海伦司（09869.HK）

1、公司简介
海伦司国际控股有限公司（下称 “海伦司”）创立于 2009 年，创始人徐炳忠，总部扎根湖北武汉，是国内平价小酒馆赛道的开创者与龙头企业，于港交所挂牌上市后成为 “港股小酒馆第一股”。品牌核心定位 “年轻人的线下社交空间”，精准服务 18-35 岁学生群体与年轻职场人，凭借 “低价酒饮 + 无压力氛围” 的差异化优势，长期占据平价酒馆市场主导地位，被行业称为 “酒吧界的蜜雪冰城”。
1.1 核心业务与定位
主营业务聚焦连锁酒馆运营，以自有品牌酒饮为核心竞争力，搭配高性价比佐酒小食，打造 “无最低消费、无强制推销、允许外带小食” 的松弛社交场景。自有产品矩阵涵盖啤酒、果酒、预调酒三大品类，经典款啤酒售价低至 6.99 元 / 瓶，第三方酒水售价比传统酒吧低 35%-67%，客单价长期稳定在 70-80 元区间，同时延伸特许经营、供应链服务、品牌联名等配套业务，形成完整产业链闭环。
1.2 经营规模演变
上市初期进入加速扩张期，门店总数快速突破 700 家，直营模式占绝对主导，覆盖全国 200 余座城市，会员规模迅速突破千万级。后续受外部消费环境波动影响，开启低效门店优化并推出 “嗨啤合伙人” 模式，经过数年调整，截至报告期末，全国门店总数稳定在 583 家（最新核实数据），其中直营门店 109 家、合伙人门店 474 家（含特许合作），合伙人模式门店占比达 81.3%，形成 “一二线城市树标杆、下沉市场扩规模” 的布局格局，累计注册用户超 1500 万，核心会员复购率维持在 40% 以上。
2、股权与治理结构
2.1 股权架构
创始人徐炳忠通过直接及间接持股成为公司实际控制人，股权集中度较高，确保经营决策高效与战略一致性；机构投资者持股占比约 15%，主要为北向资金及消费赛道公募、私募基金，无央企或国企背景，股权结构简洁纯粹。报告期内，因市值及流动性指标调整，公司曾短暂退出部分指数成分股，短期内机构资金参与度有所波动，但未影响核心经营决策。
2.2 治理体系与资本运作
公司治理架构围绕 “总部 - 区域 - 门店” 三级管控体系展开，总部负责战略规划、供应链管理、产品研发及标准化输出，区域团队聚焦运营督导与本地化适配，门店实行 “标准化管理 + 灵活经营” 模式，既保障品牌一致性，又能应对区域消费习惯差异。上市以来未进行大规模再融资，主要依靠内生经营现金流支撑扩张与运营，财务结构稳健，期间曾推出股息派发计划，体现对盈利稳定性的信心与股东回报意识。
3、商业模式
3.1 全链路布局与运营效率
深耕 “平价小酒馆 + 微醺社交” 细分赛道，避开高端酒吧高客单竞争与传统大排档低品质短板，精准捕捉年轻群体 “花小钱享社交” 核心需求，通过自有酒饮研发、规模化采购、轻资产扩张构建行业难以复制的优势。上游与国内头部酒厂深度合作，自建生产标准体系实现自有酒饮规模化生产，砍掉中间经销环节，采购成本较行业平均低 20%-30%；中游搭建全国性中央仓配网络，数字化系统贯穿供应链全链路，保障供货稳定与可视化管控；下游采用 “直营 + 合伙人” 双轮驱动，直营门店主打品牌形象与标准输出，合伙人门店快速渗透下沉市场，降低扩张资金压力与风险。
单店运营模型成熟，直营门店日均销售额稳定在 7700-9000 元，合伙人门店因下沉市场客群消费能力差异，日均销售额约 4200 元，虽单店收入低于直营，但投资成本更低，回本周期约 3 年（直营为 12-18 个月），具备商业可行性。通过优化门店动线、提升员工人效、压缩租金成本等举措，单店运营利润率持续改善，成本控制与运营调整能力突出。
3.2 核心业务与盈利结构

表1 核心财务表
近五年营收经历 “快速增长 - 阶段性下滑 - 企稳回升” 周期，报告期内全年实现营业收入 5.5 亿元，其中直营门店营收 2.8 亿元，合伙人及特许经营业务营收 2.7 亿元，两者几乎平分秋色，合伙人模式已成为重要营收支柱；分产品来看，自有酒饮销售收入 4.1 亿元，占总营收 74.5%，第三方酒饮及小食收入 1.4 亿元，占比 25.5%，自有产品核心盈利地位稳固。
盈利状况随营收周期波动，期间曾出现阶段性亏损，后通过战略调整实现扭亏为盈，报告期内归母净利润 3000 万元，经调整净利润 7600 万元，净利率提升至 13.8%。扭亏核心得益于三方面：一是毛利率持续提升，直营酒馆毛利率从 70% 增至 74%，自有酒饮毛利率高达 80.2%，依赖供应链优化与规模效应；二是成本管控成效显著，租金、人力等核心运营成本同比下降 36%-47%，费用率持续优化；三是非经常性支出减少，门店减值、资产处置等损失收缩。整体毛利率长期稳定在 60% 左右行业高位，不同业态中，直营门店毛利率显著高于合伙人门店，主要因选址更优、运营效率更高，且合伙人门店需预留部分利润空间。
3.3 核心竞争力
核心竞争力集中在三大维度：成本壁垒上，自有酒饮高占比、规模化采购与统一仓配实现成本最优，轻资产模式降低固定资产投入，标准化管理压缩运营成本；场景与品牌壁垒上，“无压力社交 + 极致性价比” 定位深入人心，无低消、无推销、允许外带的政策契合年轻群体心理，多年深耕积累深厚品牌认知，成为年轻社交首选之一；扩张与运营壁垒上，合伙人模式形成成熟标准化输出体系，从选址到督导全程一站式支持，数字化系统覆盖全产业链，实现数据驱动决策。
3.4 潜在风险
需求端与年轻消费意愿、夜间经济活跃度高度相关，受宏观经济与消费环境影响大，曾出现同店销售下滑问题；平价赛道门槛低，区域品牌、跨界玩家涌入加剧同质化竞争，中高端品牌向下渗透进一步挤压市场；合伙人门店占比提升加大品控与服务标准化难度，部分门店存在品质不稳定、盈利不及预期的闭店风险；核心客群以学生及年轻职场人为主，消费能力有限、价格敏感且生命周期短，学生毕业后易流失，品牌需持续吸引新年轻用户。
4、行业分析
4.1 行业规模与发展阶段

表2 核心成长指标表
国内酒馆行业近五年呈现 “稳步增长 - 结构优化” 态势，市场规模从千亿级向更高量级迈进，年复合增长率 5%-8%，已从零散化、粗放式发展进入品牌化、连锁化、规范化成熟阶段，连锁化率从不足 5% 提升至 15% 以上，但仍低于餐饮行业平均水平，头部集中趋势逐步显现。监管政策日趋完善，食品安全、消费合规要求收紧，小型不合规门店加速出清，行业资源向优质头部品牌集中。
4.2 竞争格局与行业趋势
竞争格局呈现梯队化特征：第一梯队为全国性连锁品牌，海伦司凭借门店规模、性价比优势稳居平价赛道龙头，COMMUNE 等品牌聚焦全时段 “餐 + 酒” 模式，主打白领客群形成差异化；第二梯队为贰麻酒馆、胡桃里等区域强势品牌，依托特色场景与本地化运营深耕市场；第三梯队为大量本地个体小酒馆，缺乏品牌效应与标准化运营，生存空间持续被挤压。整体行业 CR3 低于 15%，市场格局分散，头部品牌仍有整合空间。
行业未来趋势清晰：结构上，连锁化率持续提升，门店从单一饮酒场景向 “酒 + 餐 + 娱乐” 全时段运营延伸，对冲夜间时段风险；客群与产品上，客群向年轻白领、家庭小聚多元化延伸，产品端低度化、健康化、个性化成为主流，自有酒饮研发成核心竞争力；运营与模式上，数字化运营全面普及，私域会员管理、智能门店系统成标配，扩张模式从重资产直营向 “直营 + 加盟 / 合伙人” 轻资产转型。
4.3 公司行业地位与竞争态势
海伦司作为平价赛道开创者与龙头，门店数量、品牌认知度、供应链规模均行业领先，下沉市场布局先发优势明显，但在单店盈利质量、客群结构升级、全时段运营能力上与中高端品牌存在差距，且面临赛道玩家增多、同质化竞争加剧、下沉市场需求波动等挑战。
5、财务状况分析
5.1 利润表与盈利能力

表3 利润表

表4 盈利表
近五年营收呈现 “快速增长 - 大幅下滑 - 企稳回升” 波动态势，上市初期受益于门店扩张实现爆发式增长，后续受门店收缩、同店销售下滑影响阶段性下滑，经战略调整后逐步企稳，降幅收窄，展现底部复苏迹象。分业务看，直营门店营收随结构优化企稳，合伙人业务持续增长成为复苏核心驱动力。
盈利能力表现突出，毛利率长期维持 60% 左右行业高位，核心得益于自有酒饮高毛利优势，显著优于行业平均；净利率经历 “盈利 - 亏损 - 扭亏” 周期，报告期内扭亏为盈至 13.8%，主要依靠成本管控与非经常性支出收缩。期间费用率先升后降，前期扩张导致费用增加，后期精细化管理实现优化，销售费用、管理费用率均下降，运营效率持续提升。
5.2 资产负债结构

表5 资产负债
总资产规模随经营周期波动，报告期末总资产 12.58 亿元，资产结构以流动资产为主，货币资金储备充足，能充分覆盖短期运营与扩张需求；存货周转效率高，主要为酒饮及小食库存，周转天数合理，无明显积压；固定资产占比低，以直营门店装修、设备为主，轻资产运营特征明显。
负债端控制优异，报告期末总负债 2.60 亿元，资产负债率仅 20.7%，远低于行业 35%-50% 的平均水平，几乎无有息负债，财务结构极为稳健；流动比率、速动比率处于安全区间，短期偿债能力极强，无流动性风险；所有者权益规模稳步增长，资本实力持续增强，抗风险能力突出。
5.3 现金流表现
经营活动现金流净额与净利润走势基本一致，亏损期间阶段性下滑，扭亏后同步改善，报告期内净额为正且与净利润匹配度高，主营业务造血能力恢复，盈利质量扎实。投资活动现金流净额长期为负，主要用于直营门店扩张、供应链升级、数字化系统建设等资本性支出，近年投资趋于理性，聚焦优质门店与核心能力建设。筹资活动现金流净额整体为负，主要用于偿还少量借款与股东分红，上市后未大规模再融资，对外部融资依赖度极低，财务结构独立。
5.4 财务亮点与风险
财务亮点集中在四方面：财务结构稳健，低资产负债率、无有息负债压力，抗风险能力强；毛利率长期居行业高位，自有酒饮核心盈利优势显著；经营现金流与净利润匹配度高，盈利质量扎实；费用管控能力突出，精细化运营成效明显。
潜在财务风险包括：营收受消费环境影响波动大，盈利稳定性有待提升；部分合伙人门店盈利不及预期，可能引发应收账款回收风险；下沉市场消费需求波动，影响整体营收与利润；酒饮产品存在保质期风险，需加强库存管理。
6、行业对比分析
6.1 核心指标对比
与同行业上市公司及头部连锁品牌相比，海伦司核心财务指标差异化显著：自有酒饮毛利率 80.2% 位居行业前列，显著高于行业平均；资产负债率仅 20.7%，远低于同行 35%-50% 的水平，财务安全性更强；但在营收规模、单店营收、客单价等指标上低于中高端连锁品牌，反映平价赛道与中高端赛道的本质差异。
经营指标方面，门店数量稳居行业第一，下沉市场布局优势明显；单店日均销售额、坪效低于 COMMUNE 等中高端品牌，但高于区域小型连锁；回本周期上，直营门店回本效率行业领先，合伙人门店略长于行业平均，但低投资成本仍具备竞争力；会员复购率维持在 40% 以上，高于行业平均，品牌用户粘性较强。
6.2 优劣势总结
优势在于平价赛道先发优势与龙头地位稳固，品牌认知度高；供应链规模效应显著，成本控制能力行业领先；财务结构稳健，抗风险能力强；合伙人模式下沉市场扩张效率高。劣势集中在客群结构偏年轻化，消费能力有限，客单价提升空间不足；单店盈利质量低于中高端品牌；全时段运营能力有待加强，依赖夜间消费场景；合伙人门店品控与盈利稳定性需持续优化。
7、结论与展望
海伦司作为国内平价小酒馆赛道的开创者与龙头企业，凭借 “极致性价比 + 无压力社交” 的差异化定位，依托自有酒饮高毛利优势、成熟的供应链体系与 “直营 + 合伙人” 双轮驱动模式，在下沉市场占据先发优势，经过数年战略调整后实现扭亏为盈，财务结构稳健，抗风险能力突出。
行业层面，酒馆行业连锁化、品牌化趋势明确，小型不合规门店加速出清，头部集中趋势逐步显现，平价轻社交赛道仍有较大增长空间，但同质化竞争加剧、消费需求波动等外部挑战不容忽视。公司层面，合伙人模式虽推动规模快速扩张，但品控管理、盈利稳定性仍需持续优化；核心客群生命周期短、客单价偏低的问题，需要通过产品创新、场景延伸逐步破解。
未来发展关键在于三大方向：一是深化供应链整合与产品创新，持续提升自有酒饮占比与毛利率，丰富低度化、健康化产品矩阵；二是优化合伙人模式运营，加强品控督导与赋能支持，提升下沉市场门店盈利稳定性；三是探索全时段运营与客群升级，拓展年轻白领消费场景，适度提升客单价，降低对单一客群与夜间时段的依赖。若能有效应对上述挑战，公司有望进一步巩固行业龙头地位，充分受益行业集中度提升红利。