茅台中报出来了，虽然没超预期，但基本符合我的预期。
简单谈谈看法。
首先要说说我原本的预期是啥。
禁酒令出来的时候聊过，当时我判断二季度除了茅台正增长，其他白酒企业可能都是负增长。
结果出来了，茅台25年q2收入增长7.3%，利润增长5.3%。
在经济不景气的当下，禁酒令的短期影响是非常大的，这时候指望茅台能够跳出三界外，不现实，不理性。
反过来说，对茅台业绩最不利的外部因素是什么？无非也就是现在这个情况：经济周期底部，叠加强力政策的制约。
在如此极端的情况下，茅台依然实现了正增长，恰恰说明茅台有强大的韧性。
找个对比，上海机场，疫情之后连续三年
净利润是负的，这两年有些恢复，但利润水平距离高点甚远，但市场依然给到了近40倍的PE。
都说茅台不如预期，但你的预期到底是啥？
过去十年（2014-2024年），茅台净利润从 153.5 亿涨到 862.3 亿，年化增长 18.84%。
只说疫情之后，宏观经济压力不断增加，茅台的净利润从2021年的525亿增长至2024年的862亿，依然逆势增长了64%。
茅台这成绩真不算差，但市场对它的态度却挺矛盾，为啥？
一是过去涨太猛，大家预期被拉太高；
二是人性通病：人总会习惯用结果去合理化原因，股价跌了就找理由恐惧，忘了行业本质没变。
我相信经济迟早回暖，而禁酒令的冲击短期影响很大，但长期来看不是大问题，目前这次比12年的八项规定程度弱了太多了。
很多行业的产品都有 “保质期”，仓库里存放的钢材会生锈、牛奶会变质、汽车和手机早就被技术淘汰，放到现在基本没什么价值。但茅台却不一样，时间越久反而越值钱。就算出现极端情况，无非是现在少卖点，以后以更贵的价格多卖点，以复利的方式计算可能会让股东赚的更多。
这种特殊性决定了白酒尤其的茅台的周期波动和其他行业本质不同。遇到行业调整，茅台最多就是消化库存的问题，只要核心品牌和消费需求还在，根基就不会动摇。等这波周期过去，又能重拾增长态势。
茅台的库存危机，大多只是阶段性的，就像弹簧被压缩，压力释放后，自然又会沿着原本向上的趋势发展。
这就是白酒行业，尤其是茅台这种高端白酒，最有意思的地方，是投资者不惧经济周期的最大底气。
现在各行各业都难，经济调整期，哪个行业不 “卷”？哪个行业没降速？但拉长时间看，又有几个行业能像白酒这样，既有稳定的消费群体，又有如此高的永续性？
之前看春秋航空的数据。2019 年净利润 24 亿，之后陷入连续三年的困境，20 年亏损6亿，21 年 0.16 亿的微利，22 年亏损 30 亿。到 23 年回过来了，赚 23 亿，24 年也差不多这个数，等于折腾了几年，又回到 2019 年的样子。就这表现，市场居然还挺给面子，现在市盈率给到 25 倍。
航空这生意模式本身就不咋地，用春秋对比白酒，我感觉挺魔幻的，市场先生好像对白酒苛刻多了。
从 2015 年到现在，头部几家酒企连着 10 年增长，带给投资者巨额回报。这种持续上行的赚钱能力，在商业世界本就罕见。
虽然当下行业比较难，但像茅台这种公司，它的确定性摆在那儿，说它未来会亏？我是没看出来。
商业逻辑里，没有永远线性增长的企业。懂点产业规律的都知道，阶段性调整、增速放缓，本质上是企业发展周期中再正常不过的经营现象。
就像再优秀的运动员也得歇口气喝口水吧？再成熟的生态系统也有季节更迭吧？
但市场有时候会犯迷糊：对长期增长的企业，就觉得它就该一直涨，稍微慢一点就说 “不行了”；对那些亏了又转盈的，反而觉得 “王者归来”。
这种错位在我看来挺诡异。好比常年考 90 多分的好学生，偶尔一次考 80，就被说 “退步太大，要完”；那常年考不及格的，突然考了 60，就被夸 “进步神速，有潜力”。
实际上想让头部的几家酒企亏损？门儿都没有。就算遇到些所谓的“困境”，顶破天也就是少赚点。
退一万步说，就算白酒真遇到天大的难处，行业整体下行，茅台两年不增长，五粮液利润掉到 250 亿，又能怎么样呢？等调整过来，攒的劲儿跟弹簧似的一释放，立马又是一波小阳春，利润回到巅峰，增速两位数，都是大概率的事儿。
你说这过程中，茅台、五粮液的内在价值受影响了吗？一点也没。
它们眼下这点所谓的 “危机”，最坏的情况无非是利润增速踩脚刹车，甚至稍微掉点，但根基压根动不了。
咱们拿春秋航空的经历推演一下更清楚：
①假设茅台接下来三年净利润都是零，到第四年突然挣了1200 亿，这时候市场给 30倍市盈率，而现在的估值，其实只到这个假设市值的一半，算下来你的回报能到 100%。
②相比于在第一种未来三年零利润的假设，同样是第四年挣1200亿，那么前三年每年赚940亿，企业的内在价值是更高了还是更低了？企业的价值是未来自由现金流的折现值，情况②的企业内在价值明显高于情况①。
有些人怕经济一直往下走，迟早严重拖累茅台业绩。
我是真不慌，为啥？因为心里有数，就算茅台未来几年一分不赚，也不影响我最后拿到满意的回报。更何况，茅台这种顶级生意，无论经济如何下行，未来几年出现亏损的可能性几乎为零。它最差的情况，顶破天也就是未来三年少赚点，四年后净利润超过 940亿的概率高得很。
当前估值已在低位，但市场似乎总在纠结白酒的 “业绩底” 尚未出现。那我们不妨做个极端假设：未来两年，茅台净利润从 2024 年的 860 亿，下滑 20 % 至 700 亿，以当前 18000 亿市值算，市盈率也才 25 倍。
对一家利润率稳居高位、现金储备厚实、永续性极强的优质企业来说，25倍贵吗？在我看来，一点都不贵。
所以说白了，市场现在的反应，有点像把晴天当成了暴雨天来准备。
$贵州茅台(SH600519)$