黄金股系列文章3：加拿大/美国上市的蒙古国最大的金矿企业Steppe Gold Ltd (STGO)
估值亮点： 1、做为蒙古国领先的已经规模量产金的成熟纯金矿企业。当前市值4亿加币，EV/资源量oz≈90$/oz AuEq，这个估值不能算很低估。但是STGO的ASIC很低不到1000$（不是西方发达国家的2000$+/oz），金价上涨利润弹性更大，另外2027年快速扩产量到140K AuEq，理应有更高的估值上涨空间。
2、若蒙古焦煤(00975) 合作的$ERDENE RES ORD(ERDCD)$在“首金→达产”时段的~C$450–470m市值主要来自单矿BK（只有50%权益），那么STGO 在拥有“已在产平台 + 已经扩产 + UK相邻更大规模的探矿权”组合前提下，显现更相对低估。
运营矿山全部在蒙古国：
1、ATO（金银多金属，100%）：东多德省，露天采；一期为氧化矿堆浸，二期（硫化矿浮选）在建，Phase 2 在2021 FS中给出初始资本~US$128m，已经获得US$150m项目融资并在建。公司指引二期预计 2026 年上半年投产，目标年均 ~90 koz AuEq，AISC长期目标~US$850/oz级别，矿山寿命至2036 年。
2、Boroo（金，100%）：色楞格省，露天采；年均产金 ~54 koz，寿命至2031 年。这个是为了有现金流支持Phase 2 的资本与营运合并过来的老矿，这是我比较喜欢的金矿经营风格。该矿 2024-08-01 并入 Steppe，公司由此成为蒙古领先黄金生产商。此前Boroo搞金价对冲影响了2025上半年业绩，公司称2025年下半年产金将按现货结算。
ATO ph2完成后+Boroo项目，两个矿2027年产量140K AuEq，总资源量3.35Moz AuEq。
3、Uudam Khundii勘探项目--这个是彩蛋，重点讲。
Uudam Khundii（UK，80%/20% 与省政府合资）：巴彦洪格尔省，14,400 ha；邻接 Erdene 的 Bayan Khundii/Altan Nar 矿化带。
划重点：
1、UK 与 BK/AN 同带/相邻，长期有望复制“BK式”发现（当然需以钻探验证）。STGO的勘探权面积是连片的14400公顷，大于Erdene的勘探权面积（Erdene的这个勘探面积不仅是包含金，还包含Zuun Mod（钼-铜）资源）。
2、Erdene的金矿是和蒙古焦煤(00975)战略联盟/50% EM JV，后面估计钼-铜也会授权开发出去。而STGO是有能力独自勘探和开发的。
3、Erdene的露天可采金储量：513,700 oz @ 4 g/t Au（其中BK主坑约464,900 oz @ 3.8 g/t；Dark Horse Mane South约48,800 oz @ 7.0 g/t）。露天开采这么高的品位，项目确实好，再加上Zuun Mod（钼-铜）资源，所以给了5亿加币的估值。而STGO目前市值是4亿加币。
估值参考可以对比港股集海资源和$龙资源(01712)$ 估值/oz以及勘探潜力，注意ASIC的巨大差别。
Erdene这个公司，我是在两年前持有蒙古焦煤(00975)关注到的金矿勘探企业，今天终于实现首金。
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