2025.09.17（研选更新 天风&华源）
【天风电子团队】T链王者归来，智能化最核心受益标的世运电路
核心边际变化：本周五T公司股价收涨约7.4%，创将近三个月来最大日涨幅，T股价最近两日已累涨逾13.8%，领先美股其他科技巨头。特斯拉2025新薪酬方案以"AI+机器人”为核心锚点，清晰规划核心业务的成长路线如Robotaxi运营数量、人形机器人交付量、FSD订阅用户、汽车销量。
1、Robotaxi：
变化：T公司已获得美国内华达州的批准，可在该州的公共道路上测试Robotaxi服务。T公司此前在电话会上勾勒了Robotaxi扩张的路线图：(加州)湾区、内华达州、亚利桑那州、佛罗里达州。公司计划将在全美大部分地区推出自动驾驶叫车服务。此外T公司预计在今年底以前移除目前Robotaxi服务要求车辆内配有的安全驾驶员。
观点：我们认为Robotaxi将会是T公司落地最快的创新项目，前景十分广阔。我们此前研究发现，T公司有计划将远程安全员和车辆的配比从1:1提升至1:8，巨大的成本优势将会重构行业的生态格局，司机成本占出租车运营成本高时可达七成。即使T公司没有实现全自动驾驶也可以凭借Robotaxi的成本优势实现快速商业化扩张。
2、人形机器人:
变化：此前创始人强调T公司未来约百分之80的价值将来自optimus-公司的人形机器人项目。T公司近期展示2.5版本人形机器人，整体外观集成度高，灵巧手酷似真人，Gen3落地时间迫准近。
观点：比起Gen3的供应链，我们认为PCB的供应格局具备确定性，世运电路仍然具备优势地位。预计Gen3较上一代其平均板层会有比较大的提升。随着机器人的智能化提升，机器人大脑的PCB将会有数倍的成长空间。
3、核心观点:
不论是Robotaxi还是人形机器人都需要端侧GPU支持最实时的交互，这个产业趋势落在T公司的规划里就是A5-A6这条主线。而PCB可以结合芯片定制开发，所以有很大的价值成长空间，是最受益的国内产业链环节。
我们认为AI5芯片在2027年的用量有望达到400万颗这个量级(Robotaxi+机器人+T链C端汽车+云端自动驾驶训练芯片)，单颗GPU对应3000元量级的PCB，整个市场约达到120亿元。核心供应商世运电路将充分受益，我们坚定看好。除了Robotaxi和人形机器人，T公司的储能新品Megepack 3和xAI都是极具潜能的公司未来成长驱动。
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【华源电子】世运电路：之前是赔率思维，现在是进攻思维，重视当前的投资价值！
两件事带来的巨大的观点变化：
第一件事，马斯克社交平台发文，下周将与特斯拉内部开会，特别关注【人工智能/自动驾驶/机器人/新能源车】等议题，考虑到其给自己设置的股权激励目标，预计【马斯克宇宙全线出击】；
第二件事，消息，美国人形机器人公司Figure，完成新一轮融资，投后估值位390亿美金（上一轮估值为26亿美金），而世运电路是其PCB唯一供应商。
观点：
我们之前一直强调，【业绩节奏+估值+两个期权（AI PCB的敞口+PCB预埋工艺的放量）】，本质上还是用“赔率思维”，努力为大家做出收益贡献，目前这些逻辑都是在如期推进和兑现的。
现在的变化是，“马斯克的回归+机器人板块的强势反弹”，作为【马斯克宇宙】最核心的玩家，以及【机器人必选的PCB厂商】，beta的回归，我们现在从“赔率思维”转变为“进攻思维”，建议大家终点关注【世运电路】当前的投资价值！