黄金股系列文章2：澳大利亚上市的金矿企业West Wits Mining Ltd (ASX: WWI)

估值亮点：

单位资源估值低（权益口径）：MRE≈5.0Moz @ 4.66 g/t，公司权益提升至74%后，对应权益资源≈3.7Moz。按当前市值约 A$149m 推算，市值/资源≈US$29/oz。

阶段性重估空间：建设（早期动员）阶段~正向试产过渡的临界期。按建设（早期动员）阶段的金矿开发商估值 US$60–120/oz，存在显著的上升潜力。

规模与潜力：Qala Shallows 目标稳态年产≈70koz（12年）、LoM 17年合计≈944koz；公司「Project 200」中长期旨在将WBP扩容至~200koz/年级别。

阶段定位

许可齐备开始施工动员：“All permits are in place，项目 ready for mining”；并已与关键供应商签订/拟定核心合同（含代加工）。公司时间表为2025-10 首矿/出矿、2026-03 首金（经Sibanye Ezulwini工厂代加工），随后 2026-27 年逐步爬坡至稳态。

融资落地推进：

两家南非银行的ZAR 875m（~US$50m）高级贷款已签署贷款文件/最终信审通过；另有 Nebari US$12.5m 贷款批复；2025-09-14 以0.04AS$配售 A$17.5m 补充建设与营运资本。 –资金共同支持加速投产，基本可以认为开工建设的资金已经到位。

成本与资本强度

资本峰值低：更新DFS披露 Peak Funding≈US$44m，回收期约8个月（自峰值资金期末起）。为何资本强度低：采用与 Sibanye-Stillwater 子公司 Ezulwini 的代加工协议（toll treatment），无需自建大型选厂/尾矿库，矿石约40km卡车外运处理，显著压低初始资本与建设复杂度。--这种方式风险小，可以快速产生现金流回报。

运营成本：AISC（LOM）≈US$1,289/oz，稳态期AISC≈US$1,181/oz（处于全球曲线的较优分位）。

项目概览

名称/位置：Witwatersrand Basin Project（WBP）—Qala Shallows，位于南非约翰内斯堡西缘传统金矿带；矿权/合规完整，项目“turn-key ready”。

资源与矿山计划：WBP MRE≈5.0Moz @ 4.66 g/t；Qala Shallows Run-of-Mine库存≈1.03Moz @ ~2.98 g/t（含推断），JORC 储量≈384koz @ 2.6 g/t。 开采方式：浅部至中深部地下矿（decline进入，常规分段/留矿式采法），逐级形成多个工作面。

项目权益：公司2025-08 完成回购，权益由66.6%升至 74%；其余为BEE 合作方，符合南非本地化与赋权政策要求。

Q&A：

1、wwi这个矿好像没有自己选冶厂，是个问题。金价一涨，这种卖原矿石的就没有话语权，相对于选冶厂。因为很多小金矿就冒出来了，选冶的需求很大。”

仔细研究了一下这个问题，没想到还挖出宝来了。

下面是Ezulwini 加工厂100 km 范围内主要金矿与分析，应该回答这个问题了。另外为啥说挖到宝了，懂的应该都懂了。

那为啥Sibanye-Stillwater把Ezulwini工厂开放出来给WWI做外协加工？

1、 Sibanye-Stillwater附近的两个大矿都自建的加工厂。

2、Sibanye-Stillwater在这个地区还有个Cooke金矿，2017年转维护阶段了，还有1.6Moz资源量的尾矿金交给DRDGOLD（也属于该公司，尾矿的处理工艺和矿石不一样，所以新建的尾矿提取金处理厂）处理了。这个矿原来配套的两个处理矿石的加工厂就闲置了，其中Cooke 处理厂承接一些Sibanye-Stillwater附近金矿的处理，而Ezulwini则开放出来搞代工。 WWI与 Sibanye-Stillwater 的 Ezulwini 签署付费加工协议，按协议将 Qala Shallows 矿石运往其现有加工厂处理，月度处理配额可从 ~15kt 提升至 ~54kt（分阶段）。

Sibanye-Stillwater是8B$的大矿企，其中南非的Gold operations 对集团 Adjusted EBITDA 的贡献为 45%，主要都集中在WWI的矿的周边。

注：我不是单调个股没必要搞这么深的研究，这次是大V出来质疑了一下，本来想讲一下如下大道理，后来感觉问问题可以拍脑袋，但是回答问题不能拍脑袋。所以就仔细研究了一下，没想到还搞出来加仓的冲动了。

“没厂确实是一个问题，但是也降低了初始资本投资和股权融资稀释的风险。我买金矿首重单矿资源量和品位，因为黄金即使开采的慢，如果金价在涨，开采慢也不是啥大的坏处（为啥茅台生意是顶级的，就是库存酒时间卖不出去变成了年份酒竟然能增值，一般的企业生产出来的产品不卖掉是要贬值的）。2、就是能活下来，就是能尽快产金形成现金流。相比于大规模投资建厂，我还相对偏向能快速卖矿产生现金流的，等积累到一定程度再自己投资建厂内生发展。当然这个矿肯定比不上已经规模产金且还在大规模扩展的高品质矿，问题是这些矿难碰到好价格啊”

点评：WWI感觉上是在小马拉大车，对其预期不要太乐观，可能会走得比较坎坷，当然成了就NB了。至于为啥不10亿$+直接把矿卖给 Sibanye-Stillwater这个大矿企，或者给20%股份把Cooke和Ezulwini两个加工厂买下来大干快上。我也不清楚，估计利益没谈拢，或者有个小矿企成长的梦。至于Sibanye-Stillwater为啥不趁机要挟一下，不卖给我或者让我入股，就卡脖子加工费漫天要价，就真不知道了。

黄金股系列文章1：澳大利亚上市的金矿企业Theta Gold Mines Ltd (ASX: TGM)

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