巴伦：电商和偷盗冲击，美国高端零售商Target转型压力

巴伦周刊播客就还在转型泥潭中挣扎的$塔吉特(TGT)$ 采访了分析师，就其面临的挑战和可能的破局进行了分析，下面是访谈的详细内容纪要：

（主持人 Jack）
为了让那些并不太了解 Target 与其它零售商差别的听众更快进入状况，请先帮我介绍一下 Target 的定位是什么？历史上它和同类零售商有什么不同？又是什么“魔力”让它的股价长期表现出色？

Sabrina（巴伦周刊零售记者）：

你提到“历史上”这个词非常关键，因为长期以来，Target 被视为“更高端一点的大卖场”。

– 虽然它仍属于大卖场（big-box）范畴，仍然是相对低价零售商，但它给人的感觉更“精致”。

– 店铺设计更美观、布局更舒服。

– 顾客走进去通常会先买杯星巴克，然后开始随意逛。

– 对很多人来说，这是一种“逃离现实的小确幸”，甚至是他们一天中的“休息时刻”。

你去 Target 时，可能原本只是想买瓶牛奶，但出来时就买了价值 200 美元的各种东西——比如美容、家居装饰等。这让 Target 吸引了大量 高收入消费者。

但在过去 3～4 年，Target 失去了一些当年的那种“闪光”。那些让 Target 从“普通 Target”变成“特别的 Target（Tar-zhay，消费者对 Target 的昵称）”的特质——正在消退。而公司现在正在努力找回那份光彩。重点是“努力”，因为这并不容易。

Jack

这些问题是因为 Target 自己做错了什么？还是竞争对手做对了什么？或是消费者喜好改变？究竟发生了什么？

Sabrina

事情很复杂，是多因素叠加。

1. 宏观因素

你不能忽视 2022 年以来的大环境：

– 全行业都出现供应链混乱，但 Target 的库存管理问题尤其严重。

– 高通胀让消费者更加追求便宜，而这一点上 Walmart 与 Amazon 的优势要明显得多。

宏观环境对 Target 并不友好。

2. 公司层面的失误

Target 在应对宏观压力时做出了不少决策失误，也没能有效与竞争对手区分开。

如果你去纽约的 Target，会看到很多商品都被锁在防盗柜后面，很难拿到。

Jack

是的，我在 Walmart 也看到过。很多普通商品都被锁起来，非常烦人。如果你只是想在 Walmart 找最低价，可能还能忍受。但如果你像之前那样去 Target，是为了你说的那种“更好的购物体验”，那确实很让人扫兴。

Sabrina

完全正确。

这个趋势在行业里都存在，但问题是：

Target 的核心竞争力就是“购物体验”。

另外大部分 Target 的购买很多是“冲动性购买（impulse buy）”。
但一旦某个商品被锁在防盗柜里：

– 你得等店员来解锁

– 冲动就没了

– 顾客甚至会觉得尴尬，不想让店员大喊“这里有人要买除臭剂，带钥匙来！”

– 所以很多人索性不买了

这直接伤害了 Target 最重要的销售驱动因素。

3. Target 的电商模式是结构性问题

与 Amazon、Walmart 不同：

– 后两者依赖大型、自动化仓库（成本高，但效率高）

– Target 大多数线上订单都在门店由员工拣货完成

优势是“轻资产”，扩张电商不需要大笔资本支出。
缺点是：

– 员工需要在店内奔跑拣货

– 店铺陈列与补货被严重干扰

– 店面体验下降

– 难以规模化

– 长期效率落后于同行

而 Walmart 与 Amazon 虽然也用门店履约，但只是部分业务，而 Target 几乎是全押在门店履约上。

未来要改善非常昂贵，也没有快速修复方法。

Jack

在你的文章里你说过，这是一个“典型的两难（catch-22）”。Target 必须更大规模投资电商，这是生死问题；但一旦投入会压缩利润，投资者又不能接受利润下跌。

Sabrina

完全正确。

我看到巴克莱分析师 Seth Sigman 的一份关于 Target 的研报，标题非常吸引人：

《正在流失（Slipping Away）——还能修复吗？》

于是我联系了 Seth。

Seth（巴克莱零售分析师）：

Target 近年确实做成了很多事情，但现在明显有什么地方“不对劲”。
核心问题是：它能否重新找回增长轨迹？

回顾过去：

2016–2017：困境期

– 股价跌到 50 美元

– 电商冲击大

– 市场悲观

后来 Target 作出很多艰难决定（当时股价因这些决定还下跌过）。但之后情况好转。

2018–2019：兑现成果期

– 投资见效

– 竞争对手大量破产关店，Target 成为承接者

– 股价升到 130 美元

2020–2021：疫情受益期

– 股价进一步翻倍到 260 美元

– 属于疫情最大受益者之一

现在：再次滑落

– 股价跌回 100 美元以下

– 这让人担心：是不是少数疫情受益者中，少数“无法在疫情后时代继续增长”的企业？

估值现在是零售股最低之一（13 倍市盈率）。
市场明显在表达：“有问题”。

Jack

所以，问题是 Target 自己做错了，还是市场环境变了？

Seth

核心是：销售不达标。

– 最近季度同店销售 -4%

– 对比：

◦ Dollar stores：正增长

◦ Walmart：中个位数增长

◦ 会员仓储店（如 Costco/Sam’s）：中高个位数增长

近来是流量问题。更长时间来看，则是客单价问题。

消费者可能：

– 不再愿意在 Target 花钱

– 或者转向其它零售商

此外：

Target 被认为不够便宜
尤其与 Walmart、Dollar stores 比较时。

Jack

Target 的 50% 业务是“可选消费品”，也就是“你想买但不是必需品”。而 Walmart 更多是“必需品”。
当预算紧张，消费者自然不会去 Target 买那些“想要但不需要”的东西。

Seth

完全对。

虽然 Target 这些年也在努力扩大食品、生活用品、个人护理（beauty）等必需品类别，这些确实是成功案例，但：

它仍然是一个高度依赖可选消费品的零售商。

要让消费者走进门店，必须靠这些“非必需但吸引人的商品”。

Jack

你还提到一个很有意思的点：过去零售商大量破产，Target 能承接很多流量，但现在这种红利减少了。

Seth

没错。

2018～2019 那波零售破产，包括：

– 玩具反斗城（Toys R Us）

– 大量服装店

– 百货公司

Target 当时是最受益的，因为它是旧模式的“更现代版本”。

但最近几年：

– Party City 倒闭

– Jo-Ann 艺术手工店困难

– Container Store 缩减规模

这些几乎全是 Target 核心消费者喜欢的品类。

但 Target 没有像过去那样有效承接这些生意，这是问题。

Jack

关于 DEI（多元、公平、包容）引发的争议，有没有伤害 Target 的业务？

Seth

这是一个很显眼的问题（因为社交媒体曝光度大），可能造成了一定影响，但：

– 不是主要问题

– Google Trends 显示“Target boycott”搜索在今年确实有峰值

– Q1 业绩受影响最明显

– Target 自己也在财报会上提过，但没有量化

它确实受到的影响比同行要大一些。

Jack

那 Target 是否在物流、电商、供应链这些方面落后得无法挽回了？

Seth

我不认为问题是“投入不够”这么简单。

但竞争格局确实巨变：

Amazon：

– 配送速度显著提升（当日达/次日达覆盖面前所未有）

– Target 的优势（地理便利）被削弱

Walmart：

– 始终价格最低

– 现在同日配送覆盖范围也快速扩大

– 正在改善品牌丰富度与商品力

– 线上 SKU 增加数亿

这意味着：

Amazon 与 Walmart 都在“向 Target 靠近”，
但 Target 没有进一步强化自己的差异化。

Target 必须重新回答：
“我们在消费者决策体系中究竟处于什么位置？”

传统答案是：

– 商品时尚

– 价格合理

但这条路现在不再那么稳固。

Jack

最后的问题：Target 的问题能修复吗？
你在报告里说这是你覆盖公司中“场景最广的公司之一”。

Seth

是的。Target 的未来场景分布非常宽：
可能出现巨大上行，也可能继续下滑。

如果：

– 商品改善见效

– 宏观环境好转

– 销售恢复增长

→ 那它的盈利会大幅改善，股价也会大涨。

如果：

– 销售继续负增长

– 无法找回定位

– 毛利和效率进一步承压

→ 股价可能继续下跌，估值还能更低。

这是典型的 高风险高回报（high-risk, high-reward） 股票。

我们给予 Equal Weight（中性），因为：

– 风险很多

– 但负面也已被计入当前价格

– 也存在“反转机会”（optionality）

Jack

在你覆盖的公司中，有没有你最看好的标的？

Seth

我们最看好的是 Walmart。

原因：

– 在食品领域持续扩大市场份额

– 更能承受当前的关税环境

– 越来越多地获得“可选消费品”份额

– 市场平台（Marketplace）帮助显著

– 广告与增值服务增长快

– 利润结构改善，能够持续投入业务

– 盈利成长性优于过去多年