豆包：一、核心财务概览（2025全年，港元）
- 总收入：99.50亿（-11%）
- 物业租赁收入（核心）：93.89亿（-1%）
- 股东应占基本纯利：32.02亿（+3%）
- 物业销售收入：2.64亿（-83%），为收入下滑主因
- 净负债率：32.7%，融资成本3.8%，财务稳健
二、业务结构与表现
🔹 内地物业（核心增长引擎）
- 租赁收入64.14亿（-1%，人民币口径持平）
- 零售商场（主力）：收入48.71亿（+1%），出租率96%（+2pct）
- 上海恒隆广场（16.61亿，+1%）、港汇恒隆（11.97亿，+2%）
- 无锡、大连恒隆广场**+10%+**，昆明表现亮眼
- 办公楼（承压）：收入12.23亿（-7%），出租率80%（-4pct），外资租户需求疲软
- 酒店收入**+57%，亏损收窄46%**
🔹 香港物业
- 租赁收入30.96亿（-3%），零售出租率95%
- 经济复苏慢、写字楼需求弱，拖累整体
三、亮点与隐忧
✅ 亮点
1. 零售复苏：5月起商场租赁转正，二线城市表现超一线
2. 盈利韧性：基本纯利逆势+3%，靠成本控制与销售亏损收窄
3. 战略推进（恒隆V.3）：核心城市轻资产再投资（上海、杭州、无锡、昆明），资本投入较传统开发**-90%**
4. 财务安全：低负债、高现金流，抗周期能力强
⚠️ 隐忧
1. 办公楼持续低迷：内地6个办公楼全线下滑，外资需求未见回暖
2. 物业销售断崖：高毛利销售业务萎缩，依赖租赁单一性上升
3. 香港复苏不及预期：拖累整体租赁表现
四、战略与展望
- 恒隆V.3：聚焦核心城市存量升级、轻资产扩张，提升资本效率
- 2025启动：昆明尚义街、杭州/无锡恒隆广场扩建、上海南京西路1038号项目
- 短期：稳出租率、优化租户；中长期：新项目贡献+零售持续复苏
五、投资要点（简要）
- 防御性强：高出租率、稳定现金流、低杠杆，适合避险配置
- 增长看零售+新项目：二线商场与轻资产再投资是关键
- 风险：办公楼持续疲软、消费复苏不及预期
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