以烟蒂股股视角看当下的水泥和钢铁龙头
在巴菲特合伙公司期间（1956-1969），巴神还未完成从“猿到人”的进化，投资理念主要继承老师格雷厄姆的“烟蒂股”模式，其投资模式主要包括“低估类”、“套利类”、“控制类”。在巴菲特致股东信1963年半年报中，巴菲特通过登普斯特机械制造公司，对“烟蒂股”的估值模式进行了详细的阐述。
一、登普斯特机械制造公司估值分析
从1961到1963年的估值模型中可以看到，巴菲特“烟蒂股”估值主要是从有形资产的角度考虑，主要考虑资产的清算价值，对不同类别资产进行简单粗暴的打折后，加总得到公司的投资价值。其中现金不打折；应收账款-应付账款后净值打8.5折；存货6折；预付款2.5折；厂房设备稍微复杂一点，按照拍卖价值估算，通过上表可以看出大概在5-7折；除应付账款外负债不打折。
二、海螺水泥估值分析
按照巴菲特“烟蒂股”估值法，海螺水泥资产价值为1390亿（未考虑少数股东影响），而目前海螺水泥A股市值为1240亿，折扣率为9折，不满足巴神以4-7折买入的要求。
三、宝钢股份估值分析
按照巴菲特“烟蒂股”估值法，宝钢股份资产价值为1323亿（未考虑少数股东影响），而目前宝钢股份A股市值为1588亿，不仅没有折价，反而是溢价。不满足巴神以4-7折买入的要求。
四、一点小思考
现在市场的看法，水泥和钢铁几乎是没有前途的传统行业，给的估值也基本是市场最低的。然而，海螺水泥和宝钢股份的市值依然不满足巴菲特“烟蒂股”的买入要求。至少说明：
1.在大萧条之后，美股市场上股票的估值非常的低，给格雷厄姆和巴菲特等的“烟蒂股”模式提供了肥沃的土壤，后来巴菲特1969年解散合伙公司，以及后来“烟蒂股”最忠实的信徒斯洛斯在2002清盘基金，最主要的原因就是市场上再也找不到便宜货了，所以随着时代的进步，信息传播途径越来越简单，传统的“烟蒂股”模式已经很难找到投资标的了。
2.海螺水泥最近3年市值最低值发生在2024年10月，市值为1000亿，相较于上述海螺水泥资产价值1390亿，折价率为72%，勉强符合“烟蒂股”买入要求；宝钢股份最近3年市值最低值发生在2022年10月，市值为945亿，相较于上述宝钢股份资产价值1323亿，折价率为71%，也勉强符合“烟蒂股”买入要求。而这2个时点，基本都是A股处于大熊市底部，特别低迷的时候。所以在大熊市买入股票是一个非常好的选择，哪怕你选择了最没前途行业的“烟蒂股”，依然有可能取得不错的收益。
3.即使在以“烟蒂股”模式为主的合伙公司期间，巴菲特也特别强调管理层的重要性。虽然上述海螺水泥和宝钢股份都处于传统的行业，但二者凭借优秀的管理和龙头地位，总能取得比行业普遍更好的成绩。所以，即使是买入“烟蒂股”，也要选择那些管理层不错的烟蒂，特别是港股市场上，好多看起来很便宜的股票，其实是“老千股”。