Walker & Dunlop2025财年三季报业绩会议总结

一、开场介绍

会议时间： 2025年第三季度（具体日期未提及）

主持人说明：

操作员介绍会议为沃克邓洛普公司2025年第三季度业绩电话会议，正在录制并提供网络直播及回放。

管理层发言摘要：

凯尔西·达菲（投资者关系高级副总裁）：提及会议包含非GAAP财务指标（调整后EBITDA、调整后核心EPS），提醒前瞻性陈述风险，建议参考SEC文件中的风险因素。

威利·沃克（董事长兼首席执行官）：第三季度业绩反映商业房地产市场改善，总交易volume 155亿美元（同比+34%），收入3.38亿美元，每股摊薄收益98美分（同比+15%），调整后EBITDA 8200万美元（+4%），调整后核心EPS 1.22美元（+3%）；强调市场积压需求、债务资本供应增加及资本回收推动增长，预计资本市场activity将逐步增加。

核心财务数据

总交易volume：155亿美元，同比增长34%；

收入：3.38亿美元；

每股收益：摊薄每股收益98美分（同比+15%），调整后核心EPS 1.22美元（同比+3%）；

调整后EBITDA：8200万美元，同比增长4%；

分业务线volume：GSE贷款（房地美37亿美元，+137%；房利美21亿美元，+7%）、HUD贷款3.25亿美元（+20%）、投资销售47亿美元（+30%）、债务融资45亿美元（+12%）、评估业务收入（+21%）、小额贷款收入（+69%）。

关键驱动因素

商业房地产市场改善，积压资产需求释放，债务资本供应大幅增加；

GSE贷款业务增长（房地美增长显著），HUD贷款需求提升；

资本回收压力推动交易activity（私募股权基金需返还投资者资本并部署未投资资本）；

技术驱动型业务（评估、小额贷款）增长，客户技术平台（Client Navigator、WD Suite）用户增加。

分业务线表现

GSE贷款：从10年期转向5年期贷款（2025年5年期占比60%，10年期及以上占23%），导致抵押贷款服务权（MSR）估值下降，但为未来2-5年再融资创造机会；

投资销售：门户城市及郊区表现强劲（如波士顿5.5亿美元多户住宅组合出售），阳光地带市场待复苏；全国26个团队，含4个全国性专业部门；

债务经纪：分为机构客户和中端市场/区域借款人两个部门，潜在再融资市场近3万亿美元；

技术业务：评估收入+21%，小额贷款收入+69%；Client Navigator用户超2700家，Galaxy数据库助力新客户获取（16%交易volume来自新客户）。

市场拓展

投资销售覆盖美国、欧洲及多资产类别（酒店、零售、工业）；

债务经纪业务针对机构及中端市场，目标扩大银行家/经纪人团队。

研发投入与成果

投资客户技术平台（Client Navigator、WD Suite、Galaxy数据库），内部开发客户门户提供贷款及资产数据洞察。

运营效率

每位银行家/经纪人年化平均交易volume 2.2亿美元，超2025年目标（2亿美元），接近2021年峰值（3.11亿美元）。

短期目标（2025年Q4及以后）

预计商业房地产资本市场activity逐步增加，Q4 pipeline强劲；

GSE贷款有望达年度上限，2026年或提高上限；HUD效率提升，成为更具竞争力的资本来源。

中长期战略

扩大投资销售业务至零售、酒店、工业等领域，增强在非多户住宅类别的竞争力；

债务经纪业务增加团队，覆盖机构及中端市场，目标未来5年再融资volume；

发展基金管理业务，筹集更多资本工具满足客户需求；

整合数据与技术，通过Galaxy数据库、客户门户等提升差异化竞争力，聚合服务满足机构投资者需求。

信贷质量与风险

问：贷款回购事件是否普遍？信贷趋势如何？

答：回购事件孤立（仅与房地美两笔1亿美元组合相关，需2000万美元抵押，Q4确认损失），无其他GSE欺诈调查；信贷表现强劲，违约贷款占比21个基点（风险服务portfolio），贷款损失拨备100万美元（同比降65.5%），多户住宅基本面良好（全国入住率高，CMBS违约率7%对比公司portfolio表现优异）。

再融资与贷款期限

问：是否出现再融资浪潮？近期贷款期限缩短原因？

答：资本回收需求推动交易activity（基金需返还资本以筹集新基金），缩小买卖价差；借款人偏好5年期贷款（票面利率约4.78%-4.83%），因提前还款灵活性高（3-5年内可出售/再融资），且与10年期贷款利差仅15个基点。

新客户与市场竞争

问：第三季度新客户占比及业务竞争力？

答：16%交易volume来自新客户，68%再融资为新贷款（从竞争对手处获取）；通过人员、技术及服务组合提升竞争力，增长超行业平均。

股价表现

问：股价与市场及业绩脱节原因？

答：公司为纯资本市场业务，依赖行业周期复苏；需通过未来业绩（2026-2027年增长）证明价值，当前聚焦执行与增长。

管理层对第三季度业绩表示满意，感谢团队贡献；

强调公司在商业房地产资本市场的领先地位，受益于市场改善、资本回收及技术投入；

未来将继续扩大业务覆盖（资产类别、区域）、增强技术与数据能力、提升客户服务，目标实现长期增长及股东回报。<|FCResponseEnd|>【翻译结果】

凯尔西·达菲（高级副总裁，投资者关系）

威利·沃克（董事长兼首席执行官）

格雷格·弗洛科夫斯基（执行副总裁兼首席财务官）

杰德·拉赫马尼（Keefe, Bruyette & Woods）

史蒂夫·德莱尼（JMP Securities）

各位下午好，欢迎参加沃克邓洛普公司2025年第三季度业绩电话会议。本次会议正在录制中。现在我将会议转交给凯尔西·达菲女士。请讲。

谢谢。各位早上好。感谢大家参加沃克邓洛普2025年第三季度业绩电话会议。今天上午，我身边有我们的董事长兼首席执行官威利·沃克以及首席财务官格雷格·弗洛科夫斯基。本次电话会议正在我们的网站上进行网络直播，录音将于今天晚些时候提供。我们的 earnings 新闻稿和网站均提供了访问存档网络直播的详细信息。今天上午，我们已将 earnings 报告和演示文稿发布到我们网站 网页链接 的投资者关系部分。这些幻灯片将作为威利和格雷格在会议期间所谈及内容的参考。

另请注意，在本次电话会议中，我们将引用非GAAP财务指标，即调整后EBITDA和调整后核心每股收益（EPS）。有关这些非GAAP财务指标的调节，请参阅 earnings 演示文稿的附录。我们敦促投资者仔细阅读我们 earnings 新闻稿中的前瞻性陈述部分。本次电话会议中所做的非历史事实陈述可能被视为1995年《私人证券诉讼改革法案》所指的前瞻性陈述。前瞻性陈述反映了我们当前的预期，实际结果可能存在重大差异。沃克邓洛普没有义务更新或修改我们的前瞻性陈述，无论是由于新信息、未来事件还是其他原因，我们明确表示不承担任何此类义务。

有关风险因素的更多详细信息，请参见我们向美国证券交易委员会（SEC）提交的年度和季度报告。现在我将会议转交给威利。

谢谢凯尔西，各位早上好。我们第三季度的财务业绩突显了商业房地产市场的改善以及沃克邓洛普强大的品牌和市场地位。积压的资产需求以及债务资本供应的大幅增加推动了我们平台的交易 volume 增长，本季度总交易 volume 达155亿美元，同比增长34%。所有资本市场业务（包括销售、债务融资、股权和结构化融资、投资银行研究和评估）的强劲交易活动推动第三季度收入达到3.38亿美元，每股摊薄收益98美分，分别同比增长16%和15%。

调整后EBITDA增长4%至8200万美元，调整后核心每股收益增长3%至1.22美元。10年期国债收益率略高于4%，且前瞻性 pipeline 强劲，我们预计商业房地产资本市场活动将继续逐步增加。总交易 volume 增长34%至155亿美元，主要得益于房地美（Freddie Mac）贷款业务的异常活跃，该业务 volume 增长137%至37亿美元，同时房利美（Fannie Mae）volume 也实现了7%的稳健增长，达到21亿美元。值得注意的是，虽然GSE贷款的增长和W&D的市场份额表现出色，但由于我们的大多数贷款为5年期而非10年期，与GSE业务相关的抵押贷款服务权（MSR）显著下降。

这一转变始于2023年，对我们计入的资本化抵押贷款服务权产生了重大影响，克雷格（Greg）稍后将对此进行阐述。但鉴于我们从现有和新客户那里看到的增长，这种较短期限为未来2至5年内的资产再融资和/或销售提供了巨大机会。2018、2019和2020年发放的10年期贷款即将到期再融资，这进一步加剧了这一机会。如本幻灯片所示，2025年计划到期的机构贷款达310亿美元，其中大部分是2015年发放的10年期贷款。

2026年和2027年的机构到期贷款规模将增至约500亿美元，2028年将大幅增至970亿美元，2029年达到1440亿美元。随着这些较后期发放的10年期和5年期贷款到期，正如我们在以往周期中所看到的那样，当出现大量贷款到期潮时，资产将被出售和再融资，从而提前释放很大一部分再融资需求。本季度HUD贷款 volume 增长20%至3.25亿美元。尽管政府停摆影响了HUD的业务处理能力，但HUD新实施的效率提升措施以及借款人对HUD资本的需求增加，使我们对这项贷款业务的前景持乐观态度。

我们第三季度的投资销售 volume 非常强劲，增长30%至47亿美元，根据RCA的数据，显著超过了17%的整体市场增长。虽然奥斯汀和纳什维尔等供应过剩的高增长市场（我们的团队在2021年和2022年在这些市场出售了35亿美元资产）仍在挣扎，销售活动不多，但门户城市及其郊区凭借其运营基本面吸引了资本。一个很好的例子是我们在第三季度在波士顿出售的5.5亿美元多户住宅投资组合，以及我们为该组合的买家安排的3.5亿美元融资，这反映了我们团队广泛的地域覆盖，这是我们2025年增长的驱动力。

虽然郊区门户城市和增长较慢的中西部城市目前拥有更强的供需基本面，但由于就业增长和生活方式选择，阳光地带（Sunbelt）市场将卷土重来，我们已组建团队，以便在市场反弹时抓住交易 flow。我们的投资销售平台在全国拥有26个团队，包括四个全国性专业业务部门，随着下一个周期的 momentum 增强，我们已做好准备，利用各地 activity 的增加。商业房地产私募股权基金在筹集新资本之前，仍有大量股权资本需要向投资者回收。

如幻灯片6所示，历史基金中超过5年的已投资股权资本超过6000亿美元需要返还给投资者，2021年和2022年筹集的近3000亿美元资本尚未投资。这种返还资本和部署未投资资本的压力是推动2025年交易 volume 增加的重要因素。2025年，我们的经纪债务融资团队第三季度完成了45亿美元的融资，较2024年第三季度增长12%。债务基金、银行和人寿保险公司均活跃于市场，增加了流动性，进而开始推动资本化率（cap rates）下降。

我们的技术驱动型业务（小额贷款和评估）继续增长，评估收入本季度增长21%，小额贷款收入增长69%。我们继续投资于面向客户的技术，如Client Navigator，这是我们为W&D客户提供的数字体验。目前，已有超过2700名客户通过该门户积极监控其贷款和物业。同样，我们的客户越来越多地使用WD Suite，这是一款新的基于网络的软件，可提供即时的市场和资产层面洞察。我们专有的贷款数据库Galaxy继续为W&D寻找新客户和贷款。今年迄今为止，我们16%的交易 volume 来自新客户，68%的再融资 volume 是沃克邓洛普的新贷款。

我们不断扩大客户基础并从竞争对手那里赢得贷款的成功，证明了我们优秀的银行家和经纪人、创新技术以及卓越客户服务的强大组合。从第三季度所有面向客户的业务 execution 均实现强劲增长可以看出，W&D的人员、品牌和技术在市场中处于有利地位并取得了成功。我们看到了业务背后的长期顺风。在经济持续增长和商业房地产基本面改善的情况下，未来几年，积压需求、较低的利率以及为未来投资向投资者回收资本的需求将继续存在。

我们认为2025年的市场动态与2011、2012和2013年全球金融危机后的情况非常相似，我们已将沃克邓洛普打造为能够满足市场需求并实现增长的公司。现在我将会议转交给格雷格，由他更详细地介绍我们的财务业绩。格雷格。

谢谢威利，各位早上好。正如威利刚才所述，商业房地产交易市场的持续 momentum 推动了我们2025年第三季度所有产品的增长。随着市场持续改善，我们的两个运营部门（资本市场部以及服务和资产管理部）本季度收入均实现增长，反映了我们整体业务模式的实力。深入来看各部门，我们的资本市场团队继续保持 momentum，与去年同期相比，本季度所有产品的 volume 均实现增长。因此，贷款 origination 费用增长32%，物业销售经纪费用增长37%，MSR收入同比增长12%。

在过去两年中，我们强调了GSE贷款 volume 的两个趋势。第一个是从10年期贷款产品转向更短期限的5年期产品。如本图表所示，2020年，W&D的GSE贷款中82%是10年期或更长期限的贷款，5年期贷款占0%。而到今天，这些数字基本上已经反转。2025年年初至今，23%的贷款是10年期或更长期限，而60%是5年期。过去两年我们看到的第二个趋势是，由于利率环境上升，服务费用收紧。

这两个趋势本季度持续存在，导致我们的非现金MSR估值下降。因此，尽管本季度GSE贷款 volume 增长64%表现出色，但非现金MSR收入仅同比增长12%。这些客户是我们生态系统的一部分，他们的贷款现在已纳入我们的服务 portfolio，当他们准备在未来五年内进行交易时，我们将处于有利位置为他们处理这些贷款。如幻灯片9所示，资本市场部门总收入同比增长26%，净收入增长28%至2800万美元，调整后EBITDA改善83%，亏损不到100万美元。

本季度该部门的表现反映了团队的实力以及他们的交付能力。随着市场环境持续改善，我们预计随着市场 momentum 的持续增强，将会有更多类似这样的季度。如幻灯片10所示，我们的服务和资产管理（SAM）部门第三季度总收入同比增长4%。我们1390亿美元的服务 portfolio 继续产生稳定的现金服务费用，本季度增长4%。尽管短期利率同比下降，但我们的安置费用和其他利息收入本季度也增长了5%。

本季度我们经历了贷款提前还款的增加，其中许多是我们为客户再融资的，这暂时增加了我们的托管账户余额，并抵消了利率的同比下降。这是第三季度的一个意外惊喜，但我们预计未来季度不会持续。总体而言，TAM部门净收入下降1%，但调整后EBITDA增长2%至1.19亿美元。转向信贷方面，我们的风险服务 portfolio 表现异常出色，仅有10笔违约贷款，总计仅占21个基点。本季度我们确认了100万美元的贷款损失拨备，而去年同期为290万美元。

本季度的拨备是由于对两笔先前违约贷款的损失估计更新，以及整体风险 portfolio 增长的标准损失拨备。随着利率下降、某些高增长市场的过剩供应被吸收以及全国入住率上升，我们继续看到整个 portfolio 的运营基本面走强。虽然我们的 portfolio 表现出色，并且我们对账簿的信贷质量感到非常满意，但我们继续与GSE合作调查特定的借款人欺诈事件，这些事件主要是由于疫情后行业实践的变化而发生的。

我们目前正在与房地美就两笔总额为1亿美元的贷款组合的赔偿问题进行谈判。虽然房地美和沃克邓洛普共同承销了这些贷款，但我们与房地美有着长期的合作关系，根据协议，如果某些借款人文件被确定为欺诈，我们需要回购贷款或对其进行赔偿。我们目前的预期是使用大约2000万美元的沃克邓洛普资本为我们对房地美这些贷款的赔偿提供抵押品，并且我们预计将在第四季度确认与该 portfolio 相关的信贷损失。虽然贷款回购及相关损失从来都不受欢迎，但我们没有与任何一家GSE进行其他欺诈调查，并且我们相信我们目前实施的政策、程序和新技术可以保护我们免受疫情期间及之后发生的此类借款人欺诈事件的再次发生。

正如威利刚才所述，我们进入第四季度势头强劲，我们的 pipeline 实力和宏观经济环境使我们的核心业务有望实现年度每股收益、调整后核心每股收益和调整后EBITDA指导，不包括任何与贷款回购相关的损失。本季度末，我们的资产负债表上有2.75亿美元现金，反映了SAM部门持续的经常性收入以及资本市场 activity 的反弹。我们的资本部署战略仍然专注于通过招聘和留用实现有机增长机会、对业务战略领域的再投资以及对季度股息的持续支持。

为此，昨天我们的董事会批准了每股0.67美元的季度股息，将于11月21日向登记在册的股东支付。如我之前所说，我们对我们的业务模式、信贷前景、市场定位以及2026年及以后的增长机会感到非常满意。感谢大家今天上午的时间。现在我将会议转回给威利。

谢谢格雷格。正如格雷格刚才所描述的，我们的业务非常强劲。在我们结束2025年并展望来年之际，我们的银行家和经纪人正在取得胜利，推动强劲的交易 volume 和收入增长。虽然客户借入较短期限的贷款对非现金抵押贷款服务权造成了下行压力，但随着2023、24和25年的短期贷款在未来2至5年内到期再融资，我们将迎来现金 origination 费用和新抵押贷款服务权的强劲增长期。我们在GSEs中的市场份额继续增长，随着房利美和房地美准备进行潜在的公开募股，我们预计他们的多户住宅贷款 volume 将增加。

同样，我们看到HUD成为更高效、更具竞争力的资本来源。我们在房利美、房地美和HUD的排行榜上仍然名列前茅，并且随着特朗普政府专注于降低美国的住房成本，我们看到了巨大的机会。早在2015年，我们就看到了成为多户住宅投资销售领域规模化参与者的机会和必要性，经过十年的增长，我们2025年的销售 volume 增长了40%，轻松超过了17%的行业平均水平。我们仍可以在美国、欧洲以及新的资产类别（如酒店、零售和工业）进一步发展这个团队。

投资销售是房地产资本市场 activity 的先锋，未来多年我们将继续投资于优秀人才。我们专注于继续扩大我们的债务经纪业务。今年早些时候，我们将这项业务分为两个部门：一个由Aaron Appel领导，专注于机构客户；另一个由Alison Williams领导，专注于中端市场和区域借款人。基于合同到期情况，这两个团队都拥有近3万亿美元再融资 volume 的巨大潜在市场。未来五年，我们将增加银行家和经纪人，并扩大我们的投资销售业务，使W&D在银行、零售、酒店和工业领域的竞争力与我们在多户住宅领域的竞争力相当。

鉴于我们第三季度完成的强劲总交易 volume 以及第四季度 pipeline 的实力，很明显我们的银行家和经纪人正在满足客户当前的广泛需求。今年迄今为止，我们每位银行家/经纪人的年化平均交易 volume 为2.2亿美元，超过了我们2025年每位银行家/经纪人2亿美元的目标，并朝着2021年3.11亿美元的峰值迈进。我们看到数据对我们和客户变得越来越重要。正如我 earlier 提到的，我们的Galaxy数据库继续为WD识别新客户和贷款。我们完全内部开发的客户门户为借款人提供了有关其贷款和 portfolio 的数据，我们认为这在市场上是独特且具有差异化的。

虽然当今市场上有众多技术和数据的单点解决方案，但我们认为人员、技术和数据的结合是我们今天和未来实现差异化的方式。我们将继续投资于从Zelman Research经纪商、价值评估意见、贷款承销和服务 portfolio 中聚合数据，为客户识别趋势和投资机会。W&D是美国第十大商业贷款服务商。我们在人员和技术方面投入巨资，并相信我们拥有世界上最好的服务平台之一。

但我们知道，通过购买抵押贷款服务权或显著提高我们的贷款 origination 能力来扩大我们的服务业务，我们可以获得规模经济。我们的基金管理业务继续增长，但我们需要筹集更多资本。2025年，我们的团队将在债务和股权投资中投入略低于10亿美元的资本，其中超过一半的交易 flow 来自Walker and Delmont的银行家和经纪人。我们看到我们的基金管理专业人员在构建和部署资本方面的能力，以及我们在全国225名银行家和经纪人的庞大分销网络（今年迄今为止已部署280亿美元资本）都具有巨大价值。

我们高度专注于通过筹集额外的资本工具来满足客户不同的资本需求，从而发展我们的基金管理业务。我们看到商业房地产行业的持续机构化。随着资本筹集和技术变得越来越重要的差异化因素，W&D在贷款、物业经纪研究和评估方面拥有一流的单点解决方案。我们有非常实际的机会将这些服务组合成一个面向机构投资者社区的规模化套件。我们的资本市场团队越来越多地向客户销售不止一种服务，如债务融资与投资销售相结合，或基金估值服务与研究相结合。

凭借WMD的人员、品牌和技术，我们行业的增长机会是巨大的，未来几年的挑战和机会将是整合我们的服务产品，以满足客户的需求，特别是在我们看到资本和资产聚合的机构投资者方面。最后，我们的品牌从未如此强大。Walker网络广播即将在YouTube和Spotify上超过2000万次观看，使其成为商业房地产行业的杰出声音，优势明显。Zellman Research继续扩大其覆盖范围，并保持其作为美国最具洞察力的住房研究公司之一的声誉。

我们的银行家和经纪人始终超越客户的期望。在服务业务中这是最好的品牌和营销。W&D今年迄今为止的净推荐值（NPS）为86，远高于金融服务行业平均水平，反映了沃克邓洛普卓越的人员、技术和客户关注度。这对我们公司来说是激动人心的时刻。我们看到前方有巨大的机会来扩展我们的能力，为我们的业务带来技术，使我们的客户和我们自己更具洞察力和效率，并继续增长以实现卓越的股东回报。我要感谢我们的整个团队在出色的第三季度所做的努力。

我将请操作员开放提问线路。谢谢。

谢谢。如果您通过电话拨入并想提问，请按电话键盘上的STAR1键发出信号。如果您使用扬声器电话，请确保关闭静音功能，以便我们的信号到达我们的设备。按STAR1提问，我们首先请KBW的杰德·拉赫马尼提问。

非常感谢。首先，关于本季度迄今为止收到的两笔新的贷款回购请求，我们看到一些机构多户住宅贷款机构，特别是Greystone，已经计提了费用。仲量联行（JLL）和Arbor也计提了费用。WD的信贷在这个周期中一直保持 pristine，所以这虽然不是巨大的惊喜，但还是有点意外。但您能提供一些背景说明这个问题的普遍程度吗？我认为您上一次收到回购请求是在2024年。

是的。杰德，早上好，感谢您参加我们的会议。正如格雷格所强调的，这仅限于我们和房地美已识别的 portfolio。因此，我们没有与任何一家GSE进行其他调查。所以我们对此感到满意。同时，正如格雷格所说，我们从不喜欢这种情况发生，但我们非常相信我们拥有适当的人员、流程和系统来确保这种情况不再发生。

除了这些明显的欺诈案例外，portfolio 内的信贷表现如何？我知道过去您曾谈到房利美 portfolio 的债务偿还覆盖率为两倍，但目前您是否看到任何信贷恶化的迹象？

没有，实际上，如果您看一下去年第三季度290万美元的损失分担拨备，本季度降至100万美元，以及克雷格关于 portfolio 整体表现基本面的评论，情况非常好。我想强调的是。我们目前的风险 portfolio 中，违约贷款占比不到20个基点。如果您看一下CMBS portfolio，CMBS portfolio 中的多户住宅违约率刚刚超过7%。因此，我认为这证明了我们以及机构数十年来实施的承销政策和程序保持了如此 pristine 的信贷记录。我们对 portfolio 的潜在信贷基本面感到非常满意，特别是考虑到大量债务资本已回到市场，以及利率和资本化率的趋势。

谢谢。

回到威利所说的。继续。简单说一下，我的意思是，全国入住率仍然非常强劲，多户住宅 sector 背后有基本面顺风。因此，这有助于 portfolio 的实力。所以这不仅仅是我们的资产，更广泛地说，sector 背后有真正强劲的顺风，继续加强整体信贷。因此，我认为回购问题相对于我们账簿的整体信贷而言是孤立的。

谢谢。转向 volume，房利美的 volume 似乎有些清淡，而增长显然来自房地美业务。本季度房利美 volume 是否受到任何因素的影响？您预计第四季度会回升吗？

杰德，正如您长期关注我们所知，房利美和房地美在市场参与和市场 volume 方面此起彼伏。当一个活跃时，另一个就会略有下降。对我们来说，好消息是我们在房利美排名第一，目前的迹象表明我们在房地美的排行榜上也名列前茅。因此，作为一家大型规模化的机构贷款机构，当其中一家更具竞争力时，我们将从该机构增加的交易 volume 中受益。

因此，我们对两家机构目前的年度 volume 情况感到非常满意。如您所知，房利美和房地美在2024年或2023年均未达到其上限，很明显，两家机构都有望在2025年达到上限。监管机构尚未公布2026年的上限数字，但有很多关于上限增加的讨论。增加多少尚不确定，但我们认为两家机构有望在2025年达到上限是个好消息，而且根据我与FHFA官员的交谈，我们可能会在2026年看到上限增加。

非常感谢。

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