万辰集团递表港交所，业绩光环下的隐忧
信息时报讯（记者 张柳静）近日，内地量贩零食行业龙头万辰集团（300972）正式向香港交易所提交上市申请，计划构建“A+H”双资本市场融资平台。作为该赛道唯一的A股上市公司，“好想来”背后的万辰集团正与“零食很忙”和“赵一鸣零食”背后的鸣鸣很忙集团，角逐量贩零食行业“港股第一股”。
闪电扩张的“后遗症”
近年来，万辰集团门店扩张迅速，业绩也迎来爆发。招股书显示，集团总收入从2023年的约93亿元增长至2024年的323.3亿元，同比增长247.9%。2025年以来，集团增长势头延续。截至今年上半年，集团收入达225.8亿元，同比增长106.9%。
而这背后，主要是由“并购+规模扩张”驱动。记者注意到，万辰集团此前的主业是菌菇，后于2022年创立“陆小馋”闯入量贩零食赛道，到2023年接连并购“好想来”“来优品”“吖嘀吖嘀”“老婆大人”四大品牌，并统一整合为“好想来品牌零食”，迅速从新玩家冲至行业头部。
截至今年上半年，其门店数已达15365家，覆盖29个省（区、市），较2023年年末的4726家增长超2倍，平均每日新开8家店，扩张节奏堪称行业罕见。
闪电扩张的背后，营收实现了高速增长。但是，盈利情况却不如想象中好。2024年，万辰集团归母净利润仅2.94亿元，净利率低至1.87%；即便2025年上半年利润大涨，其净利率也仅为3.85%。
此外，背后的债务也在攀升。2022年年末，该公司流动负债仅3.31亿元，至2025年上半年已高达44.19亿元；长期借款也从2021年末的0元增至3.66亿元。
公司治理呈“家族式”
从公司治理结构来看，万辰集团是一家“家族企业”。招股书披露的架构显示，9名核心管理者中有5人来自创始人王健坤家族：姐姐王丽卿任董事长，儿子王泽宁任总经理，妻子担任董事，表弟曾任核心高管。这种结构也带来一些弊端。记者注意到，今年3月，时任董事长王健坤突然被留置并立案调查，尽管公司声称“所涉事项与公司无关”，但这一风波仍引发市场对其合规经营的质疑。短短两个月后，王健坤解除留置恢复职务，却在7月以“个人精力分配”为由火速辞职，原定三年的任期仅履行不到一年。
7月25日，万辰集团发布公告称，创始人王健坤辞去董事长职务，由其姐、原总经理王丽卿接任；同时，王健坤之子王泽宁出任总经理，并成为公司实控人。这一系列变动会给该公司的战略决策、运营管理带来怎样的影响，目前还不明朗，但无疑给公司赴港上市增添了更多不确定性因素。
有业内人士向记者指出，在港交所严格的上市审核标准下，万辰集团近期的管理层变动以及“家族式”治理结构特点，极有可能成为重点审查对象。
高增长神话或难延续
招股书显示，万辰集团超九成的门店为加盟店的轻资产模式。有业内人士指出，这种模式一方面可能带来规模扩张，另一方面也可能带来隐患。目前，这种模式的路径依赖已显现：2025年上半年，万辰集团新增门店数同比锐减85%，直接导致营收增速腰斩。
同时，零食量贩行业增速也在放缓。机构数据显示，2023年市场规模从2022年的462亿元骤增至809亿元，同比增幅达75.1%；但2024年增速回落至28.5%，规模达1040亿元，预计2025年增速将进一步收窄至20%左右。
当前，零食量贩行业已经进入存量竞争阶段。大消费行业分析师杨怀玉向记者指出，当前量贩零食赛道普遍面临“高营收、低盈利”问题，步入“万店时代”后，头部品牌间的竞争焦点已从门店规模延伸到门店运营能力、供应链体系建设等综合实力上，进入全方位精细化运营时代。
从行业来看，鸣鸣很忙凭借高效供应链与清晰战略，有望在IPO后巩固领先优势；万辰集团若不能破解家族治理困局、重构盈利模式、管控加盟风险，其“量贩零食第一股”的光环也会褪去。