我们再看下图债务净额一栏，从2015年的333亿，下降到2020年的66亿，净负债比率2.3%，过去4年再慢慢增长到2024年底的437亿，净负债比率15.7%。2025年上半年，债务净额428亿，比2024年底略有下降，主要反映了出售迈阿密项目回笼资金的影响。
我在 网页链接 一帖中，详细列明了$太古地产(01972)$ 未来几年的可售货值大概570亿，高于债务净额428亿，即太古地产商办项目85亿（保守估计，实际可达90亿左右）现金流，是没有负债压力的，可全部用于分红。这一点，也可从2020年净负债比率2.3%得到验证，即太古目前的债务，基本都用于新项目的拓展，且可售货值可以覆盖全部有息负债。
作为对比，我们再看一下恒隆的情况：
我们看$恒隆地产(00101)$ 的营收数据，2024年物业租赁收入也有95亿（2023年超100亿），但股东应占基本纯利只有34亿。这可能是因为：一方面，恒隆不像太古，租金收入只包括应占租金收入，恒隆的租金收入是包括少数股东权益的；另一方面，恒隆有很多项目投资回报率低下，营收并不能创造利润。
举个例子，如果我们投资1000亿，是一定能砸出一个租金收入10亿的商业的，但是从投资回报率的角度看，是否划算？
恒隆配股融资了170亿，过去十年股息没有增长，反而在去年以股代息，反映了投资回报率极其低下，营收的增长并不能给股东带来回报，反而在毁灭价值。恒隆理性的做法是停止扩张，这样或许可以提高股东回报。
恒隆地产目前租金收入95亿，股东应占纯利34亿，财务支出20亿左右（且大部分财务费用资本化），净有息负债478亿相比于股东纯利，可以说是巨额负债，每股派息长期不变甚至以股代息就不难理解了。
恒隆要想提高派息，还是需要大幅降低负债。虽然去年以股代息减少了资本支出，负债得到了控制，若今年继续如此，会导致恒隆集团现金流吃紧，继续以股代息的概率并不大。
综上，我们看房企的财务报表，不仅需要看营收，还需要看负债，尤其是结合底层资产项目一起看，才能得出正确的分析结论。