回复@慢就是快5555: 竞争环境
其竞争环境由其服务的本质所定义：为希望在新兴市场（EMs）接受付款并进行放款（pay-outs）的全球商户提供跨境支付便利。在这些地区，围绕TPV的竞争非常激烈，且来自多种类型的参与者，每一类都有不同的商业模式和地理优势。
我们已经看到，这个市场主要以multihoming策略运行。TPV的分配是动态决定的，通常通过实时A/B测试，依据批准率、本地支付方式覆盖率和成本等绩效KPI来决定。
4.1. 竞争者类型
竞争可以分为三类：
全球平台
这一组来自发达市场（美国和欧洲），通过提供整合服务来争夺新兴市场的TPV。它们的销售主张是：让enterprise客户在其已使用的单一平台下，同时管理发达市场和新兴市场的所有全球支付。
• Adyen：全球运营，重点在欧洲和北美。但它可以在拉美、未来还可能在非洲和亚洲，与dLocal争夺TPV，方式是利用其与现有客户的关系。它的机制是便利性：它向现有客户（例如Spotify）提供在同一平台上开启巴西市场的能力，而客户原本就使用这个平台来处理德国市场，这简化了其支付基础设施。
• Stripe：同样全球运营，起源于北美。它把易集成性（API-first）当作武器。它通过使自身客户基础只需极小开发工作量，就能在EMs中增加支付方式，从而夺走TPV。对Paystack的收购增强了其在非洲捕获TPV的能力。
全球性新兴市场专家
这一组与dLocal形成对称竞争，因为它们的主要焦点同样是EMs。这里的竞争在于：谁能提供最佳的地理覆盖与性能组合。
• Rapyd：在亚太（APAC）、中东和非洲（MEA）拥有巨大存在感。它直接竞争dLocal相同的合同，并能够通过主张更优支付网络或在亚洲和非洲“长尾”国家中拥有更广覆盖来抢走TPV。
• Nuvei：它们提供一套B2B Enterprise平台，通过单一API在全球范围内同时管理pay-ins和pay-outs。尽管它们在北美存在感很强，但在新兴市场扩张（拉美、APAC、EMEA）方面极具攻击性。它们尤其以在高增长（有时也是高风险）垂直领域的优势著称，例如在线博彩（gaming/gambling）和受监管的金融服务。
• PayU：它在EMs中具有全球存在，但其优势集中于特定地区：在印度和南非是绝对领先者，并且在拉美（尤其是哥伦比亚）和东欧拥有非常强的历史存在。它是在增长型市场中规模最大的玩家。
区域型玩家
这些玩家保卫自己的本土市场。它们争夺TPV的战略是专业化：其超本地知识和银行连接理论上能带来比任何全球供应商都更高的批准率。
• Ebanx：几乎全部聚焦于拉丁美洲，尤其在巴西具有主导地位。它通过将自己定位为无可争议的区域专家来获得TPV，并向商户保证其表现会更优。
• Mercado Pago：在拉丁美洲非常强（尤其是巴西、阿根廷、墨西哥）。尽管它提供B2B gateway，但它最主要的竞争武器是其B2C生态系统（事实上它在该生态中集成了dLocal）。它通过更高的转化率来获取TPV，因为数百万消费者已经有活跃账户和钱包余额，从而消除了支付摩擦。
• Flutterwave：它是非洲的区域冠军。它通过作为该地区原生的API-first平台来捕获TPV，这个平台是专门为处理支配该大陆的Mobile Money生态系统复杂性而构建的。
• 2C2P：其重点在东南亚（SEA）。作为关键市场（例如泰国、马来西亚）中的现有强者，它依靠与本地支付网络和银行的整合来保卫自己的TPV，而这些整合早在全球竞争者到来之前就已建立。
尽管区域型竞争者构成了需要考虑的威胁，但它们有限的地理覆盖使其无法争夺一个enterprise客户的全球合同。一个enterprise客户不可能靠管理5或6个不同的区域供应商来扩展全球业务。真正的竞争发生在新兴市场中的全球聚合器之间，因为它们能为多个大洲或区域提供单一解决方案。而这些主要是：Adyen、Stripe和Rapyd（也可以把PayU包括进去）。
4.2. 地理细分
如果按地理区域分析竞争格局，在dLocal的每个关键市场中都能看到特定竞争对手。
在拉丁美洲，竞争最为激烈，它面对多个区域专家。Ebanx可能会直接争夺相同的enterprise客户；Mercado Pago则利用其B2C钱包生态的统治地位来提供高转化率的B2B gateway。除此之外，还有全球巨头Adyen和Stripe，以及在哥伦比亚等国家保有强大业务的PayU。
在非洲，它与像Flutterwave（在尼日利亚很强）和Paystack（Stripe旗下）这样的本地API-first冠军竞争。这些玩家在处理碎片化，特别是移动货币支付方面具有本地优势。竞争中还包括在南非占据主导地位的PayU，以及同样重视该地区的Rapyd。
在亚太地区，市场碎片化程度更高，Rapyd是一个主要威胁，因为它在该地区历来很强。PayU是印度这个最大市场之一中的主导处理商。而Adyen和Stripe等巨头在金融中心和大型市场（例如新加坡、印度）中拥有成熟覆盖。
4.3. 谁会赢？
在一个主要竞争对手也提供单一API和全球覆盖的市场中，技术差异化并不具有结构性可见性。因此，围绕TPV的竞争主要发生在三个战线上：
覆盖范围：网络的广度（国家）和深度（支付方式）。这是争夺全球enterprise合同的进入壁垒。区域型玩家（Ebanx、Flutterwave）在这里就会被淘汰，因为它们无法提供跨洲规模。真正的战斗是在全球聚合器之间。
表现：在那些覆盖范围达标的全球聚合器之间，围绕TPV的日常竞争发生在表现层面，衡量标准是A/B测试中的批准率。
价格：这是长期来看决定胜负的战场。目前，dLocal与这些巨头（Adyen、Stripe）在核心新兴市场中的重叠仍然有限。但随着这些巨头在EMs中扩大覆盖，竞争将不可避免地加剧。竞争将从“谁有这个能力？”（覆盖）和“谁运行得更好？”（表现）转向“谁给我更低的价格？”。
全球竞争者由于拥有巨大的全球TPV规模，因此具备“买”市场份额的能力，它们可以通过在EMs中忍受更低利润率（打价格战）来驱逐像dLocal这样的专家型玩家。
这就是为什么激进提高TPV的战略如此重要。因为这是一场与时间赛跑——要在价格战开始之前，构建足够庞大的TPV基础。
因此，dLocal的投资逻辑是双重的：
其覆盖扩张速度必须是最快的，并且其以EM为原生、超本地化的方式能够在专业知识和表现（批准率）上给它带来优势，从而在当下赢得客户。
它在这一阶段累积的TPV必须足够大，从而赋予它与供应商谈判的能力（毛利率杠杆）以及运营效率（运营杠杆），以承受未来因巨头竞争带来的不可避免的利润率压缩。
由于这两个方面都必须持续改进，成功几乎完全取决于执行质量。管理层在资本配置（用于扩大地理和支付方式覆盖）和工程优化（用于赢得表现测试）上的能力，将决定其留住并获取TPV的能力。
风险
尽管我认为这是一个扎实的增长逻辑，但这项投资仍面临风险，而这些风险恰恰来自于其战略本身以及其所处的市场。
战略与执行
这或许是最大的风险。当前战略优先考虑TPV增长而非take rate（价格），假设运营杠杆将足以大幅抵消单位利润率的下降。风险在于，这第二阶段可能无法实现。公司可能会继续激进地投入S&M和R&D（正如我们在杠杆部分提到的那样）来争夺市场份额，但这些扩张支出可能会变成常态，而不是被摊薄。在这种情形下，dLocal会获得更多交易量，但盈利能力不会显著提升。
竞争与服务商品化
Take rate的压缩不仅仅是一种自然动态，它也是竞争者的直接攻击。
• 全球巨头（Stripe、Adyen）：这些巨头拥有更大的资金实力，可能会决定在拉美或非洲牺牲利润率来驱逐dLocal。
• 区域专家（Ebanx）：在拉美，Ebanx拥有很强的地位，可能开始直接争夺同样的客户。
• 本地参与者：在每个国家，都会出现本地fintech，它们可能拥有更好的监管或基础设施关系，这会迫使dLocal与其合作，或者在劣势中与其竞争。最终风险在于，跨境支付编排服务会变成一种commodity，唯一差异化因素只剩价格，而由于没有定价权，这将摧毁利润率。
对Tier 0客户的依赖
Tier 0 merchants（Amazon、Spotify等）是下金蛋的鹅，且其NRR极高，但这同时也是其最大弱点。失去其中一个客户（或它们进行一次非常激进的合同重谈），都会对TPV和收入造成毁灭性且即时的冲击。它们拥有极大的议价能力，限制了dLocal长期保卫其take rate的能力。
汇率波动（FX）
虽然他们很擅长管理这件事，但他们的业务本身就正是FX风险。它们经营的是世界上最波动的货币（阿根廷比索、尼日利亚奈拉、土耳其里拉等）。如果其某个关键地区发生黑天鹅事件（例如一次意料之外的大规模贬值或全面资本管制），可能会带来巨大的账面损失、影响其流动性，或者更糟，阻止其汇回资金。
监管与地缘政治
这些风险来自于它们所选择运营的环境。这与竞争一起，是最具生存威胁的风险。公司的护城河建立在其能够驾驭复杂本地官僚体系之上（银行牌照、税法、支付法规）。
• 监管变化：正如尼日利亚已经发生过的那样，政府可能一夜之间改变跨境支付规则，使其基础设施变得过时或非法。
• 政治不稳定：这些国家中的不稳定可能使数字经济瘫痪并减少TPV。
• 审查：作为一个处理数十亿美元资金流的金融中介，它处于反洗钱（AML）和反恐融资（CFT）的严密监管之下。一次丑闻或控制失误，就可能导致巨额罚款或牌照被吊销。
• 对第三方基础设施的依赖：dLocal并不是所有国家中的银行。其“plug-and-play”网络依赖于一张复杂的本地合作伙伴网络。如果一个关键战略合作伙伴（例如巴西的主要收单银行）决定终止合作关系或大幅提高费用，那么该国的业务就会瘫痪。
是否会被颠覆？：stablecoins
稳定币（stablecoins，如USDC或USDT）的兴起，对其商业模式核心构成了直接威胁，尽管公司正试图将其转化为机会。
dLocal的业务基础在于成为跨境“桥梁”和本地“最后一公里”。Stablecoins直接攻击了这个“桥梁”，因为它们能够几乎即时且以极低成本完成跨境结算，绕过dLocal从中收费的FX中介环节。
管理层明白，stablecoins可以解决“桥梁”问题，但不能解决“最后一公里”问题（肯尼亚的终端用户想要的是M-Pesa账户中的肯尼亚先令，而不是USDC）。因此，dLocal正将自己定位成连接加密世界（Web3）与本地支付网络（Web2）的出入口（on/off-ramp）。
公司已经集成了Crypto Pay-ins和Crypto Pay-outs，这在高通胀国家中需求很大。这些功能得益于与BVNK和Fireblocks等公司的合作，它们提供通过stablecoins转移资金的基础设施，以加快跨境结算并降低成本。
通过整合这种技术，而不是与之对抗，它中和了风险，并改善了自身服务。因为这样可以减少对FX管理的依赖，并使其专注于成为“最后一公里”基础设施的拥有者，以及本地监管合规的专家。
市场认知
公司在股市上有着波动的历史，也曾成为做空报告的对象，这些报告质疑其数字和透明度。尽管Pedro Arnt的到来意在安抚市场，这种“折价”仍然持续存在。任何新的争议，无论多小，都可能被放大，并在投资者中引发极端不信任。
最终结论
公司已经将自己定位为一种不可或缺的金融基础设施，它像一座收费桥梁，将全球最大的商户与新兴市场的消费者连接起来。
一方面，它受益于强劲的结构性顺风——数字化、金融包容，以及跨境支付中持续存在的摩擦——这些因素保证了其目标市场在未来多年将继续有机扩张。
另一方面，更加刻意的是，我们看到现任CEO的战略：一种对规模的激进押注。对TPV增长的执着，以及将take rate的逐步压缩视为必要代价而予以接受，并不是目的本身，而是为了构建这个行业中唯一真正可防御的护城河：规模。
其商业模式建立在plug-and-play平台、难以复制的本地支付网络以及仍未完全显现的巨大杠杆能力之上，目标就是让利润率呈指数级扩张。
目前，这种潜在盈利能力被一阶段高投入所掩盖，而这种投入是为了捕捉这一规模所必需的。然而，随着扩张支出开始被越来越大的TPV所摊薄，它应该能够展现出其真正的现金创造能力。
尽管新兴市场中的执行、监管和竞争风险无疑都很高，但潜在回报同样很高。如果公司成功执行其计划，它不仅会捕获全球最复杂支付流中的显著份额，还将构建起一台高度可扩展、且盈利潜力尚未完全释放的金融机器。//@慢就是快5555:回复@慢就是快5555:管理层
公司组建了一支管理团队，将扩展科技巨头的经验与金融和全球运营领域的专业知识结合在一起。站在最前面的是Pedro Arnt，他本人的履历记录本身就是公司投资逻辑中的一个基本支柱。
我将只聚焦于目前的核心领导层；一些此前的高管也做了很出色的工作，但正是在现在，整个管理团队才真正有望成为一个差异化因素。
Pedro Arnt（CEO）
Pedro Arnt于2023年出任CEO（并于2024年正式成为唯一CEO）标志着一个关键转折点。Arnt是一个在Mercado Libre（$MELI）拥有24年职业生涯的资深人物，在其中的12年担任Chief Financial Officer（CFO）。在他的管理下，MELI从一家前景可期的初创企业成长为拉丁美洲最有价值的电商和金融科技生态系统之一。
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在担任CFO期间，Arnt不仅仅是一位财务管理者；他还是推动MELI转型的关键战略架构师。他在Mercado Pago转型期间处于核心位置，监督其从一个简单的内部支付工具发展成如今挑战LATAM传统银行业的综合性金融科技生态系统。这意味着他主导了推动这一扩张的资本配置决策，管理了多次公开发行股票（包括在NASDAQ的IPO及后续增发），并建立了与国际资本市场之间的信任关系。
他的经验不仅限于增长。Arnt在极端宏观经济环境中，如阿根廷恶性通胀和该地区不断变化的汇率波动中，锻炼出了对财资和风险管理的精通。他实施了复杂的外汇对冲（FX hedging）和流动性优化策略，这些技能直接适用于dLocal的核心业务，因为dLocal本质上正是在波动市场中管理多币种支付流。他的加入不仅带来了信誉，还带来了制度化纪律以及经验证明能够为股东创造长期价值的方法。
Carlos Menéndez（COO）
Carlos Menéndez于2024年9月加入担任Chief Operating Officer（COO），带来了支持全球扩张所需的大规模运营经验。他在Mastercard、Citibank和Procter & Gamble等巨头公司拥有超过30年的职业生涯，是一个非常了解大企业运作机制的人。
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在Mastercard，他曾担任多项高责任职位，如Enterprise Partnerships总裁和国际市场总裁。在这些职位上，他负责设计、谈判并管理与全球最大企业（银行、大型科技公司、政府）之间的战略合作关系。这一经验对dLocal极其宝贵，因为其B2B商业模式的核心正是服务那些需求复杂且全球化的enterprise客户。他知道如何建立和扩展这些客户所要求的运营功能（支持、实施、运营风险管理）。他在管理全球损益账户以及优化多地区流程方面的履历，对于确保dLocal在不断渗透更加多样化市场的同时保持执行力至关重要。
Guillermo López Pérez（新任CFO）
Guillermo López Pérez于2025年8月被宣布任命为CFO，代表着传统财务纪律与金融科技敏捷性的理想结合。他拥有25年以上职业经历，曾在Visa（担任欧洲大陆CFO）和American Express（Vice President & Lead Financial Officer）任职，因此对支付网络的商业模式、国际金融监管以及大型上市公司所要求的会计与报告实践有着深刻理解。
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这一基础又被他最近在Tink（欧洲领先的Open Banking平台，被Visa收购）和Featurespace（专注于AI防欺诈）的CFO经历进一步补强。在这些fintech公司中，他直接参与了超高速增长阶段的财务管理、快速变化环境下的战略规划，以及在Tink的案例中，参与了与Visa这种巨头之间的并购（M&A）与整合过程。
Alberto Almeida（CTO）
Alberto Almeida，Chief Technology Officer，与公司有着一段中断后又回归的关系。他在构建最初技术架构时起到了关键作用（2018年至2019年期间担任CTO），因为正是在他领导下，“单一API”的基础被建立起来。
2019年9月，他离开公司，前往德国的Zalando担任Engineering Manager。这使他接触到了大规模软件工程中的最佳实践，因为Zalando以其高度复杂的微服务平台而闻名，能够应对巨大的需求峰值。它是欧洲最早几家在2010年代初从单体架构（一个单一而庞大的系统）迁移到基于微服务架构的大型电商公司之一。Zalando采用微服务不仅仅是出于技术原因，更是为了支持一种名为“Radical Agility”的组织哲学：推动小型、自主、跨职能团队，每个团队都对自己的微服务负责。
2022年，他重新加入dLocal，并带回了极其宝贵的可扩展性、韧性和工程团队管理经验。他当前的职责是确保公司的基础设施不仅能支撑TPV的指数级增长，还能支持快速集成新的支付方式和新地理区域，同时保持使dLocal区别于更传统竞争对手的敏捷性。
总体来看，管理层在战略视野、财务经验和运营卓越方面形成了极佳的组合，并由一位在新兴市场科技生态中拥有无可置疑价值创造纪录的CEO领导。这个团队非常适合应对全球增长的复杂性，并巩固公司在未来跨境支付中的地位。
驱动因素
理解一点非常重要：它的增长故事并不仅仅局限于获取更多客户，而在于以盈利方式扩展其已构建的基础设施。公司所处的空间中，两种非常强大的动态正在交汇：一方面，是新兴市场中对本地及跨境支付解决方案不断增长的需求；另一方面，是其凭借技术和效率驱动的模式，实现高利润率扩张的能力。
这一部分将聚焦分析那些在未来几年中可能支撑其保持高增长率的主要驱动因素，同时公司还将通过运营杠杆改善盈利能力。这些因素包括内部因素，如对全球客户的渗透以及平台优化；也包括外部因素，如宏观和结构性顺风，这些因素持续推动它所在及未来将进入市场中的数字化和电子商务发展。
3.1. 新任CEO的计划：把蛋糕做大
鉴于他在Mercado Libre期间参与了MercadoPago的扩张，他押注于一项聚焦全球可扩展性以及通过规模建立竞争壁垒的战略。
他正在优先考虑激进地扩大TPV，即便这意味着短期内压缩take rate。对他来说，这个逻辑很简单：在这个行业中，规模是唯一的护城河。一个平台处理的交易量越大，它对merchants就越有吸引力，也就越难被替代。正如Arnt自己所说：“我们不会因为钱而失去任何一个客户。”
近期增长反映了这一战略：
• TPV由于进入边境市场（尤其聚焦非洲）而重新加速。
• 推出了Direct Issuing和Payment Orchestration等产品。
• 通过upselling和cross-selling提高了留存，使2025年的NRR超过140%。
公司给出了2025年TPV增长40%-50%的指引，这证实了其押注于用交易量作为市场份额引擎，尽管市场似乎并没有完全相信这一点。
要使一项增长战略能够长期持续，仅仅优先考虑交易量而不是利润率是不够的。你必须持续不断地为客户创造价值。Arnt对此非常清楚：提高wallet share和NRR，通过RFPs吸引merchants，实现市场多元化，并开发更高附加值的产品。
3.1.1. 地理扩张与垂直行业多元化
最清楚且最明显的驱动因素，就是向新的国家或地区扩张，而他们已经明确表示将继续这样做。进入像尼日利亚、埃及、肯尼亚和南非这样的边境市场，意味着初始交易量较低，但扩张速度很快。初始量低，是因为这些市场的数字支付渗透率较低（例如尼日利亚低于20%，而巴西高于50%），但它们扩张很快，是由于诸如人口年轻（非洲年龄中位数约18岁）等因素。
各大洲年龄中位数。来源：visualcapitalist.com/mapped-the-median-age-of-every-continent/
通过捕捉新的、渗透不足的市场，它提高了潜在TPV，并使up-selling成为可能，从而提高每个merchant的交易量，因为现有merchants会将原本通过其他供应商在该国/地区处理的更多交易迁移并统一到dLocal上。
此外，这种多元化通常是由客户自身推动的，他们要求进入新的地理区域。这为未来收入带来了可见性，因为初始本地集成工作是由客户的实际需求驱动的。一旦本地集成完成，将其提供给其他客户的边际成本极低，这使每个新市场都成为一个高盈利能力的收入生成器。
进入新的行业，如SaaS、ride-hailing和数字服务，也推动了TPV，但同时也使他们更加聚焦于订阅，以获得更高的收入可见性（因为订阅的churn更低）。在这种情况下，一般来说并不会提高每个merchant的交易量，因为每个merchant都有其特定行业。但它为新客户进入打开了大门。
这些垂直行业之所以增长，是因为它们符合其所进攻地区中的现实趋势，例如云采用增加、城市化和数字化。与此同时，这也使公司的收入来源不再过度依赖电商——后者到目前为止仍是其最大收入来源——并带来更经常性的TPV。它还提高了公司面对某个行业疲弱时的韧性。
3.1.2. 获取并留存“Tier 0 Merchants”（Land and expand）
目标不仅仅是赢得新客户，而是加深与现有客户的关系。一个今天只在一个国家处理pay-ins的merchant，可以在同一个平台上增加pay-outs，或扩展到多个地理区域。这会提高wallet share和NRR。
最重要的客户（Tier 0）是像Amazon、Microsoft、Spotify这样的公司。不仅因为它们当前带来的交易量，还因为每当它们进入一个新地区时所能创造的潜在交易量。这不仅能带来有机增长，还提高了替代成本：一个merchant在dLocal上集中处理的交易量越大，它迁移到其他供应商就越困难。
这再一次得益于其API“plug-and-play”的特性。NRR无非就是其模式可扩展性以及merchants在新兴地区自身业务有机增长的反映。
在下图中，你们可以看到他们在2023年Investors Day上分享的一张表。它展示了一些客户的例子，以及随着时间推移他们在产品和国家使用上的演变。可以看到，最常见的扩张方式就是增加新的国家，因此也就是增加新的支付方式。
来源：Investors Day 2023
与此同时，Tier 0客户强化了网络效应。更多的merchants会产生更多TPV，这使dLocal对本地处理商（收单方、银行和APMs）更具吸引力，因为它为他们提供了持续不断的交易和收入流。这形成了一个良性循环，因为它使dLocal在谈判中拥有更大的筹码，从而获得更好的交易处理价格。
在下图中，你们还可以看到公司常用来说明客户成长路径的更多示例。
来源：Investors Day 2023
通过RFPs吸引新merchants
Request for Proposals（RFPs）是像Spotify这样的公司通过招标详细列出其所需服务和解决方案的流程。这使供应商之间展开竞争以赢得合同，也就意味着每个供应商都必须通过提供最好的条件来证明自己的价值。要在这些招标中胜出，需要三个属性：规模、竞争性价格和更优技术。
在这里，Arnt优先考虑交易量的战略再次成为关键：更多TPV意味着与其供应商谈判时拥有更大议价能力，从而能够向客户提供更好的条件。
3.1.2. 保卫take rate
Take rate的改善会直接正向影响毛利率，因此他们会采取策略来减缓它因业务本身动态而自然被压缩的速度。
这种压缩是支付处理行业的一个内在且结构性的特征。随着市场成熟，竞争不可避免地加剧，不论是本地参与者还是寻求扩张的全球巨头，都会对手续费持续施加下行压力。与此同时，那些最初复杂且高附加值的服务（如管理多种本地支付方式或跨境监管合规）会随着技术和基础设施改善而逐渐商品化。最后，随着客户规模扩大、交易量上升，它们获得更大的谈判权力，并要求更有竞争力的费率，迫使支付处理商以更低利润率换取大体量交易。
必须理解，从长期来看，这些策略并不是为了让take rate增长，而更多是为了减缓或放慢这种不可避免的收缩趋势。
更好的产品
自Arnt担任CEO以来，产品创新一直是其战略核心，重点在于强化平台。这项对研发的投入占运营支出的很大一部分（2024年为34%，而Pedro加入前的2022年为24%），但这保证了其在动态监管环境中的敏捷性。他们拥有371名专职研发工程师，进行每日部署，以使技术适应客户需求。
从盈利能力角度看，这些产品能够附加小幅的服务premium，这些premium不会人为抬高take rate，但有助于在竞争压力下保持其稳定。
其战略基于在基础支付处理之外增加价值，并吸引那些愿意为高级功能付费的merchants。例如dLocal Go，对于中小企业具有很高附加值，其标准化take rates高于平均水平。又如Direct Issuing解决方案，它允许发行本地卡，其估计take rates在1.5%-3%之间，高于2025年Q2平均1.05%的水平。
原因在于，merchants对集成工具有需求，例如用于Pay-outs的虚拟卡发行，这减少了摩擦并使更高的费率更合理。这回应了在竞争激烈市场中实现差异化的需要，因为像Pay-outs这种商品化产品的利润率很低。
利润率更高的行业和地区
行业和地区中费率较高的部分也同样如此。比如一些新加入的垂直领域，如SaaS，其take rates在1.5%-3%之间，高于平均水平，因此有助于提升利润和毛利率。它们拥有更高take rates的原因，在于经常性订阅和跨境交易的增长，而后者由于监管和FX复杂性而带来更高费用。
总的来说，这种向更复杂产品和地区倾斜的战略，是保卫盈利能力并抵消基础支付处理商品化的重要关键点。
3.2. 杠杆
杠杆将来自4个方面：(1) 可复用平台，使增加交易量的边际成本很低；(2) 固定成本摊薄；(3) 依靠总量带来的议价能力；(4) 通过数据和优化路由改善转化率并降低单位成本。第1、3和4点主要影响每笔交易成本的下降，因此直接体现在毛利率上。而第2点则体现在营业利润率上，因为收入增长快于运营支出。
不过，理解一点很关键：这种杠杆可能在当前数字中还并不完全明显。公司正处于一个高投入阶段，以优先扩大规模，这正是Arnt战略所要求的。这意味着在扩张上有很高支出（进入新市场、为新产品进行研发，以及通过销售和营销获取merchants的支出），这些暂时掩盖了潜在盈利能力。真正的杠杆会在这些增长投入趋于稳定，或者相对于公司正在构建的大规模TPV被摊薄时才会体现出来。
“Plug-and-play”平台
主要投资已经完成，平台已经搭建好了。在同一个集成上，还可以激活不同国家、支付方式、解决方案和功能。每增加一个模块，都会在不按相同比例复制团队或基础设施的前提下，增加每位客户的收入，也就是说，它以边际成本带来增量收入。模块采用越多，客户依赖度越高，流失率越低，从而提升客户生命周期价值和收入可见性。
固定成本摊薄（营业利润率）
这是经典的运营杠杆。成本结构中的相当一部分，尤其是一般及行政费用（G&A）、用于平台维护和开发的研发投入，以及固定监管成本，未来不会随着TPV线性增长。随着公司收入规模扩大，这些固定成本基础会被摊薄在更大的交易量和收入之上。这种低于线性的Opex增长，会直接推动营业利润率扩张，因为每笔交易的固定成本下降，而每新增一美元收入对营业利润的贡献更大。
总量带来的议价能力（毛利率）
与其说这一效应本身能扩大利润率，不如说它能抵消当客户随着自己规模增长而重新谈判价格时，对价格造成的下压。即便每个merchant都改善了自己的条件，dLocal仍然能够以更大比例提升自己的议价能力，因为其总交易量的增长快于任何一个单独客户的增长。
更多数据，更少失败
它的影响幅度较小，但仍值得考虑。更长时间的尝试和结果记录，能更好识别哪些支付是合法的、哪些应被拦截。批准率提高了，拒付和重复处理减少了，因此每笔操作成本下降了。此外，随着数据增多，误杀（本来是好支付却被拒绝）减少了，争议和退款减少了，每个案例所需的人工干预也变少了。公司会实时测试并比较不同收款路径，并学习哪种组合在特定国家和特定客户类型中效果最好，这会提升转化率和服务稳定性。
3.3. 顺风
如果前面的部分聚焦于内部驱动因素以及公司为扩大规模所采取的战略，那么这一部分分析的是能够加速这一引擎的外部因素。公司正好处于未来十年一些最强大的宏观经济、技术和结构性趋势的交叉点上。这为TPV的有机扩张提供了坚实基础，并验证了其支付基础设施的必要性，不论公司自身做出何种增长努力。
与大型merchants绑定
第一个，也许也是最明显的顺风，就是它“绑定”于大型merchants在新兴市场中的扩张。每当这些客户进入并扩展到一个新国家时，在无需重新销售集成的情况下，处理量就会增加。
dLocal捕获了所有这些额外交易量，因为它已经是这些国家中被启用的支付处理商。因此，merchants的地理和商业扩张几乎一比一地转化为dLocal更多的TPV。
此外，TPV也会随着merchants的营销活动和季节性而增长。像返校季、黑五或产品发布这样的高峰，会提高客单价和复购频率。
金融包容与数字支付使用
2017年至2021年间，发展中经济体中的银行账户持有率从63%上升到71%。在拉丁美洲和加勒比地区，这一比例从2014年的52%上升到2021年的约74%。在撒哈拉以南非洲，移动货币的采用率在2014年至2021年间，从12%上升到成年人中的33%。
使用行为也继续呈现强劲上升趋势。2024年，Findex 2025报告称，发展中经济体中40%的成年人是在账户中储蓄，而不是持有现金。面向商户的数字支付增加了，到2024年覆盖了42%的成年人（Findex 2025）。在撒哈拉以南非洲，多数账户持有人已经会进行或接收数字支付，不同次区域和国家的使用率在75%-95%之间（Findex SSA 2024）。
在拉丁美洲和非洲，越来越多成年人拥有账户并使用数字支付。这扩大了能够通过本地支付方式在线付款的人群。也就是说，更多活跃账户等于更多潜在买家，更多买家等于商户可以通过数字方式收取的更多交易量。
连接性与移动互联网
互联网和智能手机的接入仍在扩张，并正从首都向外延伸。其机制很简单：每一个新连接上的用户都可以搜索、注册和付款；更多连接意味着更多潜在数字购买，也因此意味着更多本地覆盖供应商的交易。
自2019年以来，互联网使用人口比例大幅提高：从53%上升到2024年的68%，相当于55亿用户（Facts & Figures 2024）。
2024年仍然存在城乡差距：全球范围内，城市地区使用率为83%，农村地区为48%。技术基础也在同步改善：根据国际电联（UIT），五个人中有四个人拥有手机，而智能手机在2024年已占所有在用手机总量的85%以上。
趋势指向农村差距逐步缩小以及移动设备采用率提升，这将把新的买家带入线上渠道。国际电联报告称，2024年用户同比增长率从2.7%加速到3.4%（Facts & Figures 2024）。
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即时支付作为基础设施
即时支付已经承载了巨大的交易量，并支持一次性和循环收款。这类即时转账相比现金或银行卡减少了失败率和成本，并使无卡订阅和发票支付成为可能。
这种采用趋势已持续多年：超过100个司法辖区已运营快速支付系统，而在2022年，印度、巴西和泰国已位居按交易量计算的领先者之列（BIS，2024）。
巴西于2025年6月推出Pix Automático，在巴西中央银行（BCB）的运营和监管框架下启用了循环扣款。印度根据NPCI官方面板数据，在2025年8月记录了200亿笔UPI交易。印度尼西亚则在其中央银行报告中继续扩展BI-FAST……
当前的牵引力非常明确：当一个国家中的主导系统增加功能时，国内数字支出会增长，而接入该系统的商户收款率也会提高。未来预期是采用率和使用率进一步增长：将会有更多国家采用即时支付，也会有更多交易发生。
跨境支付中的摩擦
“本地化收款”效率更高，因为跨境支付仍然比国内支付更贵、更慢。这种差距推动全球商户提供本地支付方式，因为这些方式通常能带来更高批准率和更低单位成本。
2024年，监管机构再次强调，跨境支付相对于国内支付仍面临四大持续性摩擦：高成本、低速度、有限接入和透明度不足。
在2025年上半年，从G20国家汇出200美元的平均成本为6.79%（世界银行，Remittance Prices Worldwide）。从南非汇出200美元的成本为15.23%，从巴西则为9.96%（世界银行，RPW）。这些数字证实，在如此高国际摩擦水平下，在国内市场中进行收款通常比作为国际支付处理更便宜、更快，并直接影响批准率和成本。因此，最大化本地收款将继续是一项重要的转化杠杆。
线上渗透率低
电子商务在新兴经济体中的占比持续上升。在拉美，零售线上渠道占比继续增长：从2023年的12.3%预计提升到2028年的15.9%，这反映了渗透率持续提升的路径（HKTDC Research）。在墨西哥，电商已经接近零售总额的15%，这表明该地区大型市场正在加速采用。
银行卡渗透率低限制了传统支付：在最近一次可比数据中，2021年拉美只有15.46%的成年人拥有信用卡；虽然没有一个可严格对比的2024年数据，但IMF-FAS系列数据显示，每1000名成年人中的银行卡数量在逐步增加，但这并没有改变许多消费者仍然没有实体信用卡这一事实。
这一背景有利于那些不要求银行卡的支付方式，例如文章开头提到的方式。即时支付和数字钱包正在取得更大份额，成为进入线上渠道的入口，并支撑新兴市场中的数字支出增长。
增长中的行业
公司的增长锚定于一系列强劲的宏观经济和行业趋势，这些趋势正在重新定义新兴市场中的商业和金融流动。如果我们分析公司服务的主要行业，就会看到一组顺风，结构性地推动着其解决方案需求。
在下图中，我给你们放了一份不同研究机构对这些行业TPV增长预测区间的总结。比起执着于高增长，更重要的是理解：在大多数情况下，市场预期至少会有低双位数增长。
电商与marketplaces
电子商务仍然是增长的基础支柱。在拉美、非洲和亚洲，电商渗透率相较发达市场仍然落后，这意味着随着数字中产阶级扩张以及对网购信任增强，未来有很长的增长跑道。一个重要趋势是，人们越来越偏好替代支付方式（APMs）和数字钱包，而在许多地区，这些方式已经超过了银行卡。这是因为银行覆盖率较低，而移动支付基础设施往往比银行卡基础设施发展得更早。此外，跨境贸易，尤其是低价值商品（small parcels）的交易，正在蓬勃发展，推动力量是全球平台在这些市场中寻找消费者。
无论是本地还是国际marketplaces，都放大了这种需求。它们的模式不仅要求接收买家的付款（pay-ins），还要求在多种货币和不同税务法规下，管理对本地卖家的大规模复杂付款（pay-outs）。
dLocal能够提供广泛的APMs、处理本地支付（提高支付批准率），并通过单一API管理pay-ins和pay-outs，这直接应对了这些复杂性，使其成为数字商业扩张中的关键合作伙伴。
在线内容与订阅式数字服务
像流媒体（视频、音乐）、游戏、SaaS和在线教育这样的行业，主要建立在循环收入模式之上。
流媒体继续扩大其地理覆盖，在亚太和拉美找到新的订阅者。更便宜的广告支持套餐的引入，进一步扩大了愿意付费的用户群。在SaaS领域，全球云服务支出继续以较高速度增长，这受到企业数字化转型以及超大规模云提供商（hyperscalers，如AWS、Azure、Google Cloud）创纪录投资的推动，从而持续创造B2B订阅处理需求。
游戏也是一个全球性巨头，玩家基数和总支出不断增长。虽然很少有人知道，移动端是主导细分，尤其是在新兴市场，推动着应用内购买（IAPs）和游戏服务订阅。甚至在线教育也因发展中地区连接性的改善而受益。
对所有这些行业而言，客户留存都至关重要。循环支付失败是churn（客户流失）的主要原因之一。dLocal使用本地支付方式可靠地处理订阅，并保持高批准率的能力，是这些全球平台最大化经常性收入的关键差异化优势。
出行与金融服务的数字化
随着城市化推进以及gig economy（零工经济/临时工作经济）巩固，城市出行（ride-hailing）和配送（delivery）持续增长。这些平台中的出行次数和商品总交易额（GMV）增长，带来了双重需求：一方面是向消费者进行流畅的App内收款（通常使用非传统支付方式），另一方面是向庞大的本地司机和骑手网络进行大规模且及时的付款（pay-outs）。
金融服务和fintech同样是重要驱动因素。移动货币（mobile money）的爆发，尤其是在非洲——数百万人将其作为主要金融工具——带来了大量充值（pay-ins）和提款/转账（pay-outs）交易。流向中低收入国家的汇款已达到创纪录水平并持续增长，这增加了对低成本本地payout渠道的需求。甚至加密货币/stablecoins在新兴市场中也正作为传统系统替代方案，在B2B跨境支付中获得采用。
最后，数字广告的持续增长以及retail media（电商平台广告）的崛起，推动全球广告支出上升。这使广告平台（如Google、Meta、TikTok）越来越需要能够在多个国家向本地广告主收款。
dLocal将自己定位为这些资金流的关键基础设施。它的平台既处理本地收款，也处理gig economy、汇款和fintech所需的复杂跨境大规模付款。其整合Mobile Money以及潜在加密相关流动的能力，使其在某些特定市场中具备优势。
总而言之，它所运营的核心行业正处于数字化、全球化和新兴市场发展这些长期趋势的交汇点。诸如低银行渗透率、高移动设备普及率、数字中产阶级增长以及平台型商业模式扩张等因素，结构性地验证了像dLocal这样的支付编排者的必要性。这些顺风为公司TPV和收入的长期持续增长提供了坚实且多元化的基础。
3.4. 并购（M&A）
尽管有机增长仍然是主要驱动力，但公司也进行了一些收购，以加速进入某些市场、获取技术或加强现有地位。
第一笔已完成的收购发生在2021年，当时公司以4000万美元收购了PrimeiroPay的资产，这是一家聚焦巴西的支付供应商，目的是深化其在拉美的布局。
在新管理层领导下，这一战略似乎再次被激活。2024年，公司成立了一个委员会来评估收购机会；2025年，宣布收购（尚未完成）AZA Finance，这是一家专注于外汇转账的非洲fintech。
其战略意图在近期业绩电话会上已经变得非常明确。公司表示，其强劲的现金生成能力和流动性（当时为3.26亿美元）使其能够探索非有机增长。CEO提到其对阿根廷等市场兴趣增加，并计划在2025年开展M&A。他们寻求那些能够带来产品、服务或拉美以外市场份额的标的（估计规模低于其市值的10%）。
因此，M&A已经从一种暗示，变成了公司正在用来加速其地理和技术路线图的一种可选性。
3.5. 结论
其增长引擎是多方面的，并且彼此相互强化。一方面，在现任管理团队的领导下，其内部战略积极聚焦于通过进入边境市场进行地理扩张、进入新的垂直行业，以及关键地深化现有客户关系（高NRR和wallet share）来把蛋糕做大。
尽管这种对交易量的优先级会对take rate产生自然压力（由于产品结构和大客户议价能力），公司试图通过更高附加值产品创新以及规模提升所带来的优化，来减缓这种压缩。
另一方面，它还受益于强劲的外部顺风：新兴市场的结构性数字化、不断提升的金融包容、连接性的改善，以及传统跨境支付中持续存在的摩擦。
这些内部和外部因素的汇合，支撑了一个非常扎实的增长逻辑，并且随着平台扩展、固定成本被更大TPV摊薄，还具备带来显著运营杠杆的潜力。近期在M&A上的动作，也为未来增加了非有机增长的可选性。