$中国飞鹤(06186)$