领先的实验室仪器、服务和耗材供应商。刀架+刀片模式，订阅类经常性收入，对客户来说成本不高但很重要，所以就是高估值。
典型安捷伦仪器之一大约有一台小冰箱那么大，可能放在实验台上。它的核心用例是告诉你正在测试的样品中有哪些分子。一家制药公司生产一种药物，假设他们正在生产阿司匹林，他们每生产一千片药片，就会从生产线上取下一片药片，或诸如此类。这些样品可以通过安捷伦的设备进行检测，以检查其中是否含有适量的活性成分，是否不含污染物。
他们目前在110个国家/地区拥有28.5万个实验室。美洲、欧洲和亚太地区的业务分布相当广泛。
制药客户是他们最大的终端市场。大约占他们销售额的三分之一。学术界和政府，占了10%左右。大约20%的业务是化学品或先进材料，比如电动汽车或半导体生产的电池测试，另外20%是食品和环境测试，比如你家供水中的污染物，诸如此类。
总潜在市场规模为 1600 亿美元。考虑到全球所有需要测试样品的公司和企业，这个巨大的数字自然不令人意外。安捷伦目前的营收约为 65 亿美元，远低于实际总潜在市场 (TAM) 的数值。通常在大多数关键市场中占据第一或第二的位置。
安捷伦的历史非常有趣，它实际上可以追溯到1938年。惠普（HP）是由两位电气工程师比尔·休利特（Bill Hewlett）和戴夫·帕卡德（Dave Packard）在车库里创立的。这个故事广为人知。他们开发的第一款产品当然是一台测试仪器。它当时被用来测试迪士尼在电影《幻想曲》制作中使用的音频设备。多年来，惠普拓展了他们的测试和测量业务，不仅进行电气测试，而且后来也涉足分子分析。这其中包括在1965年收购一家名为F and M Scientific的小型企业。这家公司迅速成为气相色谱仪器领域的领导者。他们的仪器在1972年慕尼黑夏季奥运会上首次用于类固醇的全面检测。
1999年，惠普将更多精力放在计算机业务上，并将包括测试和测量在内的多项业务剥离，成立了名为安捷伦的新公司。（安捷伦的总部仍然在圣克拉拉。他们现在的总部离惠普最初的车库大概20分钟车程）
安捷伦在2001年将医疗业务出售给了飞利浦。他们原本拥有相当成功的半导体元件业务，并在2005年将其出售给了KKR和Silver Lake。这部分业务后来发展成为Avago，而Avago在被收购后又更名为Broadcom。因此，安捷伦本身就取得了巨大的成功。
2014年安捷伦将其电子测量业务剥离，成立了一家名为“是德科技”(NYSE:KEYS)的独立上市公司。当时，这部分业务约占销售额的40%。是德科技虽然业务出色，但主要销售用于在制造过程中测试电子设备的设备。因此，这是一项周期性很强的业务，与安捷伦的其他业务并不一致。保留下来的业务完全专注于生命科学、诊断和化学品市场的分析设备。因此，业务更加专注。管理团队试图打造一个更加清晰、可预测、波动较小的业务，同时仍然保留那些长期增长动力。
大约三分之一收入是销售仪器，其中最大的类别是色谱仪器。这些是一笔大额的初始销售。然后三分之二的业务是销售耗材、服务或软件，这些大多与他们所销售的仪器相关。通常，一台色谱仪的售价约为10万美元。使用寿命大约为6到10年。在此使用寿命期间，客户通常会在持续的耗材和服务方面再花费数十万美元。这笔支出大致平均分配给实物耗材和服务成本。
耗材的使用寿命有限，大概只能处理2000个样品左右，而且需要更换，因为负责分离这些物质的色谱柱会因高温或极端pH值等因素而降解，从而影响仪器的分辨率。这些色谱柱用于非常关键的应用。基本上需要经常更换。经常听到客户每个月更换一次。
服务略有不同。它更侧重于维修、重新校准、清洁，或者一种称为“确认”的服务，用于验证机器是否正常运行。
安捷伦的服务越来越多地作为更广泛的服务合同的一部分出售。当他们销售新仪器时，判断其效果的方法之一是公布一个数字。这个数字指的是拥有有效服务合同的仪器所占的百分比。这被称为“配售率”，并且一直在稳步增长。
所以在过去五年里，这个数字从20%左右上升到了30%左右。我们预计它每年还会继续增长大约一个百分点。这是一项很棒的业务。听起来可能有点无聊，但安捷伦的大部分客户都从事受监管的行业，如果他们使用仪器，就需要花钱进行耗材维修。
我之前举的例子是，质量控制流程通常会写入FDA的药品审批中，甚至可能会提及所使用的具体仪器和耗材。一旦获得批准，客户更换仪器的成本会很高，而且还会伴随一些风险。因此，耗材服务支出会带来非常可观的经常性收入。
通常，生产中心会有一个附属的实验室，里面会配备多台仪器。他们通常会选择一个主要供应商。他们也可能有一个二级供应商，但为了方便现场备件、持续的服务和支持，通常只选择一台仪器会更方便。
当他们考虑从第四台机器升级到第五台机器时，他们会考虑已经获得的服务。我认为大多数客户可能会将服务作为他们决策的主要驱动因素。值得一提的是，这些机器很复杂，技术能力也各不相同，所以市面上并没有500种选择。可供选择的种类相当少。但安捷伦提供一站式服务，您可以在这里购买仪器、耗材，并获得一站式服务。
他们的竞争对手主要有两家。一家是沃特世公司，另一家是赛默飞世尔科技公司。
沃特世在液相色谱领域是一个强大的竞争对手，但它更专注于制药市场。沃特世约60%的销售额来自制药客户。他们的规模也较小。沃特世的收入约为安捷伦的一半，约为30亿美元。安捷伦的收入略高于60亿美元。
赛默飞世尔则几乎相反。它是一家规模庞大的公司，430亿美元的收入主要通过收购实现。
如果你打开赛默飞世尔科技的产品目录，你会发现他们的产品种类更加丰富。他们什么都卖：实验室冰箱、试管、加热板、离心机、实验室摇床、水浴等等，甚至还有与安捷伦竞争的色谱仪器。所以从这个意义上来说，他们可能不那么专业。吸引我们选择安捷伦的不仅是其多元化的终端市场，还有其专注于市场份额较高的细分市场。
气相色谱是安捷伦的黄金业务，显然也是它的起源。惠普最初收购的F&M Scientific是一家气相色谱专家。安捷伦目前仍然是气相色谱市场的领导者，占据了该领域仪器全球市场的三分之二份额，占据了绝对的主导地位。
气体和液体的区别主要在于样品。所以，测试气体，不出所料，你测试的是气体。将其转化为气体的方法是加热或燃烧。如果你是一家制药公司，正在测试一种复杂的蛋白质或其他物质，你不能加热它，因为加热过程中会破坏它。所以你必须把它当作液体来测试。
总的来说，气相色谱法偏向于我们所说的应用市场。你可以把它想象成电池测试、污染物的环境测试等等。我想说，他们在气相色谱法的应用市场上确实拥有独特的优势。
液相色谱分析，大概占据了大约三分之一的市场份额。Waters 大概也占据了大约三分之一的市场份额。剩下的就是一些规模较小的公司和赛默飞世尔科技。
他们在光谱学方面也相当强，占据了40%到50%的市场份额。我认为气相色谱和应用色谱是典型的市场。
安捷伦的终端市场显然相当多元化，这意味着当一些较小的市场出现周期性波动时，他们能够安然度过。一个终端市场略显疲软，而其他市场则表现稍好一些。不过，当其最大的制药公司业绩不佳时，安捷伦也会陷入困境。
新冠疫情时，制药公司投入大量资金来建设实验室能力，并投入大量研发资金，购买的仪器数量远超正常水平。所以，你看到了仪器销售额的激增，然后首席财务官当然会转过头来说，我们已经有很多仪器了，几年内我们不需要再购买了。你看到了事情的另一面。
我们现在正逐渐恢复正常的采购水平。希望这种情况已经过去了。另一个值得关注的地区是中国。中国约占集团销售额的18%，占亚太地区的一半。
就制药行业而言，从长远来看，制药研发支出应该会有所增长。我们预计，医疗保健需求的不断增长将推动该领域的增长，无论是人口老龄化还是人口老龄化。我知道世界卫生组织的数据显示，到2050年，60岁以上的人口将几乎翻一番。我们认为，这些因素将推动医疗保健支出朝着一个方向发展。这对安捷伦来说是一个利好。
短期内，现实情况是，如果一台仪器已经使用了六年，他们当然可以一直用到八年。什么问题都没有。它不会停止工作。零件仍然可用。他们肯定可以。推动这种升级的原因往往是，这些仪器在高温下运行，内部有时还会含有有害化学物质。它们里面的所有部件最终都会磨损。
有些耗材是设计为可更换的，但你可以想想，所有阀门、加热器，以及其他所有设备，经过很长一段时间后，都会开始出现更多故障。实验室停机对这些制药公司来说是个问题。他们希望在出现大量停机之前就淘汰这些仪器，因为随着仪器老化，停机时间自然会增加。他们只会寻求升级。
另一件事是，平台通常每三年左右就会进行一次相当重大的升级。六年后，可能还有两年，甚至八年。经过三个升级周期，分辨率或吞吐量方面应该会有显著的提升，这应该有助于有效地证明升级支出的合理性。
安捷伦或其他竞争对手的历史趋势如何？创新是否真正推动了市场份额的增长，或者哪些竞争对手在市场份额方面取得了进步？
总体来说市场份额相当稳定。我认为，如果你在几年后推出了一款非常好的产品，你的市场份额可能会增加一个百分点。这些市场份额非常稳固。Waters 在一次投资者日活动中，甚至还制作了一张图表，展示了特定类型色谱柱随时间变化的销量。我们说的是几十年来的数据。结果显示，销量曲线基本上是一条直线。
这是因为它与药品认证紧密相关。一旦绑定，人们就会反复使用这些仪器。如果它有效，并且他们得到了良好的服务，他们通常就不会更换它。所以，服务环节如此关键。
客户很少会建一个全新的实验室。他们通常只会升级实验室的某个部分。这其中存在着“在职人员偏见”。我们见过一些公司谈论一些机会，比如制药公司正在考虑将实验室迁回国内。这是为数不多的几个正在建设全新实验室的例子之一，也是一个你可以为实验室配备设备的机会。
服务部分也越来越多地被纳入到仪器讨论中。这让那些大型公司受益匪浅。安捷伦直接雇佣了4000名服务技术人员，很难与之竞争。
他们75%的技术人员拥有化学或生物化学学位，25%拥有硕士或博士学位。所以，这些技术精湛、才华横溢的人才每天要处理两千五百个现场服务电话。我想，他们正试图将这部分业务更多地融入到仪器销售的讨论中。
这些设备的成本对最终客户来说意味着什么？它占总生产成本的比例是很大还是相对较小？
我们设想一个生产设施，可能有五种左右的这类仪器，这些仪器的型号可能略有不同。假设他们在八年的时间里，在仪器、维修和耗材上花费了一百万美元。这相当于制药生产设施八年来的规模，无论是从产生的收入、产生的利润，还是该业务的其他成本来看，都只是一个四舍五入的误差。
这显然是产品故障成本的问题。所以，如果你没能发现污染物、问题或类似问题，那损失几乎是无法估量的。单是品牌损失就足以造成巨大的损失。
他们的资产负债表相当谨慎。他们的净债务是EBITDA的1倍。
他们没有全面披露价格波动情况，但从我们的沟通来看，他们似乎对价格相当谨慎。所以近年来，价格涨幅每年都保持在个位数左右。当然不像我们在食品公司看到的10%到15%那样。
我认为他们通常意识到，他们与这些企业的关系通常已经持续了30、40甚至50年，他们更注重维护这些业务和牢固的关系。实际上，他们的价格会略低一些。但客户可能会签订服务合同或类似的东西，这足以弥补任何损失。总体而言，我预计价格会以个位数低位增长，其余部分则由销量驱动。
自2015年左右以来，该业务的销售额平均有机增长率约为5%，报告增长率约为6%。所以他们进行了一些附加的并购。在此期间，他们的利润率增长不错。每股收益增长也更快，在这九年期间，复合年增长率约为13%。
面向生命科学领域的销售，他们的营业利润率约为20%。面向应用市场的销售，营业利润率略高一些，约为24%。如果我们考虑一下消耗品和服务业务，那利润率高达34%。该业务长期以来一直稳步增长，也是增长最快的部门之一。
公司每年产生约14亿美元的自由现金流，约占调整后净收入的90%。近年来，这个90%的水平相当稳定。主要区别在于近年来资本支出的增加。他们实际上是在为正在开发的新业务部门建设设施。这实际上是一个正在快速增长的老业务部门。他们有一个值得关注的业务部门，叫做NADS，即核酸解决方案部门。NADS。
它生产所谓的寡核苷酸，我们也可以称之为寡核苷酸。它们是实验室合成的短链DNA或RNA，用于治疗某些遗传疾病，更重要的是，它们也用于一些基于RNA的疫苗或药物，包括COVID-19疫苗。因此，这些寡核苷酸是生产过程中的关键部分，通常用于在生产过程中稳定RNA。寡核苷酸是一种用于生产这些先进药物和疫苗的化学品，而安捷伦在这些领域的生产领域无疑是领先者。
有趣的是，它最初只是安捷伦的一小部分。它成立于2006年，由安捷伦内部已有的一些技术（围绕RNA分子合成的知识）与他们收购的SynPro公司合并而成。同样，SynPro是他们在2006年收购的一家小公司，他们将其合并并维持运营，然后在几年前真正腾飞。他们持续开发了20多年。
2018年，他们开始收到大量订单，包括一些药物的开发和潜在的商业化订单。当时，他们面临着一个棘手的抉择：要么投资1.85亿美元扩建生产设施，要么放弃，要么将业务转让给他人，或者尝试出售。他们决定以有机方式投资回馈工程师，因此在2018年投入了1.85亿美元，需求持续增长。
实际上，他们在2023年就动工兴建了耗资7.25亿美元的设施，扩建工程位于科罗拉多州弗雷德里克。到目前为止，需求非常强劲，他们是这类利基CDMO领域的领军企业。客户是相同的，但产品与他们过去做的有所不同。
这是一家非常棒的公司。33%的营业利润率，高个位数的增长率，而且随着附加率的提高，增长空间非常大。不容小觑。