$绿城中国(03900)$ 绿城最近跌了好多，核心还是绿城去库存产生了阵痛，而2025年下半年楼市继续往下走，对绿城整体现金回流，拿地指标和节奏，销售流速都产生了影响，地产是周期股，解决问题的根源是楼市复苏。
先说一下绿城的业绩，2025年绿城大概新货结算利润在90亿，老库存卖了338亿，产生结算亏损40亿，所以毛利润率就显示百分之12，一块确实赚钱一块确实亏钱，一进一出，最后百分之12。那么2026年绿城的结算，在公告中已经剔除了跟投，这一块本来按照@开心的小白兔 预测24年赚了120亿，踢除跟投，还有102亿，但是实际结算751亿， 这一块目前预估80亿，也就是比预先少了20亿，结算周期也有影响，部分精装修项目要到27年年底才交付。
我再说一说我理解的计提，2025年卖了338亿，产生计提亏损40亿，也就是去库存用了力产生的亏损，销售100亿大概11.8亿，而目前老库存剩下1150亿，李俊总说的，25年底总共2300亿，刚好剩下一半是老库存，而今年年中是不到1400亿，下半年卖了148亿，为啥只有1150了，因为计提了，计提了，老库存计提了。所以这一块最忌讳重复计算。那么剩下的1150亿毛估估600亿权益还会亏多少利润。按照去年的套用计算135亿，这一块不悲观不乐观，其实有些项目没亏那么多，因为有些商改住，比如长沙凤起麓鸣，不是说不亏，是少亏，比如后期和政府置换出百亿的地，这些都是少亏的方法。第二个，我们切记不可重复计算，135亿，你要么销售结算亏损，要么计提，这两个怎么弄，最后加起来都是135亿。当然，这个135亿也是不靠谱的，比如2024年底，1600亿不到库存这个亏损数字是135+40+49=224亿，2025年是搞掉了89亿，是一个动态变化的过程。搞掉就是促销。所以这个135亿也是假设1150亿的600亿权益里未计提销售所需要产生的亏损，也没考虑商改住，政府置换土地产生的少亏，都是毛估估。说了这么多，还是要强调一下，老库存结算亏损+计提是一个固定的量，不可重复计算。好了，回到2026年，我们假设销售200亿，结算亏损就是23.6亿，继续计提30亿（拍脑袋），也就是老库存货值变为1150-200-30*2（因为30是权益）=890亿，那剩余亏损是多少呢，135-23.6-30=81.4亿。到这里大家肯定看出来哪里不对了，就是这个135亿，是不是算多了，因为2025年你计提了49亿，这块49亿里边是否要算进去一部分，如果全部算进去就是89亿，那到26年底就是32.4亿，如果算29亿进去，那么现在就只剩下106亿，到2026年底，就只剩下52.4亿。
第三个问题，减持力度会不会持续这么大，首先，你要知道，结算亏损去库存，肯定是从容易去库存的开始卖，这一块大概200亿，也就是2026年老库存结算亏损23.6亿的来源，第二块不好卖的500亿（权益250亿，楼市复苏后会各种方式方法解决，类似建发25年底的300亿权益），未来算6折销售，亏100亿极限了，可能这一块2025年已计提的49亿（不然从哪里计提？不可能在已售上计提，如果这么算就剩下51亿），第三块400亿小镇，其中200亿和政府勾兑，保个本，200亿未开发，公司土地款自己垫进去15亿，全部计提好了。100+15+23.6=138.6，和之前的135基本也是对上了，就看25年的计提49亿里边有多少算进去了。大家看到这，又要再强调一遍，不能重复计算，计提加结算亏损是一个固定值，不可重复计算。所以像难销售的这块，你只有打折卖了，才会体现在结算亏损上，没有那么容易，只能说按照市场价格变化，审慎原则，先计提一部分后边卖了结算再亏损一部分，再强调一遍，不可重复计算。所以这个减值不是我们想的，一口气全部减值掉，也是一个循序渐进的过程，不然保利这样的浓眉大眼的也能搞成负资产。中海华润也会一直出不来利润。
好了，预期降低了，又跌到190多亿市值了，我这几天也和吃了苍蝇一样，心里憋得慌，被市场带情绪感染。我们冷静冷静，再捋一捋绿城，2026年结算80-85亿（考虑到精装修交付晚，一部分到27年交付），再结合公司今天发布的已售未结751亿（剔除跟投百分之15），当然22-24年的货目前还有300亿，如果卖了，也能贡献一点点利润，影响不大。那么26年结算老库存亏损大概23.6亿，我们毛估估算他计提前利润83.6-23.6=60亿。这个数字2025年是50亿，后边又计提了49亿。那么剩下的就是看2026年还需要计提多少，这一块都会在500亿难销售货值中产生对应权益250亿，建发360亿权益计提了36亿，绿城以此类推，250亿权益计提可能是25亿，那2026年利润是60-25=35亿。如果这一块2025年已经计提29亿，100-29-35=36亿，这36亿要在销售后结算的时候才能产生老库存亏损。
总之，没有无穷无尽的计提，也没有不打折卖出去的库存，但是很多货需要去化结算才会产生老库存亏损。引用发布会耿总的话：2026年绿城利润还是有一定压力，但是过去几年绿城拿地和销售做的很好，权益也高，未来净利润肯定会改善。
最后总结一下发布会的内容
1，2025年销售金额是1534亿，权益1043亿，2026年的销售目标为1300亿，25年绿城拿地的权益是百分之85，26年估计也差不多，1300亿如果老库存是200亿，权益120亿，那么新库存加上22-24年的就是1100亿，权益920亿，也就是总的权益是持平的。没有下滑。当然这一块跟投要不要剔除，怎么统计就不知道了，但是毛估估，920亿，600亿算45亿净利润，320亿新开拓的算35亿净利润，合计80亿净利润。
2，2026年拿地目标1000亿权益，今年除了前两月0拿地，后边估计是平均的，边卖边买。
3，老耿说的，绿城这几年拿地权益高，销售好，虽然2026年利润仍然有一定压力，但是随着计提和老库存的减少，未来净利润肯给改善。
最后说，绿城到25年底总的货值2300亿，其中21年以前1150亿，22-24年250亿，25年后900亿，建发25年底总的2200亿，21年以前400亿，22-24年900亿，25年后900亿。但是如果考虑权益。绿城21年以前600亿，22-24年200亿，25年后765亿，建发21年以前300亿，22-24年估计700亿，26年以后700亿，也就是说25年以前绿城的权益800亿，建发是1000亿，半斤八两。建发也需要埋头去库存。
绿城建发滨江可是目前最透明的开发商了，滨江的杭州去年受冷也明显，华润中海保利只是不愿意去动那个老库存罢了，金茂越秀今年都要加大力气去库存，结算亏损也不会少。
所以真正走出来的绿城是其中最好的之一，而且路径很清晰，能说的明明白白。
2026年个人认为新房市场是前低后高，尤其是四季度楼市会有较为体感的复苏。
整个行业最重要的还是新房市场复苏，当然，对于绿城，滨江，建发，金茂，越秀这些会更明显，但是综合战斗力，拿地销售情况，长期品牌优势，长三角的区位优势，绿城肯定能更先跑出来，拿对地，做一成一。@忍冬花cbo @管我财 @莫南 @EPS增长和股东回报 @小马过河_老陈